巴菲特致股东的信2014

致伯克希尔·哈撒韦公司所有股东：

2014 年伯克希尔的账面价值增长了183 亿美元，A/B 股每股账面价值增长8.3%(标普13.7%)。自现任管理

层接手的50 年来，每股账面价值已从19 美元增至146,186 美元，年均复合增长率约为19.4%。

在我们任期内，我们始终将标普500 指数的年度表现与伯克希尔每股账面价值的变化进行比较，我们之所以

这么做，是因为账面价值是一种粗略但有效的跟踪指标，可以用来追踪真正重要的数字：内在商业价值。在我们

最初的几十年里，公司账面价值与内在价值之间的关系比现在要密切得多。这是事实，因为当年伯克希尔的资产

主要是可随时反应其当前市值的有价证券。按华尔街的话说，计算账面价值的大多数资产都是"按市值计价的"。

如今我们的重点已转向拥有和经营大型企业上。其中许多资产的价值远超基于成本的账面价值。

但不论这些

企业的价值增加了多少，这个数字都不会上调。因此伯克希尔的内在价值和账面价值之间的差距日渐扩大。

鉴于此，

我们在首页中的业绩表现表中增列了一组新的数据，即伯克希尔股价的历史变动记录。

让我强调一

下，市场价格在短期内有其缺陷。股价的月度或年度变动往往是非理性的，因此无法衡量企业内在价值的变化。

然而长期来看，股价和内在价值总是趋于吻合。伯克希尔的副主席兼我的合伙人查理·芒格以及我本人均对此深信

不疑：在我们看来，伯克希尔每股内在价值在过去50 年的增长大致相当于公司股价1826163%涨幅。

伯克希尔过去一年表现

在过去一年，伯克希尔在几乎所有方面都取得了不俗成绩，仅有一处例外。重要进展如下：

1，伯克希尔旗下非保险业务最大的"五驾马车"，2014 年的税前收益达到创记录的124 亿美元，较2013 年

增加16 亿美元。这一备受赞誉的集团具体包括伯克希尔能源公司(前中美能源)、BNSF 铁路、IMC 集团(过去称其

为ISCAR)、路博润(Lubrizol)和Marmon 集团。

在这五家公司之中，只有伯克希尔能源公司是十年之前就为我们所有，当时的税前收益只有3.93 亿美元。我

们以全现金的方式收购了其他三家，在收购第五家BNSF 时，我们用现金支付了70%，其余30%通过发行伯克希

尔股票支付，为此公司股本增加了6.1%。换言之，这五家公司在过去十年为伯克希尔带来120 亿美元的年税前收

2，2014 年的坏消息也来自这"五驾马车"，但与收益无关。在过去一年，BNSF 的服务令许多客户失望。这些

托运人都有赖于我们的铁路线，运营不畅将严重损害他们的业务。到目前为止，BNSF 依然是伯克希尔最重要的非

保险类子公司，为改善其业绩，我们将在2015 年在工厂和设备上投入60 亿美元。这个数字比其他任何铁路公司

一年的支出都高出近50%，无论从收入、盈利还是折旧费用相比，这样的投入都堪称空前。

尽管去年恶劣的天气状况尤客观上会给铁路运营带来各种问题，但我们的责任是竭尽所能将我们的服务恢复

到行业领先水平。这当然不是一朝一夕之功：铁路扩建升级工程难免会影响到现有的运营。但可喜的是，我们对

铁路的大力投入在近期已初显成效。在过去的一个季度里，BNSF 的业绩指标比去年的数据有了明显的改善。

3，我们数十家规模较小的非保险业务在去年的税前收益总额为51 亿美元，较2013 年的47 亿美元有了较大

增长。与我们的"五驾马车"类似，我们预计2015 年有望进一步增长。在这些企业中，有2 家企业税前收益在4-6

亿美元之间；有6 家企业收益在2.5-4 亿美元之间；另有7 家收益在1-2.5 亿美元之间。这一系列企业的数量和

收益都将增长。我们的雄心没有终点。

4，伯克希尔庞大且不断增长的保险产业在2014 年再次实现了承保盈利，这也是连续12 年保持承保盈利，

此外保险浮存金规模也大幅增加。在过去12 年时间里，我们的保险浮存金规模从410 亿增长至840 亿美元，尽

管这些浮存金的所有权并不属于我们，但我们却可以使用其投资来为伯克希尔创造收益。尽管这一收益和浮存金

规模并没有反映在伯克希尔的收益中，但由于允许我们持有的浮存金资产能够产生可观投资收益。

同时，我们在12 年间实现了240 亿美元的承保收益，其中2014 年实现27 亿美元。而这一切都始于1967

年我们以860 万美元收购了国民保险公司。

5，在查理和我寻找新的收购机会时，我们的许多子公司也在不定期的进行"补强型收购"。去年这方面的成果

尤为丰硕：我们签订了31 项补强收购协议，预计耗资78 亿美元。这些交易的规模从40 万美元至29 亿美元不

等。其中

最大的一项是金霸王(Duracell)

