巴菲特致股东的信2015
致伯克希尔·哈撒韦公司所有股东：
2015 年伯克希尔的账面价值增长了154 亿美元，A/B 股每股账面价值增长6.4%(标普1.4%)。自现任管理层
接手的51 年来，每股账面价值已从19 美元增至155501 美元，年均复合增长率约为19.2%。
前半个时期，伯克希尔的账面价值与真正重要的企业内在商业价值大致相等。这两个数字之所以近似是因为
我们的大多数资产配置在有价证券上，这些证券定期定期按市场报价进行重估(减去出售时将产生的税收)。按照华
尔街的说法，我们的大部分资产是"按市值计价的"。
然而，到了1990 年代初，
我们的资本配置重点已经转向企业的完全所有权
，这一转变减少了资产负债表数据
的相关性。因为适用于控股公司的会计准则不同于评估公司有价证券，我们拥有的一些衰败企业的账面价值通常
被减记，而那些优秀企业的账面价值却未曾重估。
我们对这两种企业都有经历：我做了一些愚蠢的投资，但我为那些衰败企业的经济信誉支付的金额后来被注
销，此举降低了伯克希尔的账面价值。同时，我们也有一些成功的投资，其中一些是非常成功的，但却没能提高
企业的账面价值。
随着时间的推移，相较于我们认可的处理方式，这种不对称的会计处理必然扩大了公司内在价值与账面价值
之间的差距。现在，
我们优秀企业不断增长但却未记录的经济商誉，清楚的表明伯克希公司的内在价值远远超过
其账面价值，这就是为什么我们乐意将股票回购的价格上限提高到账面价值的120%。
在这个水平线上，回购对于
伯克希尔剩余的股东而言，会快速提高每股的内在价值。我们拥有企业的内在价值未曾记录的增加，解释了为什
么首页上伯克希尔的市场价值变动收益，超出了我们账面价值变动收益。
伯克希尔这一年
伯克希尔副董事长兼我的合伙人查理·芒格，跟我预计伯克希尔的经常性(normalized)盈利能力每年都会增
加。当然，实际的年收益有时会因为美国经济的疲软而下降，或者可能因为保险业遭遇大灾。在一些年份经营性
盈利会较少，而另一些年份会较多。但去年是收获颇丰的一年，以下为其中的亮点：
无论是通过铁路，公路，航空，水路还是管道运输，以吨英里的收入来计算，BNSF 铁路承担了美国17%的
城际货运量。在这方面，我们是美国七大铁路公司(其中两家在加拿大)中毋庸置疑最大的，吨英里的货运量超出最
接近的竞争对手45%。因此，我们保持一流的服务不仅对我们的托运人的至关重要，而且对美国经济的平稳运行
至关重要。
对于大多数美国铁路公司来说，2015 年是令人失望的一年，货运总吨英里数下滑，利润也在降低。但BNFS
销售规模保持不变，税前收益达到了创纪录的68 亿美元，比2014 年增长6.06 亿美元。BNSF 铁路的经理人
Matt Rose 和Carl Ice，他们理应得到你们的感谢。
2，BNSF 铁路是"五驾马车"中最大的一个，该集团还包括伯克希尔能源(BHE)、IMC(以色列金属切削工具供
应商)、路博润(Lubrizol)以及Marmon 集团，他们是伯克希尔5 个最大的非保险业务，在2015 的税前收益达到
131 亿美元，较2014 年增加了6.5 亿美元。
在这五个巨头中，2003 年我们只拥有伯克希尔能源，当时税前收益为3.93 亿美元，后来我们相继以全现金
相继购买了其余4 家中的3 家，在收购BNSF 铁路时，我们用全现金支付了70%，30%发行伯克希尔股票，使伯
克希尔股本规模增加了6.1%。换句话说，这五驾马车在12 年的时间里，为伯克希尔带来了每年127 亿美元的税
前收益，但只带来了轻微的股权稀释。我们的目标不仅仅是增加收益，还要确保我们能提高每股收益。
3，明年，我将要着手"第六驾马车"的建设。新加入的公司将是
Precision Castparts Corp(PCC)
，我们在一
个月前
以320 亿美元现金收购了它
。PCC 完全符合伯克希尔模式，并将大幅提高我们的经营性每股盈利能力。
在CEO-Mark Donegan 带领下，PCC 已经成为世界顶级的航空零部件供应商(其中大多数都是原件供应业
务，尽管备件供应业务也很重要)。Mark 的成就让我想起了Jacob Harpaz 在IMC 中展示的法宝，两人将普通的
材料加工成非凡的切削产品，供全球主要制造厂商使用，每一个产品都是他们工艺中的杰作。
