巴菲特致合伙人的信1962中报
年初规模
717.85 万
/ 巴菲特
102.5 万
美元
回顾和提醒：
在写于1962 年1 月24 日的1961 年信中，有一段讲了我的"一个预测"。我不想残忍地折磨读者，但一字不
差地把这部分搬过来，非常有必要：
一个预测
老读者(我王婆卖瓜，自卖自夸了)可能很奇怪，我怎么一反常态开始预测了呢？我一直都不预测，现在我一
般也不预测。我肯定不会预测明后年宏观经济或股市行情会怎么样，我根本不知道。
我认为今后十年，有几年大盘肯定会涨20-25%，有几年大盘肯定会跌20-25%，其余年份则在二者之间。至于
哪年涨、哪年跌，我完全不知道，长期投资者也不关心某一年的涨跌。
长期来看，算上股息和市值增长，道指的年复合收益率可能在5-7%之间。虽然这几年道指涨得很多，但如果
你期望道指的年复合收益率高于5-7%，道指很可能让你失望。
我们的工作是年复一年的超越道指，集小胜为大胜，不特别在意某一年的绝对收益率是正是负。与我们和指
数都上涨20%的年份相比，我认为，在指数下跌30%而我们下跌15%的年份，我们的表现更出色。我和合伙人强调
这一点的时候，能看得出来，他们有的深信不疑，有的将信将疑。你一定要完全理解我为什么这么想，不但要在
脑子里认同，而且要在心底里认同。
在讲我们的投资方法时，我已经说过了，与道指相比，我们表现最好的年份可能出现在下跌或平盘的市场
中。因此，我们取得的相对收益可能时高时低，相差很大。有些年份，我们肯定会落后道指。
如果长期来看，我
们能平均每年战胜道指10 个百分点，我对我们的业绩就很满意了。
某一年市场下跌35%或40%(今后十年里某一年出现这种情况的概率很大，但谁都不知道是哪年)，我们应该只
下跌15%或20%；某一年道指平盘，我们应该上涨10%；某一年道指上涨超过20%，我们很难跟上。长期来看，只
要我们能有上述表现，如果道指的年化复合收益率在5-7%之间，我们的业绩应该是每年15-17%。
你可能觉得我的预测不对，等到1965 年或1970 年时回头来看，我的预测可能就是不对，甚至是完全错的。
我还是要说出我的真实想法，我觉得应该让合伙人知道，但是投资这行就是这样，预期总是很可能出错。单独某
一年，波动幅度可能很大。1961 年波动就很大，幸运的是波动是向上的。但不可能年年如此！
1962 年上半年
从1961 年末到1962 年6 月30 日，道指从731.14 下跌到561.28 点，期间股息约为11 个点，投资道指的
整体收益率为亏损21.7%。附录A 列出了合伙公司成立以来道指每年的收益率，喜欢研究数字的可以看一下。
如上所述，
道指下跌的时候，正是我们显身手的时候，我们可以在此时与道指拉开差距，多赢几个百分点。
等到市场上涨的时候，只要能跟上，最后我们就能取得非常令人满意的长期收益率。我们的目标是道指每跌1%，
我们只跌0.5%。这样的表现能说明，与任何其他投资股票的途径相比，我们做的都是非常保守的。
附录B 列出了合伙公司前几年的业绩。自成立以来，1962 年上半年是合伙公司业绩最好的一段时期，道指整
权益的估值，在计算业绩时我们没调整，但最近几个月已经有了进展，我们可能会实现更高的价值。
基金公司上半年的表现
我们在往年的信里多次强调，我们相信，作为衡量投资业绩标准的道指不是那么容易战胜的。只要资金是投
资股票，无论是什么形式，基金公司、投资顾问、银行信托还是自己打理，
我们认为，绝大部分人的业绩也就是
和道指不相上下。那些业绩偏离道指的，大幅跑输的多，大幅跑赢的少。
为此，我们一直都拿最大的两只开放式股票型基金和最大的两只封闭式股票型基金的业绩，与道指和合伙公
司的收益率做对比。从附录C 中这四家基金公司五年的业绩可以看出来，它们的收益率和道指非常接近。它们管