，预计要到今年下半年才能完成。收购完成后将归Marmon 集团管理。

如果价格合理，查理和我都鼓励补强型收购(向我们提供的大部分交易并不符合)。他们将资本配置到与我们现

我毫无犹豫地表示同意：当时我就知道，无论从个人关系角度还是财务投资角度看，本次合伙必然顺利。最后事

情发展也大致如此。在此我必须承认，亨氏集团在董事长AlexBehring 和CEO-BernardoHees 的管理下，要远

远好于我负责的情况。即便当他们的业绩远远超越同行，他们还是坚持极高的绩效标准且从不满意。

我们希望在更多的活动中与3G 资本合作。有时我们的参与只是扮演财务投资人的角色，就像最近汉堡王

(Burger King)收购TimHortons 咖啡连锁店的案例一样。然而我们最青睐的方式还是成为永久股权合伙人(在某些

案例中，他们也为交易提供融资)。但不管具体结构如何，我们对与Jorge Paulo 和合作感觉很好。

伯克希尔还与玛氏(Mars)和Leucadia 建立了良好的合作关系，我们可能与这些伙伴或其他伙伴结成新的合作

关系。但不管是作为纯粹的财务投资者还是股权合作伙伴，我们都将仅限于友好交易(不参与恶意收购)。

7，去年10 月，我们签约

收购了VanTuyl

汽车销售公司，该集团由78 家汽车经销商组成，运营异常好。许

多年前，我曾与该公司的所有者Larry Van Tuyl 有过一面之缘。当时他决定说，如果他要卖掉公司，那么他希望

卖给伯克希尔。我们最近完成了收购，现在我们也算是"汽车人"了。

Larry 和他的父亲Cecil Tuyl 花了62 年的时间建立了这个集团，遵循的策略就是让所有的本地管理人员都成

为股东的合伙人。事实一次又一次的证明，创造这种相互的利益关系使公司成为最后的赢家。Van Tuyl 目前是全

美第五大汽车经销集团，每个经销商的销售数字都非常出色。

近年来，Jeff Rachor 与Larry 搭档，这一成功的安排还将持续。目前全美有17000 家汽车经销商，而经销商

所有权的变更总是要获得汽车制造商的同意。伯克希尔所要做的，就要是要让汽车制造商支持伯克希尔去收购更

多的汽车经销商。如果我们能以合理的价格去收购更多的汽车经销商，如果我们做到这一点，那么不久我们将建

立一个将是VanTuyl 每年90 亿美元销售额数倍的汽车经销业务。

随着收购Van Tuyl 的完成，如果这些公司都独立的话，那么伯克希尔目前已持有《财富》500 强企业中的"九

家半"(亨氏算半家)。这意味着我们还有490 家半等着去收购。路线图已经画出。

8，2014 年，我们的子公司总计在厂房和设备上投入了创纪录的150 亿美元，远远超过折旧费用两倍。其中

9，伯克希尔的年终员工总数(包括亨氏在内)达到创纪录的340499 人，比去年增加了9754 人。我可以自豪

的指出，这一增长不包括公司总部的工作人员(那里依然是25 人)。诸位不必惊慌。

10，去年伯克希尔对"四大巨头"的持仓均有增持，即美国运通、可口可乐、IBM 和富国银行。我们增持了

IBM 的股票(持股比例从2013 年底的6.3%增加到7.8%)，与此同时，可口可乐、美国运通和富国银行的股票回购

也提高了我们的持股比例。我们在可口可乐公司的持股比例从9.1%增加到了9.2%，美国运通从14.2%增加到了

14.8%，富国银行从9.2%增加到了9.4%。如果你认为0.1%并不重要，那么请仔细看看这个数字：对于四家企业

来说，我们持股比例每上升0.1%，伯克希尔每年的收益就会增加5000 万美元。

这四家企业拥有优秀的业务，他们的管理层能力出众且以股东利益为导向。在伯克希尔，我们宁可拥有一家

优秀业务非控股但相当大一部分的股份，也不愿拥有一家普通企业的100%。与其拥有整个水钻不如拥有部分希望

之钻。(宁要鲜桃一口，不要烂杏一筐)

如果按照伯克希尔年末持股比例来看，我们在四大巨头在2014 年经常性经营收益中应占47 亿美元(3 年前是

33 亿美元)。但在我们报告的收益中，仅仅包括收到的约16 亿美元股息(3 年前的股息是8.62 亿美元)。但不要搞

错了：对伯克希尔来说没有报告的31 亿美元收益与报告的部分一样有价值。

这些被投资企业保留的收益通常会用于回购股票，这意味着我们不花一分钱就增加了伯克希尔在未来收益中

所占的份额。他们留存收益也为那些通常被证明是有利可图的商业机会提供资金。所有的这些都让我们预计，随

着时间的推移，这四家被投资公司的每股收益将大幅增长(尽管2015 年对该集团而言将是艰难的一年，部分原因

是美元走强)。如果预期的增长实现，那么伯克希尔的股息也将增加，更为重要的是，我们在这些企业未实现的资

本收益也将增加(截至去年底，我们在这四家企业中的未实现的资本收益已经达到420 亿美元)。

我们在资本配置方面的灵活性，即我们愿意被动地将大笔资金投入到非控制企业中，与那些将投资限定于自

己能够经营范围内的企业相比，这使得我们拥有显著的优势。我们对直接经营业务和被动投资的灵活姿态，使得

我们能够合理利用伯克希尔源源不断的现金的机会增加了一倍。

字还是图片都无法让一位处女彻底明白"。如果你没有读过Schwed 的书，那就在我们年会上买一本。它的智慧和

幽默真是无价之宝。)

除了Arno 说的"确定的事情"，我认为还需要两个独立的技能：对投资的评估能力和对企业的管理能力。因此

我认为我们两位投资经理Todd Combs 和TedWeschler 有能力至少管理我们的一项业务。几个月前我们同意收

购的两家公司，让我们有机会做到这一点。这两家公司虽然规模小于我们通常会收购的公司，但具有优秀的经济

特征。两家公司净有形资产约1.25 亿美元，年税前收益约1 亿美元。我已经要求Todd 和Ted 各担任一家公司的

董事长。他们将以非常有限的方式发挥作用，就像我对我们较大的子公司所做的那样。这种安排为我分担了一点

工作，更重要的是，它将使他们两人成为比现在更好的投资者(也就是最好的投资者之一)。

2009 年底，在"大衰退"的阴霾中，我们同意收购BNSF 铁路。这是伯克希尔历史上规模最大的一笔收购。当

时我将这笔交易形容为"对美国经济前景的全部押注"。这种押注对我们来说并不新鲜。早在1965 年，巴菲特合伙

人公司BPL 收购伯克希尔控股权以来，我们一直进行类似的押注。同样，根据充分的理由，查理和我一直认为，"

押注"美国继续繁荣下去几乎是板上钉钉的事情。

事实上，在过去238 年中，谁曾因为押注美国衰落而受益了？如果你将美国的现状与1776 年进行对比，你

简直不敢相信自己的眼睛。仅在我有生之年，美国的实际人均产出就翻了6 倍。我的父母在1930 年做梦都不会想

到，他们的儿子今天所看到的世界。虽然那些悲观主义传教士没完没了地说美国存在这样那样的问题，但我从未

见过有人真的希望移民国外(虽然我能够想到一些人，而且我很乐意为他们购买单程票)。

我们市场经济蕴含的活力仍将继续发挥它的魔力。要收获总要经历挫折，不可能一帆风顺。人们会经常的抱

怨我们的政府。但确定无疑的是，

美国最好的日子还在前头。

在这种有利形势下，查理和我希望通过以下方式提升伯克希尔的每股内在价值：(1)不断提高我们众多子公司

的基本盈利能力；(2)通过补强型收购进一步增加它们的收益；(3)受益于我们投资对象的增长；(4)当伯克希尔股价

大幅低于内在价值时进行回购股份；(5)偶尔进行大规模收购。我们还将努力通过发行很少(如果有可能的话)的伯克

伯克希尔仍将大有用武之地。我们对受托管理伯克希尔深感荣幸。

企业内在价值

虽然查理和我经常提到内在商业价值，我们却无法准确地告诉你伯克希尔股票的内在价值是多少(事实上任何

其他股票都是如此)。不过，在2010 年的年度报告中，我们提出了内在价值的三大要素，其中之一是定性的，另

两个是定量的。我们认为这三大要素是合理估算伯克希尔内在价值的关键。两个定量要素的最新数据：2014 年我

们的每股投资增长8.4%至140123 美元，除保险和投资之外的业务税前收益增长19%至每股10847 美元。

年度

每股投资金额

十年期增长率

每股税前经营收益

十年期增长率

2.87

27.5%

19.01

20.8%

26.3%

102.58

18.4%

20.5%

918.66

24.5%

6.6%

5926.04

20.5%

4%

18%

15.7%

15.7%

13.6%

12.8%

8.4%

19%

1970-2014

19%

20.6%

自1970 年以来，我们的每股投资年复合率增长为19%，我们的税前收益年复合增长率为20.6%。在随后的

44 年中，伯克希尔股价以与两个价值衡量标准类似的速度增长绝非巧合。查理和我都希望看到这两部分都能够增

长，但我们主要的精力放在提升经营收益上面。

这就是为什么去年我们选择用Phillips66 和GrahamHoldings 的

股票来换取经营业务，并通过类似的交易从宝洁手中收购金霸王(Duracell)，交易将在2015 年完成交易。

(Phillips 66 是康菲石油拆分而来，Graham Holdings 是华盛顿邮报出售掉报纸业务后的实体。通过"现金充

裕剥离"的换股交易来出售大幅获利的股票，还可以免税。)