PCC 的产品大都是大型飞机中的关键部件，通常根据多年的合同交付，公司在13 个国家的162 个工厂里拥
有30466 名员工为各行各业提供服务。Mark 在构建自己的商业帝国时，做了很多收购，而且将来还会有更多，
理，他们每人为我们管理约90 亿美元，但他们两人都通过各种方式愉快且干练地为伯克希尔增加了重大价值。雇
佣这二人是我所做过的最好的决定之一。
4，经过收购PCC，如果它们是独立企业，伯克希尔将拥有
世界财富500 强中的10.25 家
(我们拥有的27%卡
夫亨氏股份就是那1/4)。还剩下不到98%的美国企业巨头没有给我们打电话。接线员已经就位。
5，我们数十家规模较小的非保险业务去年的税前收益为57 亿美元，高于2014 年的51 亿美元。在这个集团
中，有一家公司去年税前收益超过7 亿美元，两家收益在4-7 亿美元之间，7 家收益在2.5-4 亿美元之间，11 家
收益在0.5-1 亿美元之间。我们喜欢所有业务：长期来看，这些企业的数量和收益都将不断增加。
6，当你听到有人谈论美国摇摇欲坠的基础设施时，请放心，他们谈论的并不是伯克希尔。我们在去年投资了
160 亿美元的土地、厂房和设备，86%都部署在美国。我在前面告诉过你们BNSF 铁路在2015 年创记录的资本
支出。每年年底，我们铁路的设施建设将比前1 年有所改善。
BHE 能源也有类似的故事。该公司在
可再生能源业务投资了160 亿美元
，并拥有美国
7%的风能发电和6%的
太阳能发电
。事实上，我们的公用事业所拥有并且运作的4423 兆瓦的风力发电是第二名的6 倍。还没结束，去年
在巴黎气候大会上，BHE 对可再生能源的未来发展做出了重大承诺。我们履行这些承诺有着重大的意义，不仅仅
是为了环境也是为了伯克希尔的经济利益。
7，伯克希尔庞大且不断增长的保险业务在2015 年实现了连续13 年的承保盈利。这些年里，那些不属于我
们、但我们可以将其用于为伯克希尔利益的投资浮存金，从410 亿美元增长到了
880 亿美元
。虽然，我们的浮存
金的规模和价值并没有反映在伯克希尔的收益上，但浮存金产生了庞大的投资收益，因为它允许我们投资资产。
同时，我们的承保盈利在13 年里累计达到了
260 亿美元
，包含2015 年的18 亿美元。毋庸置疑，伯克希尔
最大的未记录的财富存在于保险业之中。我们用了48 年时间建立了这个无法被复制的多元化的业务。
8，在查理和我寻找收购新的业务的时候，我们的很多子公司不定期进行补强型收购(bolt-on)。去年我们进行
了
29 项补强收购，预计总耗资为6.34 亿美元
，收购价格从30 万到1.43 亿美元不等。如果他们定价合理，查理
9，在去年我们与Jorge Paulo Lemann，Alex Behring 和Bernardo Hees 的亨氏伙伴关心通过与卡夫的合
并，规模增加了1 倍多。在这笔交易之前，我们花费了42.5 亿美元购买亨氏的53%股份。现在，我们拥有3.254
亿股卡夫亨氏股份(约27%)，成本为98 亿美元。新公司每年有着270 亿美元的销售额，可以为你提供亨氏番茄酱
或者芥末酱，搭配卡夫的Oscar Mayer 热狗，加一杯可口可乐，你就将享受到我最喜欢的一顿饭了(我们将在每年
的年会上设置Oscar Mayer 热狗车，带上你的孩子一起来。)
尽管我们并没有出售卡夫亨氏的股票，但GAAP 会计原则要求我们在合并完成后，记录68 亿美元的投资减
记。这就使得我们资产负债表上的卡夫亨氏的控股权益，高出我们的成本数十亿，却比市值要低出数百亿，这样
的结果只有会计师才会喜欢。伯克希尔还拥有着卡夫亨氏的优先股，每年支付我们7.2 亿美元利息，在我们资产负
债表上的价值为77 亿美元。几乎肯定卡夫亨氏将会在今年6 月(优先股条款允许的最早赎回日期)以83.2 亿美元赎
回，这对于卡夫亨氏来说将会是一个好消息，但对于伯克希尔来说就是个坏消息了。
JorgePaulo 和他的团队是再好不过的合伙人了。我们与他们分享并购，重构并持有这些满足人们基本需求和
欲望的大型企业的激情。但是在追求同一个目标的过程中，我们走的是不同的道路。
他们的方法一直以来都非常的成功，通过收购那些能够减少不必要成本的公司，然后迅速地采取行动完成工