理的资产规模合计约35 亿美元。
为了让大家尽快看到这封信，我们邮寄出去的时候两家封闭式基金的业绩还没出来。两只开放式基金的业绩
都不如道指，Massachusetts Investors Trust 亏损23%(美国第一支共同基金麻省投资者信托在1924 年成立)，
Investors Stock Fund 亏损25.4%。这个现象很正常。1962 年6 月13 日，《华尔街日报》在头版刊发了一篇文
章《基金vs.市场》(Funds vs. Market)。文章研究了17 只股票基金，从道指734 点起到撰文时止，它们全军覆
没，都输给了道指，差别就是输多输少而已。
上半年，最受伤的是所谓的"成长"基金，它们比道指跌得惨多了，几乎无一幸免。前几年业绩最好的三只"成
长"基金(这里真该用引号)，富达资本(Fidelity Capital Fund)、普特南成长(Putnam Growth Fund)和威灵顿股权
(Wellington Equity Fund)，上半年平均下跌32.3%。说句公道话，这些成长基金在1959-61 年业绩亮丽，到现
在为止，它们的总业绩还是比指数高，将来也可能领先指数。
令人匪夷所思的是，
许多人被这几只基金前几年傲人的业绩吸引，争先恐后地买入，正好赶上了今年的业绩
大跌，那些能享受到前几年优异业绩的人肯定是少数。这恰好证明了我的观点：评判投资业绩必须看经过一个牛
熊周期的长期表现。
股市总有牛熊，和六个月前相比，可能大家现在更能明白这个道理。
之所以列出基金公司的业绩，不是因为我们的投资方法和它们的一样，也不是因为我们投资的股票和它们一
资产价值
上述业绩计算未扣除普通合伙人的分成和向合伙人每月的付款。若按市值计算的合伙公司整体收益率未达到
6%以上(不足部分将结转到下一年度)，普通合伙人则没有分成。因此，在本年度前六个月，没有提现的合伙人市
值权益减少7.5%，按照年利率6%提现的合伙人市值权益减少10.5%。如果本年业绩低于6%(除非道指大涨，否
则很可能)，1962 年12 月31 日，获得每月利息的合伙人的市值权益会减少。按照新市值权益，明年以6%的利
率每月支付的利息同样会相应减少。假如我们今年整体亏损7%，那么一位每月支取利息的合伙人，在1962 年1
月1 日拥有市值权益10 万美元，1962 年12 月31 日他的权益则是8.7 万美元。权益下降是因为亏损7%减少
7000 美元，再扣除每月支取500 美元全年6000 美元的取款。1963 年1 月1 日，新的市值权益为8.7 万美元，
明年每月的利息就是435 美元。
以上任何一条都不适用于1962 年期间收到的预存资金，因为这些预付款仅获得6%的利息，不参与盈亏。
沃伦·巴菲特
沉浸在阅读中的巴菲特
499.47
435.69
-63.78
21.61
-42.17
-8.40%
583.65
147.96
20.00
167.96
38.50%
679.36
95.71
20.74
116.45
20%
615.89
-63.47
21.36
-42.11
-6.20%
731.14
115.25
22.61
137.86
22.40%
1962 中
561.28
-169.86
11.00 Est.
-158.86
-21.70%
附录B：合伙公司业绩
年份
合伙公司(1)
LP 合伙人(2)
10.40%
9.30%
40.90%
32.20%
25.90%
20.90%
22.80%
18.60%
45.90%
35.90%
1962 中
-7.50%
-7.50%
(1)1957-61 年的数据包含全年管理的所有有限合伙人综合业绩，已扣除营业费用，未扣除有限合伙人LP 和普