现在，让我们来看看我们运营的四个主要板块。它们彼此之间的资产负债表和收入特征都存在巨大差异。因

此我们将它们作为四个独立业务分别呈现，这也是查理和我看待它们的方式。(虽然它们共处伯克希尔一个屋檐下

拥有极其重要和持久不衰的优势。) 我们的目标是假设我们角色互换，你是作报告的管理层而我们是股东，提供给

的意义深远，但过程十分简单。

我的朋友JackRingwalt 是这两家公司的控股股东，他来到我的办公室表示希望出售公司，15 分钟后我们就

达成协议。杰克的两家公司都没有接受过公共会计师事务所的审计，我也没有对此做出任何要求。我的理由是：1)

杰克是个诚实的人；2)他有点古怪，如果收购过程过于繁琐，他可能就会放弃交易。合同是自制的(参见完整年报

的128 页)，双方都没有律师到场。这是伯克希尔最成功一笔交易，今天国民保险公司GAAP 账面价值达到1110

亿美元，超过了世界上任何一家保险公司。

我们被财产意外险吸引的一个重要原因是其独特的财务特性。保险公司提前收取保费，然后支付赔偿金。在

极端情况下，比如工伤赔偿，支付时间可能长达数十年。这种先收钱后赔钱的模式可让保险公司拥有大量现金，

我们称之为浮存金，这些资金最终会支付到保户手中。同时，保险公司可以使用这些浮存金为自己投资。虽然单

笔的保单和索赔有进有出，但保险公司持有的浮存金规模和保费收入维持一个相对稳定的关系。所以，随着我们

业务扩张，我们的浮存金规模也在增长。浮存金是如何增长的如下表所示：

百万美元 期末浮存金

浮存金进一步的增长将难以实现。从好的方面来看，GEICO 和我们新的商业险业务几乎肯定都会保持良好的

增长速度。国民保险再保险业务的保单减少导致浮存金下降。但即便我们的浮存金下滑，其速率也会十分平缓，

每年下滑不会超3%。保险业务的特性决定了我们拥有的现金资源肯定可以满足短期的偿付需求。这个优势是伯克

希尔长盛不衰的关键。

业遭受巨额承保损失。这个损失实际上就是保险行业为持有浮存金而支付的成本。尽管保险公司享受着浮存金带

来的好处，但和美国其他行业的公司相比，动态竞争几乎会确保保险公司将保持净有形资产回报率低于正常水平

的惨淡记录。美国长期的低利率让浮存金获得的投资收益减少，因此加剧了行业的利润下滑问题。

正如在报告第一部分所述，伯克希尔现在已连续12 年实现承保盈利。这一期间我们税前收益合计240 亿美

元。展望未来，我相信我们将在大多数年份继续实现承保盈利。这是我们保险经理人每天关注的焦点。他们知道

浮存金是有价值的，但其好处可能被糟糕承销结果淹没。虽然所有的保险公司都会在口头上传达这点观点，但在

伯克希尔这是一种信仰。

那么浮存金将如何影响我们的内在价值？当我们计算伯克希尔账面价值时，浮存金的总额被作为负债减掉，

就好像我们明天就要将其全部支付而无法补充一样。但将浮存金严格视作负债是错误的。它应该被视为一个循环

基金。我们每天都要支付过去的索赔和相关费用，去年就向600 万索赔人支付了227 亿美元的巨额费用，这减少

了我们的浮存金。但同样肯定的是，我们每天都在承保新的业务，收取的保费又增加了浮存金。

如果我们的循环浮存金没有成本且可以长期持久(我相信会是这样)，那么这种负债的真正价值会显著低于会计

上的账面负债。因为新的业务会替代旧的索赔，因此欠下的每1 美元永远都不会从公司消失，这跟持有明天就将

付出而无法收回的1 美元截然不同。然而根据GAAP 准则这两种类型的负债被认为是完全相同的。

我们在收购保险公司时产生了155 亿美元的"商誉"资产，这增加了账面价值，并部分抵消了这一被夸大的浮

存金负债。这种商誉体现了我们为保险公司获得浮存金能力所支付的价格。然而，商誉的收购成本与实际价值无

关。举例来说，如果一家保险公司蒙受了长期大额的承保损失，那么无论其原始取得成本如何，账面上的任何商

誉资产都应被视作是毫无价值的。

幸运的是，伯克希尔并不是这样。查理和我相信，我们保险公司商誉真正的经济价值远超其历史账面价值。

如果我们收购拥有类似商誉的保险公司，我们很乐意为类似质量的浮存金支付费用。根据目前会计准则，这种超

额价值永远不会记入报表。但我可以向你保证这是真正存在的。这就是我们认为伯克希尔内在商业价值远高于其

首先，浮存金规模最高的是由阿吉特·贾因管理的伯克希尔再保险集团。阿吉特对别人不敢兴趣或没有资本承

受的风险提供保险。他的运营结合了能力、速度和果断。更重要的是，他的思维方式在保险界独一无二。然而，

他从来没有将伯克希尔暴露在与我们资源不相称的风险之中。

事实上，我们在避免风险上远比其他大多数大型保险公司要保守。举例来说，如果保险业因某种特大灾难而

遭受2500 亿美元的损失，这一损失大约为保险业经历过最大损失的3 倍，伯克希尔作为一个整体，由于其众多的

收益来源，依然将实现可观的利润。我们也将保持现金充沛，并将在一个已经陷入动荡的市场中寻找大量的机

会。而其他的主要保险或再保险公司即使不面临破产，也会出现严重亏损。

阿吉特的承销能力无人能及。他的大脑是一个创意工厂。他一直在寻找新的业务线加入目前的产品组合中。

去年，我向你们介绍了他建立的伯克希尔特种保险公司(简称"BHSI")。这将我们带入了商业保险领域。我们在该领

域立刻获得了美国主要保险经纪和企业风险经理的欢迎。以前，我们只承保了几种特种商业保险业务线。

BHSI 现在由PeterEastwood 领导。他是一位富有经验的保险商，在保险行业广受尊重。在2014 年，Peter

扩大了他的人才团队，进军国际业务和新的保险业务线。我们重复去年的预测，BHSI 将会成为伯克希尔的重要资

产，将在未来数年承保数十亿的业务量。

我们还有另一个强大的再保险公司通用再保险，该公司由TadMontross 管理。

本质上，一个稳健的保险公司需要遵守四大承保纪律，它必须：(1)理解所有可能保单发生损失的风险；(2)谨

慎的评估风险发生的可能性及其可能造成的损失；(3)设定合理的保费。平均而言，保费需要高于可能发生的损失

及运营费用的总和；(4)如果在无法获得合适保费的情况下愿意放手。

许多保险公司都遵守前三条规则，却忽视了第四条。他们无法放弃竞争对手正在积极争取的业务。老话说："