作。他们的行动极大的提升了生产力，而生产力是过去240 年里美国经济增长的最重要的因素。
如果每小时没有
产出更多的有需求的商品和服务(这是衡量生产力提升的标准)，经济不可避免地会停滞不前。在美国大部分公司
里，真正重大提升生产力是可能的，这一事实给JorgePaulo 和他的团队提供了机会。
在伯克希尔，我们也渴望效率并且厌恶官僚主义。
为了实现我们的目标，我们采取收购像PCC 这样的公司，
来强调避免机构臃肿，因为这些公司长期以来一直由注重成本和高效运营的经理人管理。在收购之后，我们的角
色就仅仅是创造一个环境，让那些CEO 以及他们志同道合的最终继任者，能够最大限度地提高他们的管理效率和
从工作的获得的乐趣。(这种不干涉风格遵循了著名的芒格主义：如果你不想让自己生活在痛苦之中，就不要带着
改变别人行为方式的目的去结婚。
)
然而，伯克希尔只会在合作伙伴进行友好收购的情况下才会加入。可以肯定的是，某些恶意收购是合理的：
一些CEO 忘记了他们在为哪些股东工作，同时一些经理人也严重的不称职。不论哪种情况，董事可能会对问题视
而不见，或者只是简单地不愿做出改变。
这时就需要引进新的股东了。我们会把这些"机会"留给其他人。在伯克希
尔，我们只去欢迎我们的地方。
10，伯克希尔公司去年增持了其"四大巨头"的投资：美国运通、可口可乐、IBM 和富国银行。我们买入了更
多IBM(从7.8%增至8.4%)和富国银行(从9.4%增至9.8%)的股份。其他两家公司可口可乐和美国运通，其股票回
购也提高了我们的持股比例。我们在可口可乐公司的股权从9.2%增至9.3%，在美国运通的股权从14.8%增至
15.6%。倘若你觉得这些看似微小的增加并不重要，我们可以做一个算术：伯克希尔在这四家公司的权益总和每增
加一个百分点，我们在其年收益中应占份额就会增加约5 亿美元。
这四个投资对象拥有优秀的业务，由既有才华又以股东利益为导向的经理人管理。它们带来的净有形资产回
报优秀甚至惊人。在伯克希尔，我们宁愿拥有优秀公司的一大部分非控股权益，也不愿拥有平庸公司的100%。正
如与其拥有整颗水钻都不如拥有希望之钻的一部分。
如果以伯克希尔公司的年终持股计算，我们在"四大巨头"2015 年收益中应占份额达到47 亿美元。然而，我
们向你报告的收益中，我们只包含了他们支付的股息，去年约18 亿美元。但毫无疑问：我们没有报告的这些公司
近30 亿美元的收益对我们来说，跟报告的部分一样有价值。
我们的投资对象保留的收益通常用于回购股票，此举增加了伯克希尔在其未来收益中所占份额，而不需要我
们再投入一分钱。这些公司的留存收益也为其他商业机会提供资金，这些机会通常被证明是有利可图的。所有这
些让我们预计，这四大投资对象的每股收益将随着时间的推移而大幅增长。如果这些收益确实实现了，伯克希尔
的股息就会增加，我们未实现的资本收益也会增加。
相比那些将收购局限于自己能运作的公司，我们在资本配置上的灵活性给了我们很大的优势
，也就是说，我
们愿意被动地将大笔资金投资于非控制企业上。伍迪·艾伦(Woody Allen)曾说，双性恋的优势在于它让你周六晚
今年是个选举年，候选人不停地谈论我们国家的各种问题(当然这些问题只有他们能解决)。这种消极宣传的结
果是，很多美国人现在认为他们的孩子不能像他们生活的那么好。这种观点大错特错：今天在美国出生的婴儿是
历史上最幸运的孩子。
现在美国的人均GDP 为56000 美元。就像我去年提到的那样，按实际价值计算，这个数字是我所出生的
1930 年人均GDP 惊人的六倍，这远远超出了我的父母和同时代人们最疯狂的梦想。今天的美国公民本质上并不
比1930 年的美国人更聪明，也不是比1930 更努力工作。相反，他们的工作效率要高出很多，从而生产出更多的
产品。这种强大的趋势肯定会延续下去：美国的经济魔力依然存在，并且运转良好。
一些评论家哀叹我们现在每年2%的实际GDP 增长。是的，我们都希望看到更高的增长率。但是让我们用过
分悲观的2%这个数字做一些简单的数学计算。我们将看到，这一增长率带来了惊人的收益。
美国人口每年增长0.8%(出生率-死亡率为0.5%，净移民率为0.3%)。因此2%的整体增长产生大约1.2%的