通合伙人GP 之分成。
(2)1957-61 年的数据在前一列合伙公司业绩基础上计算，按照当前合伙协议扣除普通合伙人GP 分成。
附录C：两个最大的开放基金和两个最大的封闭基金的业绩表现
年份
Mass.Inv.Trust(1)
Investors Stock(1)
Lehman(2)
Tri-Cont.(2)
-11.40%
-12.40%
-11.40%
-2.40%
42.7
47.5
40.8
33.2
9.0
10.3
8.1
8.4
-1.0
-0.6
2.5
2.8
25.6
24.9
23.6
22.5
1962 中
-23.0
-25.4
N.A
N.A
(1)按照当年资产价值变化以及持有人分红计算。
(2)数据来源于Moody's Bank & Finance Manual–1962。
累积收益率
年份
Mass.Inv. Trust
Investors Stock
Lehman
TriCont
道指
LP 合伙人
-12.00%
-12.40%
11.40%
-2.40%
-8.40%
9.30%
1957-58
26.4
29.2
24.7
30.0
26.9
44.5
1957-59
37.8
42.5
34.8
40.9
52.2
74.7
1957-60
36.4
41.6
38.2
44.8
42.9
107.2
1957-61
71.3
76.9
70.8
77.4
74.9
181.6
各位合伙人：
我们一年一度的文书工作又开始了。
随函附上两份修订后的1963 年合伙协议副本。附有《基本原则》的一份由您保管，另一份单页协议签字公证
后寄还给我们。与去年的协议相比，没有任何实质性的变化。该修正只是为了允许一些新的合作伙伴加入，以及
在本协议一些部分条款以更清晰的语言重新表述。几乎所有的重新修改都在总则5 中(去年协议中的第7 段)。我们
没有单独的修订文件，而是将更改整合到整个协议中。
我们还随函附上两封承诺函(一封由您保留，一封需寄回)，您可以在承诺函里决定是否增资或者撤资。我们希
望在12 月1 日之前收到协议和承诺函。但12 月31 日前承诺函可以继续修改。因此，如果你计划有变，要及时
写信或电话与我联系，我会帮你修改。
任何提现将在1 月1 日之后立即支付，金额没有限制。同时增资也没有金额限制，但必须在1 月10 日之前存
入。如果是在11 月提前取款，将采取预付款的状态，并按6%利率扣减利息至年底。
请确保您的合伙协议上的签名经过公证。如果愿意，奥马哈的合作伙伴可以在我们的办公室直接办理公证。
另外，请务必在承诺函上告诉我们您是否希望在1963 年每月收到付款。为确保每个人都明白这一点，让我再次声
明，这些月供绝不是保证收入或任何类似的东西。它们代表了一种方便的定期提款形式，在我们的收入高于 6%
的情况下，月供是由利润支付的，否则是从资本金中支付的。
您的1962 年报税表的完整税务信息将于1 月20 日提供给您。如果您需要在此之前估计您的税务状况，请告
诉我，我会给您一个估算的数据。我们还将在 12 月下旬寄出一封关于税项的简短信函。
读到这里，我该向各位报告一下我们从年初到现在的投资情况了。从年初到10 月31 日，将股息计算在内，
道指整体下跌16.8%。我们持有邓普斯特机械制造公司(Dempster Mill Manufacturing Company)的控股权益。
本年末，我们打算仍使用去年末的方法对这部分控股权益估值。在计算时，我使用不同的折价率对资产负债表中
的各个项目估值，得出短期内清算可实现的价值。在去年的计算中，
我将存货打6 折，应收账款打8.5 折，再加
190)×40%=92 万)。我将在1962 年信中详细介绍这笔投资的进展。现在看来，按照去年同样的折价率，邓普斯