别人都这么做，我们也必须这么做"，这个问题在许多行业都会招致麻烦，但保险行业尤为突出。

Tad 遵守了这四条戒律，而这体现在了他的业绩表现上。在他管理下，通用再保险的巨额浮存金表现一直好于

零成本，我们预计这种情况仍将保持。我们对通用再保险的国际人寿再保险业务尤其满意。自我们1998 年收购该

Tony 在1993 年成为公司CEO，之后公司一直表现亮眼。没有比Tony 更好的经理了。

当我1951 年第一次听说GEICO 的时候，我被该公司相对于其他保险巨头巨大的成本优势震惊了。当时我就

明白，GEICO 将获得成功，因为它理应成功。没人喜欢买车险，但几乎所有人都爱开车。因为对大多数家庭来说

购买车险是一笔重大支出，而节约对家庭来说很重要，所以只有低成本的保险公司才能提供这些。事实上，至少

40%阅读这封信的人可通过在GEICO 投保省钱。所以暂停阅读，登录GEICO.Com 或拨打800-368-2734。

GEICO 的成本优势是该公司能够年复一年持续扩大市场份额的主要原因(1995 年伯克希尔刚收购GEICO 的时

候，它的市场份额是2.5%，而2014 年我们的市场份额达到10.8%)。GEICO 的低成本创造了一条竞争对手无法

逾越的护城河。我们的吉祥物"Gecko"不知疲倦地告诉美国人GEICO 如何为他们省钱。我不得不说，Gecko 有一

个特别讨喜的品质，即它无薪工作。不像其他任何人类代言人，他从不被自己的名誉冲昏头脑，也从不提醒我们

它干得多么出色。我喜欢这个小家伙。

我们除了拥有的三大保险公司，我们还有其他一些规模较小的公司，它们的大部分专注于保险行业的一些细

分领域。总体而言，这些公司成长非常好，稳定地创造着承保盈利。过去十年中，他们从承保业务赚得了29.5 亿

美元收益，同时浮存金从17 亿美元增长到86 亿美元。查理和我都非常珍视这些公司和他们的经理人。

承保损益

百万美元

BH 再保险

通用再保险

GEICO

其他直保

**340

*235

合计

年末浮存金

百万美元

BH 再保险

通用再保险

GEICO

其他直保

伯克希尔在履行承诺方面无人可比，这一点在近几年已被世界上各个最大最资深的财产保险公司认可。他们

都希望从规模巨大、时间超长的负债中摆脱出来。也就是说，这些保险公司希望将这些负债"割让"给再保险公司，

其中大多数都是石棉索赔造成的潜在损失。不过，他们需要一个好的再保险公司：如果一个再保险公司不能履

约，原保险公司就要为此承担责任。因此，如果一个再保险公司自己陷入财务困境，或者其不良行为导致到原保

险公司重新承担巨额债务。

去年，我们承保一个保费高达30 亿美元的保单，这奠定了我们在再保险领域的龙头地位。我相信这个保单只

逊于我们自己在2007 年拿下的Lloyd's 的保单，其保费高达71 亿美元。事实上，据我所知历史上只有8 笔财产

意外险保单的单笔保费超过10 亿美元。没错，全都是伯克希尔承保的。其中有些合约要求我们50 年甚至更久之

后赔付大额款项。当大型保险公司需要这种类型的赔付承诺时，伯克希尔是唯一能兑现的公司。

伯克希尔优秀的经理人，卓越的财务实力，和许多受护城河保护的商业模式，在保险业中是独一无二的。这

些优势组合是伯克希尔股东的巨大财富，长远来看会为股东们创造更大的价值。

受监管的资本密集型业务

我们主要有两块业务，BNSF 铁路和伯克希尔能源(BHE)，拥有与我们其他业务不同特征的共同的特点。所

以，我们把他们的各项财务数据从我们GAAP 的负债表和收益表中分离出来，在这封信中单独来谈。

这两家公司的一个关键特征是，对非常长期的、受监管资产进行了巨额投资。这些资产部分资金来自伯克希

尔不提供担保的大额长期债务。事实上这些资产并不需要我们的信贷支持，因为即使在经济状况恶化时，它们的

盈利能力也远超其利息要求。比如，去年BNSF 的利息覆盖倍数是8:1(我们对利息覆盖倍数的定义是税前收益/利

息，而不是息税折旧摊销前利润/利息，尽管后者被普遍使用，但我们觉得存在严重缺陷)。

同时，对BHE 而言，有两个因素保证公司能在任何情况下都有能力偿付债务。第一个是所有公用事业的共同

点：抗衰退收益，这来自于这些公司提供独家服务的结果。第二个只有少数几个公用事业公司享有，即多元化的

收益来源，使我们免受任何单一监管机构的伤害。最近，我们进一步扩大了这一基础，我们用30 亿美元收购了

1，BNSF 承担了15%的城际货物运输量(按吨英里计)，无论是公路、铁路、水运、空运或是管道。事实上，

我们的货运量超过任何人。这让BNSF 成为美国经济循环系统中最为重要的大动脉。像所有铁路公司一样，BNSF

以节能环保的方式运输货物，1 加仑柴油能将一吨货物运输500 英里。完成同样的任务卡车要消耗4 倍的燃料。

2，BHE 的公用事业项目为11 个州的零售客户提供服务。没有一家公用事业的服务范围能超过它。而且，我

们是在可再生能源方面的领导者：从十年前开始，BHE 提供了美国6%的风能发电量和7%的太阳能发电量。除此

之外，BHE 还有两条大型管道，运输全美8%的天然气消费量。还有最近收购的加拿大输电公司，及在英国和菲律

宾的大型电力公司。我们还将在未来数十年收购和建造更多的公用事业项目。BHE 之所以能做出这些投资，是因

为它保留了所有收益。事实上去年BHE 留存的收益比美国任何一家电力公司都要多。我们和我们的监管机构认为

这种100%保留收益的政策视为一个巨大优势。这也将让BHE 在未来数年内在行业中独领风骚。

当BHE 完成这些目前在建的可再生能源项目时，公司整个再生能源资产组合将耗资150 亿美元。此外，我们

正在进行的其他传统项目也要花费数十亿美元。只要它们在未来能获得合理的回报，我们乐于做出这些投入。而

且，我对未来的监管抱有极大的信心。

我们的信心来自于既有我们过去的经验，还有我们对社会永远需要在交通和能源方面进行大规模投资的认

识。以确保资金持续流向重大项目的方式对待资本提供者，符合各地政府的自身利益。同时，以获得监管机构及

其所代表的民众信任的方式开展业务，也符合我们自身带来利益。去年伯克希尔能源一如既往地完全实现了这一

目标，我们的费率一直很低，客户的满意度很高，我们的员工安全记录也是行业内最好的。

就像我之前指出的一样，去年BNSF 铁路的表现并不好，这一年的铁路行业令很多客户失望，尽管BNSF 近

几年的资本支出创下新高，远超其主要竞争对手联合太平洋铁路公司(Union Pacific)，但这个问题还是出现了。两

家铁路公司的收入规模大致相当，尽管我们的货运量更多(以车载或吨英里计)。但我们的服务还是出现了比联合太

平洋更多的问题，因此我们失去了部分市场份额。此外，联合太平洋去年比我们盈利高出的规模创下记录。显

然，我们还有很多工作要做。

比。我们大规模的投资将很快带来运力更大和服务更好的系统，盈利也会很快改善。

下面是伯克希尔能源(BHE)和伯灵顿北方圣达菲铁路公司(BNSF)的一些主要财务数据：

百万美元

2014 2013 2012 2011

2010 2009

2008 2007 2006

英国电力

爱荷华电力

内华达电力

太平洋电力

管道运输

加拿大输电公司

可再生能源

家庭服务

其他

锌回收项目损失

息税前经营收益

3138 2102 1958 1982

1862 1846

2203 2086 1737

投资星座能源

利息支出-其它企业债务

利息支出-BRK 次级债券

所得税

净收益

2095 1636 1472 1331

1238 1157

1850 1189

*归属于BRK 的净收益

1882 1470 1323 1204

1131 1071

1704 1114

*其中：借款利息税后收益

BNSF 财务摘要

百万美元

营业收入 23239

22014 20835

19548 16850 14016

营业费用

15357 14835

14247 12355 10762

营业利润

利息成本

税前利润

所得税

净利润

制造，服务和零售业务

我们在这一板块的业务包括了方方面面。不过让我先看看整个板块的合并资产负债表和利润表摘要。

资产负债表

资产

现金及等价物

应收账款和票据

存货

其他流动资产

流动资产合计

23129 20431

15720 14856

15796 12831

商誉及无形资产

26017 24755

16976 16499

16515 14201

固定资产

18871 17866

15421 15374

其他非流动资产

合计

71433 66713

51146 48799

49897 38322

34327 26205

负债

应付票据

其他流动负债

8527 15124

流动负债合计

9981 16735

递延所得税

长期及其他负债

所有者权益

50719 36693

31550 30469

30779 25485

22715 16839

BKR 权益

负债权益合计

71433 66713

51146 48799

49897 38322

34372 26205

利润表

百万美元

收入 97689

95291 83255

72406 66610

61665 66099

59100 52660

营业费用 90788

88414 76978

67239 62225

59509 61937

55026 49002

其中：折旧费用

利息费用

税前利润

少数权益+所得税

净利润

平均净有形资产 24000

26816 18320

13256 14272

14117 12774

回报率

18.7%

15.8%

20.2%

22.9%

17.3%

7.9%

17.9%

22.7%

25.1%

22.2%

平均净资产 52759

52433 43706

34122 31010

30624 28132

24100 19777

回报率

8.5%

8.1%

8.5%

8.9%

7.9%

3.6%

8.1%

9.8%

10.8%

10.1%

准则认为这两种费用没有区别，也就是说，在计算收益的时候，两者都被列为费用，尽管从投资者的角度来看，

它们的差异再大不过了。

在符合GAAP 的完整报告中，有11.5 亿美元的摊销费用已作为费用扣除。我们认为其中只有20%是"真实"