人均增长。这可能听起来并不令人印象深刻。但对一代人来说，比如25 年，这种增长速度会带来人均实际GDP
增长34.4%。(复利效应产生的超额增长率，会超过简单的通过25x1.2%计算)。反过来，那34.4%的收益将为下
一代带来惊人的实际人均GDP 增加19000 美元。如果平均分配，一个四口之家每年可获得76000 美元。今天的
政客们不需要为明天的孩子们流泪。
事实上，今天的孩子大部分都过得很好。我所居住的中产阶级社区的所有家庭，都比我出生时老约翰·D·洛克
菲勒的生活水平要好的多。他无与伦比的财富买不到我们现在拥有的理所当然的东西，无论是交通、娱乐、通信
或医疗服务领域(仅举几例)。洛克菲勒当然有权力和名声，然而他不能活得像我的邻居现在一样好。
尽管下一代分享的蛋糕将比今天的大得多，它将被如何分配仍被激烈争议。就像是现在的情况一样，在工作
人员和退休人员之间，健康人和病患之间，在继承人和Horatio Algers 之间，在股东与员工之间，特别是那些被
市场高度重视的人才和同样努力但缺乏市场所重视技能的美国人之间，会为了更多的产品和服务而斗争。这种冲
突永远伴随着我们，并将永远持续下去。国会将成为战场，金钱和选票将成为武器。游说将是保持增长的产业。
岁的时候，也不曾认为我需要一台个人电脑。这两种产品，当人们看见他们能做什么之后，迅速彻底改变了他们
的生活。我现在每周花十个小时在网上打桥牌。而且，在我写这封信时，"搜索"功能对于我来说是十分宝贵的。不
过我还没准备好使用Tinder(一款交友软件)。
240 年来，和美国打赌一直是一个可怕的错误，而且现在仍然不是开始的时候。美国的商业和创新的金鹅将
继续下更多和更大的蛋。美国对社会保障的承诺将兑现，也许会更慷慨。而且，是的，美国的孩子们的生活将远
比他们的父辈要好。
考虑到这种有利的趋势，伯克希尔(当然许多其他企业也一样)几乎肯定会蓬勃发展。接替查理和我的经理们将
按照我们简单的蓝图，构建伯克希尔的每股内在价值：(1)不断提高我们众多子公司的基本盈利能力；(2)通过补强
型收购进一步增加他们的收益；(3)受益于我们投资对象的增长；(4)当伯克希尔股价大幅低于内在价值时回购股
票；(5)偶尔进行大规模收购。我们还将努力通过发行很少(如果有可能的话)的伯克希尔股份让你的成果最大化。
企业内在价值
尽管查理和我经常谈论企业内在价值，我们还是无法确切地告诉你们伯克希尔股票的这个数字是多少(事实上
任何其他股票都是如此)。但是我们可以做出一个合理的估计。我们在2010 年的年度报告中列出了三个要素(其中
一个是定性的)，我们认为这三个因素是评估伯克希尔内在价值的关键。
以下是两个定量因素最新情况：2015 年我们的每股现金和投资增长了8.3%，达到159794 美元(卡夫亨氏股
份按市值计算)，而且来自我们众多业务的经营性收益(包括保险承保收益)增长了2.1%，达到每股12304 美元。
在第二个因素中，我们的每股投资剔除股息和利息收益，因为会产生价值的双重计算。我们在计算每股经营性收
益时，扣除了所有公司的管理费用、利息费用、折旧费用、摊销费用和少数股东权益，但没有扣除所得税。也就
是说，我们计算的是税前收益。
年度
每股投资金额
十年期增长率
每股税前经营收益
十年期增长率
2.87
27.5%
19.01
20.8%
8.4%
19%
8.3%
2.1%
1970-2015
18.9%
(含保险承保损益)23.7%
我在上面的段落中"保险承保收益"使用斜体，是因为我们首次将保险承保收益纳入经营性收益。当我们最初引
入伯克希尔两个支柱性定量因素的估值时，之所以没有计算在内，是因为当时我们保险承保业务的结果受到巨灾
保险的严重影响。如果没有飓风和地震，我们会获得丰厚的承保收益。但是一场大灾难就会产生巨额亏损。在阐
述我们的经营性收益时，为了保守起见，我们一直假定长期来看保险承保业务会盈亏平衡，因此在第二个价值因
素的年度计算中，忽略了所有的保险承保损益。
今天相比于十几二十年前，我们的保险业务很可能更加稳定，因为我们已经不在强调巨灾保险，并极大地拓
展了我们的基础业务范围。去年，保险承保收益为上文提到的每股12304 美元的收益贡献了1118 美元。在过去
的十年中，保险承保收益年均达到每股1434 美元，而且我们预计，未来大部分年份都会赢利。但是你应该认识