特年末的估值应该至少有每股50 美元。我们的资产变现工作做得如何？或许只要看现金和负债的变化就很明了
了。1961 年11 月30 日(邓普斯特财年年末)，我们拥有16.6 万美元的现金，231.5 万美元的负债。预计今年
末，我们会有相当于100 万美元的现金和投资(投资风格与合伙公司一致)和25 万美元的负债。我们看好1963 年
邓普斯特的前景，明年将加快扩大邓普斯特的投资组合。
按邓普斯特每股50 美元的估值，截止到10 月31 日(不计算支付给合伙人的利息)，合伙公司的收益率是
5.5%。如果能将跑赢道指22.3 个百分点的这个成绩保持到年末，这将是我们成立以来取得的最大领先优势。在这
22.3 个百分点的中，邓普斯特的估值增加贡献了40%，投资组合中的其他部分贡献了60%。
无论是老合伙人，还是新加入的，我希望大家都清楚地认识到，上述业绩纯属异常的极少数情况。我们能取
得这个业绩，主要是因为在道指下跌时，我们将大部分资金投入到了控制类和套利类中。如果道指1962 年是大幅
上涨，我们的相对业绩会很差。到现在为止，我们1962 年的业绩优异，这不是因为我能猜出市场的涨跌(我从来
不猜)，
只是因为当时低估类价格太高，我没的选择，只能加大其他类型的仓位配置
。要是后来道指继续飙升，我
们现在就只能仰视道指了。我们肯定会有跟不上指数的时候，我们已经做好了充分的心理准备。我相信从长期来
看，我们不可能落后道指，否则我早就低头认输买指数了。我就不多说了，只是希望大家别以为我们能一直保持
过去几年的业绩记录，我们将来不会领先道指这么多。
每封信的最后，我都会说，各位合伙人如果有疑问，请随时找我。这封信也一样，有不清楚的就问我。我们
有了秘书，买了新打字机，希望大家都能对信中的内容一清二楚。
沃伦·巴菲特
P/S：最后寄回协议书和承诺书没有奖品，请尽快寄回。请记住，承诺函可以通过写信或电话进行修改——我们只
是想在年底前完成大部分工作，以便我们可以专注于提前完成审计、税务信息等。
尊敬的各位有限合伙人：
下列税收信息非常重要。如果你亲自报税，请务必读懂下列内容。如果你请别人代为报税，请转达以下用于
报税的信息。
(1)，在报税时，合伙人不必申报本年度从合伙公司收到的股息。
(2)，1 月20 日之前，我们会将所有需要缴纳联邦所得税的项目寄给各位。我们会告知各位如何申报。在此之
前，请勿报税。
(3)，内布拉斯加州居民无需将合伙公司权益申报为个人财产税。合伙公司直接支付个人财产税，各位合伙人
无需支付。
(4)，如果来自合伙公司的潜在收益(按市值计算持有权益的15%或20%)占你总收入的比重很大，比较稳妥的
做法是，按照你1962 年实际纳税金额填写1963 年的各季度估算金额。这样可以避免因估算额过低而受罚。你要
为自己能从合伙公司所得收益的季度估算负责。如果你对今年的估算和去年实际支付税款相同，就不会因为估算
额过低而受罚。
如有任何疑问，请告诉我。1 月份，你会收到我们寄出的下列文件：
(1)，毕马威会计师事务所出具的审计报告。
(2)，上文所说的税务数据。
(3)，将增资和提现计算在内，你的合伙公司权益于1 月初的市值对账单。
(4)，我特立独行的年度信。
上一封信写于11 月1 日，此后股市大涨，我们相对道指的领先优势有所减少。截止目前，道指的整体收益率
约为-8.5%。我们的整体收益率大概是11.5%。扣除普通合伙人分成和有限合伙人的利息，有限合伙人的收益率约
为10%。如果年末仍然保持这一水平，与年初相比，以每月0.5%获得利息的合伙人的资本将增值4%左右。
上述数据仅为估算，一切都要到12 月31 日才能最终确定。如对本信内容有任何疑问，请在12 月31 日前写