的，其余的则不是。由于我们进行了多次收购，伯克希尔曾经不存在的"非真实"费用变得非常重要，随着我们继续

收购更多的公司，"非真实"摊销费用几乎肯定会进一步上升。在完整报告中列示了无形资产的现状。我们目前还有

74 亿美元无形资产有待摊销，其中41 亿美元将在未来五年摊销完毕。当然，最终每一美元非真实成本将全部被

扣除。到那时，即使真实的收益持平，财报列示的收益也将增长。

但我们想强调的是，折旧费用是不同的：

我们报告的每一美元的折旧都是真实成本。此外，在大多数其他公

司也是如此。当CEO 吹嘘息税折旧摊销前利润是估值标准时，请把他们绑起来测谎。

当然，我们公开的报告将继

续符合GAAP 会计准则。然而，为了认清现实，你应该记得把我们报告的大部分摊销费用加回来。

回到我们许多制造、服务和零售业务上，他们销售涵盖从棒棒糖到喷气飞机等各种产品。以未加杠杆的净有

形资产计算，其中一些业务经济效益极佳，实现的税后回报率高达25%甚至超过100%。其他业务的回报率在

12-20%之间。不过，有几家公司的回报率非常低，这是我在资本配置时犯了一些严重错误。我并没有被误导，只

是在评估公司和产业经济动态时，我的判断是错误的。幸运的是，我的失误通常只涉及相对较小的收购。我们的

大型收购总体表现不错，个别则是极好。但我在购买公司或股票时依然会犯错，并非所有事情都按计划进行。

若作为整个实体来看，这一集团是一家优秀企业。尽管它们持有大量超额现金，几乎没有使用债务杠杆，它

们2014 年平均使用了240 亿美元净有形资产，但其税后回报率高达18.7%。

当然，如果是以过高的价格买入经济效益极佳的企业，它也可能是笔糟糕投资。我们为大多数业务的净有形

资产支付了大量溢价，这一成本反映再我们报告的巨大商誉数字中。不过总体来说，我们在该业务板块投入的资

本获得了可观回报。而且，这些业务的内在价值远超账面价值，这种溢价可能还会扩大。即便如此，保险业和受

监管行业的内在价值和账面价值的差距更大。真正的大赢家在哪里。

金融和金融产品

今年我们将Marmon 集团中规模很大的租赁业务纳入该板块之中，其业务包括有轨货车、集装箱和起重机租

赁。我们还重述了过去两年的状况以反映该调整。我们为何这么做？我们一度拥有Marmon 大量少数股权，因此

我认为把公司所有运营都放在一起更易理解。但如今我们几乎拥有Marmon 全部的股权，因此我认为，如果把

Marmon 租赁业务包含在一板块，能让你对我们各种业务有更多了解。

我们的其他租赁业务是由CORT(家具)和XTRA(半挂车)进行的。这些公司都是行业领导者，随着美国经济的

复苏，它们的收入已大幅增加。这两家公司在新设备上投资超过了许多竞争者对手，而这正带来回报。

KevinClayton 再次带领全美最大的预制房建筑商ClaytonHomes 取得了行业领先的业绩。去年，Clayton 售

出了30871 套住宅，约占美国人购买预制房总数的45%。当我们在2003 年以17 亿美元价格收购Clayton 时，

其市场份额仅为14%。

Clayton 盈利的关键在于该公司拥有的130 亿美元按揭贷款投资组合。在2008-2009 年金融危机时期，当房

地产融资枯竭时，由于有伯克希尔的支持，Clayton 得以继续放贷。事实上，在金融危机时期，我们继续为自己的

零售业务和竞争对手的零售业务提供资金。Clayton 的许多借款人都是低收入者，FICO 信用分数一般。但因公司

明智的放贷做法，其投资组合在经济衰退时期也表现良好，这也意味着我们有很高比例的借款人保住了自己的房

子。事实证明在许多情况下，我们蓝领借款人比其高收入同胞拥有更好的信用风险。

在Marmon 的铁路车辆租赁业务中，租赁率在过去几年里显著改善。但该业务的性质是，我们每年仅有20%

左右的租赁合同到期。因此，定价上涨只会逐步在我们的收益中反映出来。不过这个趋势非常强劲。我们拥有的

10.5 万辆的"舰队"中主要由大量的油罐车组成，但只有8%是用于原油运输。

关于我们的铁路运营，还有一件重要的事情需要你们知道：与许多其他租赁商不同，我们自己生产油罐车，

每年约生产6000 辆。我们把油罐车从制造部门转移至租赁部门，不会记录任何利润。因此，我们的"舰队"以非常

低的价格计入报表。该个数字与"零售"价格的差额，只是通过我们罐车在30 年寿命周期内，享受较少的折旧费用

Berkadia(50%股权)

ClaytonHomes

CORT 家具

Marmon 集装箱和起重机

Marmon 铁路货车

XTRA 半挂车

其他金融损益(不含资本利得)

合计

投资业务

以下是截至去年年末，伯克希尔持有的市值最大的15 只普通股投资。

股份数量 公司名称

股份占比

成本

市值

483470853 富国银行

9.4%

400,000,000 可口可乐

9.2%

1,299

151,610,700 美国运通

14.8%

1,287

76971817 IBM-

增持

7.8%

67707544 沃尔玛

2.1%

52477678 宝洁P&G

1.9%

96890665 美国合众银行US Bancorp

5.4%

20060390 慕尼黑再保险MunichRe

11.8%

2,990

13062594 高盛

3.0%

24669778 穆迪Moody's

12.1%

24617939 DIRECTV

4.9%

22169930 赛诺菲Sanofi

1.7%

18513482 达维塔医疗DaVita

8.6%

15430586 迪尔Deere-

加仓

4.5%

43387980 美国石膏板USG-

增持

30.0%

其他

股票投资合计

GM 通用汽车-

加仓

Charter 特许通讯-

建仓

Mellon 纽约梅隆银行-

减持

225,000,000 BYD 比亚迪

VeriSign 数字证书-

加仓

SUNCOR 森科能源

-加仓

Verizon 通讯-

建仓

PHILLIPS 66

MasterCard 万事达-

加仓

CBI 芝加哥桥梁工程-

减持

WABCO 威伯科

Liberty Media 自由媒体

NOV 石油天然气设备-

减持

Torchmark 托马科金融-

加仓

Restaurant Brands 汉堡王-

建仓

GE 通用电气

21 世纪福克斯FOX-

建仓

Verisk 数据

MEG 媒体

GRAHAM 格雷厄姆控股-

清仓

Exxon Mobil 埃克森美孚-

清仓

STARZ 有线电视台-

清仓

*此处为实际投资成本，也是计税依据，GAAP 成本在少数情况下因准则要求的减记和增记而有所不同。

*不包括伯克希尔子公司养老金投资的持股。

伯克希尔还有一个主要的股权投资并未计入上表：我们在2021 年9 月以前任何时间都有权以50 亿美元买入

7 亿股美国银行股票。在去年末这部分价值是125 亿美元。我们可能会在我们的期权到期前行权。同时，你必须

意识到，美国银行实质上是我们的第四大股权投资，并且是我们极重视的一个投资。

细心的读者可能会注意到，去年出现在我们投资清单上的乐购(Tesco)如今已不复存在。

我不得不尴尬地向大

家报告，专注的投资者应该早就卖掉了乐购的股票，而我在这项投资上犯了一个巨大的错误，那就是磨蹭。

2012 年底，我们拥有4.15 亿股乐购股票，当时和现在乐购都是英国领先的食品零售商，在其他国家也是一

个重要的食杂商。我们这一投资的成本是23 亿美元，与这些股票的市值差不多。2013 年，我对乐购当时的管理

层略感失望，因此卖出了1.14 亿股，实现4300 万美元的收益。事后证明，我懒散卖出方式代价高昂。查理把这

类行为称为"吮拇指"。(考虑到我的拖延给我们造成的损失，他这样说真是宽宏大量)。

2014 年，乐购的问题逐月恶化。公司市场份额大幅下降，利润率萎缩，会计问题浮出水面。

在商界坏消息经

常是接踵而至：一旦你在厨房里看到一只蟑螂，几天后你就会遇到它的"亲戚"。

我们在去年全年都在卖出乐购股

我们的投资业绩得益于一股强劲的顺风。1964-2014 年期间，标普500 指数从84 点涨至2059 点，加上股

息再投资，整体回报达到11196%。与此同时，美元的购买力下降了令人吃惊的87%。这样的下跌意味着现在需

要1 美元才能买到的东西，在1965 年花13 美分就可以买到(根据消费者价格指数衡量)。

股票和美元表现的巨大差异向投资者发出了一个重要信号。回顾我们2011 年的年度报告，我们在报告中将投

资定义为：

现在将购买力让渡给他人，同时合理预期在未来将获得更多的购买力(在名义收益税后)