到，保险承保业务在任何一年都有可能大亏或是大赚。
自1970 年以来，我们的每股投资以18.9%的年复合增长率增长，我们的收益(包括在第一年和最后一年的保
险承保收益在内)的年复合增长率达到23.7%。在接下来的45 年里，伯克希尔的股票价格的增长速度，与我们两
种价值衡量标准值的增速非常相似，这并不是巧合。查理和我都希望看到这两个领域的收益都有所增长，但是我
们的主要目标是增加经营性收益。
现在，让我们来看看我们运营的四个主要业务板块。它们彼此之间的资产负债表和收入特征都存在巨大差
异。因此我们将它们作为四个独立业务分别呈现，这也是查理和我看待它们的方式。(虽然它们共处伯克希尔一个
屋檐下拥有极其重要和持久的经济优势。) 我们的目标是假设我们角色互换，你是作报告的管理层而我们是缺席的
股东，提供给我们想要知道的信息。
保险业务
我们先来看看保险业务，自从我们在1967 年以860 万美元的价格，收购了国民保险和它的姊妹公司国民火
现金，我们称之为浮存金，这些资金最终都会支付给投保人手中。但同时，保险公司可以用这些浮存金来为自己
谋利益。虽然单笔的保单和索赔有进有出，但保险公司持有的浮存金规模和保费收入维持一个相对稳定的关系。
所以，随着我们业务扩张，我们的浮存金规模也在增长。浮存金是如何增长的如下表所示：
百万美元 期末浮存金
浮存金进一步的增长将难以实现。从好的方面来看，GEICO 和我们专业保险业务几乎肯定都会保持良好的速
度增长。国民保险再保险业务是一些浮存金快速下滑的非流动合同的缔约方。但即便我们的浮存金下滑，其速率
也会十分平缓，每年整体下滑不会超3%。保险业务的特性决定了，我们拥有的现金资源肯定可以满足任何即时或
短期的偿付需求。这个结构是经过特殊设计的，是伯克希尔经济堡垒的关键组成部分。它永远不会被放弃。
如果我们的保费收入超过了我们运营费用和最终损失的总和，那么我们将会实现承保盈利，而这些将会增加
我们的浮存金产生的投资收益。当获得这样的利润，我们就可以享受免费使用资金，而且更好的是，我们因为持
有这笔资金还获得了额外的收益。
不幸的是，所有保险公司都希望实现这一令人满意的结果。这导致了激烈竞争。激烈的竞争常常让整个财产
保险行业遭受巨额承保损失。这个损失实际上就是保险行业为持有浮存金而支付的成本。尽管保险公司享受着浮
存金带来的好处，但和美国其他行业的公司相比，竞争动态几乎会确保保险公司，将保持净有形资产回报率低于
正常水平的惨淡记录。目前美国面临的长期低利率实际上也保证了浮存金未来获得的投资收益将减少，从而加剧
好处可能被糟糕承保结果淹没。虽然所有的保险公司都会在口头上传达这点观点，但在伯克希尔这是一种信仰。
那么浮存金将如何影响我们的内在价值？当我们计算伯克希尔账面价值时，浮存金的总额被作为负债减掉，
就好像我们明天就要将其全部支付而无法补充一样。但将浮存金严格视作负债是错误的。它应该被视为一个循环
基金。我们每天都要支付过去的索赔和相关费用，2015 年就向600 万索赔人支付了245 亿美元的巨额费用，这
减少了我们的浮存金。但同样肯定的是，我们每天都在承保新的业务，收取的保费又增加了浮存金。
如果我们的循环浮存金没有成本且可以长期保持规模(我相信会是这样)，那么这种负债的真正价值会显著低于
会计上的账面负债。因为新的业务会替代旧的索赔，因此欠下的每1 美元永远都不会从公司消失，这跟持有明天
就将付出而无法收回的1 美元截然不同。然而根据GAAP 准则这两种类型的负债被认为是完全相同的。
我们在收购保险公司时产生了155 亿美元的"商誉"资产，这增加了账面价值，并部分抵消了这一被夸大的浮
存金负债。很大程度上这种商誉体现了我们为保险业务获得浮存金能力所支付的价格。然而，商誉的收购成本与
真实价值无关。举例来说，如果一家保险公司蒙受了长期大额的承保损失，那么无论其原始取得成本如何，账面
上的任何商誉资产都应被视作是毫无价值的。
幸运的是，伯克希尔并不是这样。查理和我相信，我们保险公司商誉真正的经济价值远超其历史账面价值。
如果我们收购拥有类似商誉的保险公司，我们很乐意为类似质量的浮存金支付费用。事实上，2000 年我们在保险
业务中为商誉支付的155 亿美元几乎全部计入账面价值，然而，我们之后保险业务的浮存金规模扩大了三倍，它
的价值就是我们认为伯克希尔内在商业价值远高于其账面价值的一个巨大的原因。
伯克希尔颇具吸引力的保险经济模式之所以存在，都是因为我们拥有一批杰出的经理人。他们经营着纪律严
明的承保业务，拥有难以复制的商业模式。让我来向你们介绍几个主要业务的运营情况。
首先，浮存金规模最高的是由阿吉特·贾因管理的伯克希尔再保险集团。阿吉特对别人不敢兴趣或没有资本承
保的风险提供保险。他的运营结合了能力、速度和果断。更重要的是，他的思维方式在保险界独一无二。然而，
他从来没有将伯克希尔暴露在与我们资源不相称的风险之中。
找大量的承保机会。而其他的主要保险或再保险公司即使不面临破产，也会出现严重亏损。
1986 年的那个周六，阿吉特走进了伯克希尔的办公室，那时的他甚至没有一点保险业方面的经验。尽管如
此，时任我们保险公司的经理人MikeGoldberg 还是让他管理再保险业务。在这种鼓励和推动下，阿吉特在保险
界崭露头角，并且很快大放异彩，为伯克希尔的股东创造了数百亿美元的价值。
我们另一个再保险业务巨头是由TadMontross 管理通用再保险公司。
本质上，一个稳健的保险公司需要遵守四大承保纪律，它必须：(1)理解所有可能导致保单发生损失的风险；
(2)谨慎的评估风险发生的可能性及其可能造成的损失；(3)设定合理的保费。平均而言，保费在满足可能发生的损
失及运营费用的总和后，将带来利润；(4)如果在无法获得合适保费的情况下愿意放手。
许多保险公司都能遵守前三条规则，却忽视了第四条。他们根本无法放弃竞争对手正在积极争取的业务。老
话说："别人都这么做，我们也必须这么做"，这在许多行业都会招致麻烦，但保险行业尤为突出。
Tad 遵守了这四条戒律，而这体现在了他的业绩表现上。在他管理下，通用再保险的巨额浮存金表现一直好于
零成本，我们预计这种情况仍将保持。我们对通用再保险的国际人寿再保险业务尤其满意。自我们1998 年收购该
公司以来，该业务就一直稳定增长且保持盈利。我们记得在我们购买通用再保险后不久，它就被各种问题所困
扰。这让不少评论员(包括我)一度认为我犯了一个巨大的错误。这一天早已过去。通用再保险现在是块宝石。
最后还有GEICO 保险，65 年前，我就是在这家保险公司学到了保险业务的第一课。GEICO 由Tony Nicely
运营管理，他18 岁就加入公司，到2015 年已为公司服务54 年。Tony 在1993 年成为公司CEO，之后公司一直
表现亮眼。没有比Tony 更好的经理了。在我认识他的40 年里，他的每一项管理措施都很到位。
1951 年1 月，我第一次听说GEICO 的时候，我被该公司相对于其他保险巨头巨大的成本优势震惊了。当时
我就明白，GEICO 将获得成功，因为它理应成功。没人喜欢买车险，但几乎所有人都爱开车。因为对大多数家庭
来说购买车险是一笔重大支出，而节约对家庭来说很重要，所以只有低成本的保险公司才能提供这些。事实上，
至少40%阅读这封信的人可通过在GEICO 投保省钱。所以暂停阅读，登录GEICO.Com 或拨打800-368-2734
法逾越的护城河。一直以来，我们的吉祥物"Gecko"不知疲倦地告诉美国人GEICO 如何为他们省钱。我喜欢听这
个小家伙所传达的信息：15 分钟可以为你节省15%或更多的汽车保费。当然，人群中总会有一些抱怨，我的一个
朋友说，他很高兴只有少数动物会说话，因为这些会说话的动物，似乎除了保险之外不能讨论任何话题。
我们除了拥有的三大保险公司，我们还有其他一些规模较小的公司，它们主要承保商业保险。整体而言，这
些公司是一个规模庞大、不断增长且价值不菲的业务。它们始终保持承保盈利，并且通常比同行报告的利润好得
多。在过去13 年中，该集团从承保业务赚得了40 亿美元收益(约占其保费收入的13%)，同时浮存金从9.43 亿美
元增长到99 亿美元。
不到三年前，我们成立了伯克希尔特种保险公司(BHSI)，我们也将其纳入该集团。我们第一个决定就是让
Peter Eastwood 去管理这个公司。这是一个全垒打的举措：伯克希尔特种保险公司的年度保费数量已经达到10
亿美元，而且在Peter 的领导下，它有望成为世界领先的产险保险公司之一。
以下按业务部门划分的承保业绩和浮存金规模摘要：