。

从过去50 年得出一个非常规但不容辩驳的结论是，投资于一个多元化的美国企业组合，比投资于价值与美元

挂钩的证券(如美国国债)要安全得多。之前的半个世纪也是如此，即使包括了大萧条和两次世界大战在内。投资者

应该关注这段历史。在某种程度上，这种情况肯定会在未来一个世纪重演。

股票价格的波动性总是会比持有现金等价物高得多。但是，从长期来看，货币计价的投资品风险更高，相比

以象征性手续费和佣金的方式购买的广泛多元化的股票组合，其风险甚至要高出很多。商学院通常不教授这样的

知识，在那里波动性普遍被用作衡量风险的指标。尽管这样的学术假设使教学变得容易，但它错得离谱：波动性

远不是风险的同义词。流行观念将二者等同起来，导致学生、投资者和CEO 们误入歧途。

当然，毫无疑问的是，拥有股票一天一周或一年的风险(无论从名义值还是购买力衡量)，都远高于将资金投入

现金等价物中。这对于某些投资者(比如说投行)有意义，因为它们的生存可能受到资产价格大幅下跌的威胁，并可

能在市场低迷时被迫出售证券。此外，任何可能有重大的近期内资金需求的人，他们都应该在美国国债或有保险

的银行存款中保留适当的金额。

但是，对绝大多数投资者来说，股价的下跌并不重要，因为他们能够(也应该)以几十年的眼光进行投资。他们

的关注重点仍然是，

在投资生命周期内获得购买力的大幅增长

。对他们来说，随着时间推移买入而建立的多元化

的股票组合将被证明风险远低于基于美元的证券。

相反，如果投资者害怕价格波动，错误地把它视为某种风险衡量标准，具有讽刺意味的是，他反而可能会做

一些非常冒险的事情。如果你愿意回忆一下6 年前，那些哀叹股价不断下跌，建议投资于"安全"的国债或银行存

本金也将上涨(当然这其中会有很多涨跌起伏)。

当然，投资者本身的行为可能会让持有股票变成某种高风险的行为。许多人确实如此。频繁的交易，试图"抓

准"市场走势，不充分的多元投资，向基金经理和顾问支付高昂而不必要的费用，使用借来的钱投资，这些行为都

可能破坏终生股票持有者原本应该享有的可观回报。事实上，投资者根本不应该用借来的钱投资，因为市场中任

何时候都有可能发生意想不到的事情。没有任何经济学家、投资顾问、电视评论员，当然包括查理和我，能够告

诉你混乱什么时候会发生。

市场预测砖家只能让你的耳朵满满，但永远不能让你的钱包满满。

以上列出"投资佣金罪"并不仅限于"散户"。作为一个群体，长期以来大型机构投资者的表现一直跑不赢单纯的

指数基金投资者。其中一个重要的原因就是费用：许多机构向咨询机构支付巨额费用，而这些咨询机构又推荐费

用高昂的经理。这是一个愚蠢的游戏。

当然，也有一些投资经理非常优秀，尽管从短期看难以辨别一个好的记录是运气还是天赋。但大多数投资顾

问索取高额费用的本领远高于提供高额回报，

事实上他们的核心竞争力是销售能力。

不管是大投资者还是散户，

不要听他们的花言巧语，而应该读一读约翰博格(John Bogle)写的

《投资稳赚》/《长赢投资》/《约翰博格投资常

识》

(The Little Book of Common Sense Investing)。几十年前，BenGraham 就准确指出了投资失败的根源，

他引用了一句莎士比亚名剧中的台词："亲爱的Brutus，错误不在我们明星身上，而在我们自己身上。"