承保损益
百万美元
BH 再保险
通用再保险
GEICO
其他直保
**340
合计
年末浮存金
百万美元
BH 再保险
通用再保险
GEICO
其他直保
合计
伯克希尔优秀的经理人、出色的财务能力和各种受护城河保护的商业模式，在保险业中是独一无二的。这些
优势组合是伯克希尔股东的巨大财富，长远来看会为股东们创造更大的价值。
谈。去年，它们合计占伯克希尔税后收益的37%。
这两家公司的一个关键特征是，对非常长期的、受监管的资产进行了巨额投资。这些资产部分资金来自伯克
希尔不提供担保的大额长期债务。事实上这些资产并不需要我们的信贷支持，因为每家公司都有盈利能力，即使
在经济状况恶化时，也远超其利息支付需求。比如，去年在铁路行业令人失望的一年里，BNSF 的利息覆盖倍数超
过了8:1(我们对利息覆盖倍数的定义是息税前利润/利息，而不是息税折旧摊销前利润/利息，尽管后者被普遍使
用，但我们觉得存在严重缺陷)。
与此同时，有两个因素保证BHE 能源能在任何情况下都有能力偿付债务。第一个是所有公用事业的共同点：
抗衰退收益，这来自于这些公司提供独家服务的结果。第二个只有少数几个公用事业公司享有，即多元化的收益
来源，使BHE 免受任何单一监管机构的伤害。这些多元化的收益来源，加上强大母公司的固有优势，让BHE 及其
公用事业子公司能够大幅度降低债务成本。这种模式对我们和我们的客户都有利。
整体来说，BHE 能源和BNSF 铁路去年在工厂和设备方面投资了116 亿美元，这是对美国的基础设施关键组
成部分做出的重大贡献。只要它们能够承诺合理的回报，我们很愿意进行此类投资。不过前提就是，我们对未来
的监管有绝对的信心。
我们的这种自信心，不仅来自于我们过去的经验，还有我们对社会清晰的认识，即社会永远需要在交通和能
源方面进行大规模投资。以确保资金持续流向重大项目的方式对待资本提供者，符合各地政府的自身利益。同时
以获得监管机构及其所代表的民众信任的方式开展业务，也符合我们自身利益。
低廉的价格是让这些支持者们满意的有力方式。在爱荷华州，BHE 能源的平均零售价是6.8 美分/千瓦时，该
州的另一家主要电力公司Alliant 的均价是9.3 美分。这里有一些来自附近州的行业可比数据：内布拉斯加州9 美
分、密苏尔州9.3 美分、伊利诺斯州9.7 美分、明尼苏达州9.7 美分。全美的平均价格大概是10.4 美分。我们最
低的价格为那些工薪阶层的客户节省了真金白银。
对于BNSF 铁路而言，主要的铁路公司之间价格比较则要困难得多，因为他们在货物组合和平均运输里程上
华州，去年我们在那里生产的风电兆瓦数相当销售给零售客户所有兆瓦数的47%。(我们新增的风电项目将会让这
个比例在2017 年达到58%)。
BNSF 铁路和其他一级铁路公司一样，仅仅用一加仑柴油就可以运输一吨货物近500 英里。这使得铁路的燃
油效率是卡车的4 倍！而且，铁路运输很大程度上减少了公路拥堵情况以及严重拥堵所带来的巨大开销。
我目前预计BHE 能源在2016 年税后收益将会增加，但BNSF 铁路的税后收益将会下降。
以下是BHE 能源和BNSF 铁路的一些主要数据：
百万美元
2015 2014 2013 2012
2011 2010 2009
2008 2007
英国电力
爱荷华电力
内华达电力
太平洋电力
1026 1010
管道运输
家庭服务
加拿大输电公司
可再生能源
其他
息税前经营收益
3350 3138 2102 1958
1982 1862 1846
2203 2086
投资星座能源
利息支出-其它企业债务
利息支出-BRK 次级债券
所得税
净收益
2370 2095 1636 1472
1331 1238 1157
1850 1189
*归属于BRK 的净收益
2132 1882 1470 1323
1204 1131 1071
1704 1114
*其中：借款利息税后收益
BNSF 财务摘要
百万美元
营业收入 21967
23239 22014
20835 19548
16850 14016
营业费用
16237 15357
14835 14247
12355 10762
营业利润
利息成本
税前利润
资产负债表
资产
现金及等价物
应收账款和票据
存货