年度股东大会

本次股东大会将在今年5 月2 日(周六)Century Link 中心召开。去年有

3.9 万人

出席会议创下历史记录，我

们预计今年庆祝金色50 周年之际，出席人数会再创纪录。会议中心将在当天早晨7 点开门。

伯克希尔的才女CarrieSova 将再次负责安排会议。六年前24 岁的Carrie 作为秘书加入我们。四年前我请她

负责年会，这是一个艰巨的任务，需要高超的技能，她欣然接受了挑战。Carrie 镇定专注，顺利地与数百名工作

人员协同工作。她得到了我们整个总部办公室工作人员的帮助，他们喜欢参与进来，让我们所有的股东享受一个

丰富和有趣的周末。

十大街，牛上坐着的是JustinBoot 公司的两位高管，他们都是兼职牛仔。后面是一辆由四匹马拉着的富国银行马

车。伯克希尔已经有了飞机、火车和汽车。马车牛车加入我们的组合，我们就是一家大而全的交通公司了。

周六上午7:30，我们将举办第四届国际扔报纸挑战赛，在距35 英尺的地方把报纸投入克莱顿之家的门廊。我

记得我还是个少年的时候，曾投递过50 万份报纸。所以我认为这方面我非常厉害。挑战我！羞辱我！打败我吧！

我会为打败我的人买一份DillyBar 冰淇淋。报纸有36 到42 页，你必须先把它们折好(不准用橡皮筋)。我还会为

那些12 岁或小于12 岁的优胜参赛者设特别奖。Deb Bosanek 将担任裁判。

上午8:30 会放映一部关于伯克希尔的新电影。1 小时后，我们将直接开始问答环节，一直持续到下午3:30 结

束。中午将在CenturyLink 中心午餐。下午在短暂休息后，查理和我将在3:45 召开年会，通常只持续半小时。

购物采购区设在毗邻会议19.43 万平方英尺的大厅，伯克希尔数十家子公司的产品可供购买。如果你们周五

没有买够，可以趁查理说话的时候溜出去，尽情享受我们的便宜货。别忘了看看BNSF 的铁路布局图，尽管我已

84 岁了，但这些东西仍让我兴奋。去年，作为一名购物者，你尽了自己的一份力量，我们的大多数摊位的销售都

创下了记录。在周六9 小时内，我们售出了1385 双Justin 皮靴(23 秒一双)，13440 磅喜诗糖果，7267 双Well

Lamont 工作手套和1 万瓶亨氏番茄酱。亨氏有一个新的芥末产品，我推荐你今年芥末和番茄酱都买。由于今年

周五就开卖，我预计销售将再创纪录。我们的跑鞋公司Brooks，将提供一款纪念版跑鞋。购买一双后，你能穿着

它参加第二天早上8:00 在CenturyLink 举行的第三届"伯克希尔5 公里"比赛。参会的全部细节在会议指南中都

有，你将有机会与伯克希尔的经理，董事和合作伙伴一起参加跑步比赛。(不过查理和我会睡懒觉)。

全美最顶级的保险顾问将出现在位于购物区的GEICO 展台。顺便来看看你的报价。在大多数情况下，GEICO

将会给您一个股东特别折扣(通常是8%)。我们开展业务的51 个行政区域中有44 个都批准了这个特别优惠。(额

外提示：这个折扣不可以与其他优惠叠加使用，比如给予特定群体的优惠)。带上你现有的保单详细信息过来看看

我们的报价。我们至少可以帮助你们很多人省下更多的保险费。

一定要去书虫书店的展台看看，这里会有35 种书籍和DVD，其中包括几本新书。去年许多股东买了Max

本报告随附的材料包括了帮助你获得参加本次会议和其他活动所需的凭证。届时飞机票可能会因为伯克希尔

周末而涨价。如果你从很远的地方来，你可以比较飞到堪萨斯城和到奥马哈的机票。两个城市之间的车程约为2.5

小时，如果你打算租车的话，一对夫妇节省的机票钱可能高达1000 美元。把钱省下来到我们这里花。

在72 大街Dodge 和Pacific 之间的内布拉斯加家具商城，届时会有一场"伯克希尔周末"打折大会。去年在会

议的那一周，该店创下了40481817 美元的销售记录。(该店平均周销售额约为900 万美元。)为了获得伯克希尔

在内布拉斯加州家具商城的折扣，你需要在4 月28 日周二至5 月4 日周一期间购物(含这两天)，同时必须出示你

出席股东大会的证件。这段时间的特殊折扣甚至适用于多家知名制造商的产品。他们通常有严格的折扣规定，但

本着股东周末的精神，为您破例。我们感激他们的合作。内布拉斯加家具商城的营业时间是周一至周五上午10 点

至晚9 点，周六上午10 点到晚9:30，周日上午10 点至晚8 点。周六下午5:30 至晚8 点，内布拉斯加家具商城

会举办一场野餐会，会邀请各位股东参加。

我们会在波仙珠宝店再次举行两场股东专属的活动。第一场是5 月1 日周五晚6 点至9 点的鸡尾酒招待会。

第二场是5 月3 日周日早9 点至下午4 点的大型售卖活动。周六我们还会开到晚6 点。近几年，我们这种活动的

三天销量超过了每年12 月全月销量，而12 月往往是珠宝商销售业绩最好的月份。届时整个周末，波仙会人潮汹

涌。因此，为便于你安排，我们将股东优惠价的时段设定为4 月27 日周一至5 月9 日周六。在此期间，请出示出

席会议的证件或代理委托书证明你是伯克希尔的股东。

周日，在波仙外面的购物中心，来自达拉斯的优秀魔术师NormanBeck 会为观众表演。此外，我们会邀请两

位世界顶级桥牌大师Bob Hamman 与Sharon Osberg 当天下午与股东们桥牌比赛。千万别和他们玩牌赌钱。我

的朋友邢延华(Ariel Xing)周日也会去购物中心与乒乓球挑战者比赛。我认识她时她只有9 岁，那时我连一个球都

赢不了她。现在她已经在普林斯顿大学念大二，代表美国参加过2012 年的奥运会。如果你不介意让自己难堪，想

和她切磋下球技，那天下午1 点就可以开始了。比尔·盖茨和我都会上场试图削削她的锐气。

Gorat's 与Piccolo's 两家餐馆将于周日(5 月3 日)再次向伯克希尔的股东开放。他们都会开到当晚10 点，

我们会再次邀请同样三位财经记者主持会议的问答环节，向查理和我提问的股东可以用电邮向他们提交问

题。这三位记者及其电邮地址分别是：为《财富》杂志效力60 年于去年离休的CarolLoomis，但仍然是商业和财

务问题专家，她邮箱是：loomisbrk@gmail.com；美国CNBC 记者BeckyQuick 的邮箱是：

BerkshireQuestions@cnbc.com；《纽约时报》记者Andrew Ross Sorkin：arsorkin@nytimes.com。

每位记者将在那些提交的问题中选择6 个他/她认为最有趣又最重要的提问。记者们告诉我，如果你不是在最

后一刻才提交问题，每封邮件提问未超过两个，而且问题既简洁又和伯克希尔相关，就最有可能被选中。(你可以

在邮件中告诉三位记者，如果问题被选中，你是否希望他们公开自己的名字。)

我们还会邀请由三名跟踪伯克希尔的分析师组成的分析师团队。今年保险专家将是Dowling&Partners 的

Gary Ransom。保险业以外的问题将来自Ruane,Cunniff&Goldfarb 的Jonathan Brandt、晨星公司的Gregg

Warren。我们希望分析师与记者提的问题能让我们的股东更了解他们的投资。

对那些将被问到的问题，查理和我都不会得到任何线索。当然，有些问题会很难回答，可那正是我们喜欢的

方式。我们希望他们能问至少54 个问题，每位分析师和记者都将提6 个问题，剩余的18 个将由观众来提。去年

我们总共回答了62 个问题。提问的观众会由11 次抽签选出。抽签在年会当天上午8 点15 分开始。主分会场将

布置11 个麦克风，每个麦克风区域将有一次抽签机会。

既然谈及了股东想要知道的问题答案，那么我来提醒一下，查理和我相信，所有的股东都应当在同一时间接

收到伯克希尔发布的新消息，也应当拥有足够的时间来对其进行分析。这就是为什么我们试图在周五晚间或周六

早间发布公司相关财报的原因，也正因此，我们的年度股东大会也选择在周六召开。我们不与大型机构投资者或

分析师进行一对一的谈话，我们对待他们与对待所有股东都是一样的。

年会期间，我们将得到成千上万奥马哈居民和企业的大力帮助，他们希望各位在这里度过一段开心的时光。

今年，由于预计出席会议的人数将创历史新高，我们担心会出现酒店房间不足的情况。为了解决这个问题，

Airbnb 为此付出了特别努力，向我们提供了会议期间与会者所能选择的酒店房间清单。Airbnb 的服务给予了希

家族唯一拥有的资产一样。我相信，我们的经理人的心态是以股东利益为导向，和那些大型上市公司管理层完全

相同。大多数经理人根本没有任何工作的经济需求；对他们来说，在企业经营上打出本垒打得到的快乐，完全不

亚于收到一大笔薪酬支票。

然而，同样重要的还有那些与我并肩作战的24 位总部办公室员工。这个团队有效地处理了SEC 与其他监管

机构提出的大量监管要求，提交了多达24100 页的联邦所得税申报表，并监督了3400 项州纳税申报表的提交，

回答了无数股东和媒体的问询，发布公司年度报表，准备全美最大规模的上市公司年度股东大会，协调董事会活

动，这样的例子数不胜数。

他们异常高效地愉快地处理了所有这些问题，我的生活因此轻松愉快。他们的努力已经不局限于跟伯克希尔

严格相关的活动：去年他们组织来自40 所高校(从200 所候选学校中筛选出)的学生代表来奥马哈，跟我进行了一

天问答。他们还处理我收到的各种邀请，安排我的行程，甚至帮我买汉堡和(当然是裹着亨氏番茄酱)薯条作午餐。

没有哪个CEO 像我做得这么舒服了；我真的感觉像是天天跳着踢踏舞去上班。

去年年度报告中，我们放弃了延续48 年的"没有照片"政策(谁说我们死板的？)，刊登了一张我们出色的总部

办公室工作人员圣诞节共进午餐的照片。当时我没有提醒他们这张照片会对外公开，所以他们未着盛装。今年就

不同了：你将在看到我们总部团队正式对外的样子。不管他们穿着如何，他们的工作表现都令人惊叹。

5 月2 日来跟他们会面，并享受我们为资本家准备的Woodstock 狂欢派对吧。

沃伦·巴菲特 董事会主席

我们渴望从企业负责人或者其代理人那里，听到有关符合我们所有如下标准的企业：

1，大型收购(至少7500 万美元的税前利润，除非该业务可纳入我们现有的一个业务之中)。

2，表现出可持续的盈利能力(我们对未来的预测不感兴趣，对"经营好转"也不感兴趣)。

3，在很少或几乎没有债务的情况下，企业拥有良好的股本回报率。

4，管理到位(我们无法提供)。

5，简单的生意(如果包含许多技术因素，我们无法理解)。

6，一个报价(我们不想在价格未知的情况下，浪费双方的时间去谈论交易，即使只是初步地讨论)。

公司规模越大，我们的兴趣就越大：我们希望收购的企业规模在50-200 亿美元之间。然而，我们对于收到关

于我们可以在一般股市中进行购买的建议不感兴趣。

我们不会参与恶意收购。我们可以承诺完全保密，并快速回复(通常是五分钟内)我们是否感兴趣。我们更喜欢

现金收购，但是当我们所收到的内在商业价值，和我们所付出的一样多的时候，我们会考虑发行股票。我们不参

与拍卖交易。

查理和我经常接触到那些不符合我们测试标准的收购：我们发现，如果你刊登广告说有兴趣购买collie 牧羊

犬，许多人会打电话打算卖给你他们的cocker 猎犬。一首乡村歌曲的一句歌词表达了我们对于新创企业，经营好

转，或拍卖式销售的企业的感受："当电话挂断的时候，你就会知道那是我。"