11916 10236
其他流动资产
流动资产合计
28579 25382
25035 23129
20431 15720
14856 15796
12831 10956
商誉及无形资产
30289 28107
25617 26017
24755 16976
16499 16515
14201 13314
固定资产
15161 13806
19389 18871
17866 15421
15374 16338
其他非流动资产
合计
78474 71088
74315 71433
66713 51146
48799 49897
38322 34327
负债
应付票据
其他流动负债
流动负债合计
12700 10699
9256 10299
递延所得税
长期及其他负债
所有者权益
57358 52319
54146 50719
36693 31550
30469 30779
25485 22715
BKR 权益
56837 51827
53690 48657
负债权益合计
78474 71088
74315 71433
66713 51146
48799 49897
38322 34372
利润表
百万美元
收入 107825
97689 93472
83255 72406
66610 61665
66099 59100
营业费用 100607
90788 87208
76978 67239
62225 59509
61937 55026
其中：折旧费用
利息费用
税前利润
少数权益+所得税
净利润
平均净有形资产
24000 26816
18320 13256
14272 14117
12774 10343
回报率
18.3%
18.7%
15.8%
20.2%
22.9%
17.3%
7.9%
17.9%
22.7%
25.1%
平均净资产
52759 52433
43706 34122
31010 30624
28132 24100
回报率
8.5%
8.5%
8.1%
8.5%
8.9%
7.9%
3.6%
8.1%
9.8%
10.8%
我不会解释所有的调整，其中一些调整微小且不易解释，但认真的投资者应理解无形资产的不同性质。有些
无形资产的价值会随着时间推移而损耗殆尽，而有些完全不会受损。例如软件的摊销费用就是非常真实的费用。
相反，其它无形资产(如客户关系)是不应被"摊销"的。如果通过购买法会计计算显然不能反映真实情况。GAAP 会
计准则认为这两种费用没有区别，也就是说，在计算收益的时候，两者都被列为费用，尽管从投资者的角度来
看，它们的差异再大不过了。
在符合GAAP 的完整报告中，有11 亿美元的摊销费用已作为费用扣除。我们认为其中只有20%是"真实"
的，其余的则不是。由于我们进行了多次收购，伯克希尔曾经不存在的"非真实"费用变得非常重要，随着我们继续
收购更多的公司，"非真实"摊销费用几乎肯定会进一步上升。在完整报告中列示了根据GAAP 计算的无形资产的
现状。我们目前还有68 亿美元无形资产有待摊销，其中41 亿美元将在未来五年摊销完毕。当然，最终每一美元
非真实成本将全部被扣除。到那时，即使真实的收益持平，报告收益也会增加。(这是我给继任者的一份礼物。)
我建议你最好忽略一部分GAAP 会计原则计算的摊销费用。但这么做会让我有些担心，因为我知道管理层告
诉股东忽略一些真实费用几乎已成常态。其中"股票补偿"是最令人震惊的例子。这个费用项目名称中有"补偿"两个
字，如果补偿不算费用的话，那是什么？如果收入计算不包括真实费用和经常性费用，那它们应该包含在哪里？
华尔街分析师也经常在这场闹剧中扮演重要角色，用这些管理层提供的虚假的、忽视"补偿"的收益数据做分析。也
许是这些分析师不专业，或者他们怕与管理层关系搞坏，或者他们就是玩世不恭，认为其他人都这么做，为什么
自己不顺应潮流呢。不管他们理由是什么，这些分析师传递误导性信息欺骗投资者是有罪的。
折旧费用是一个更复杂的问题，但几乎总是真实的费用。毫无疑问伯克希尔也有折旧费用。我希望我们能在
保持业务竞争力的同时尽可能减少折旧支出，但51 年来我还没弄清如何做到这一点。事实上，我们铁路业务的折
旧支出远远低于维持铁路业务正常运转所需资本支出，这也导致了GAAP 的收益高于真实收益。整个铁路行业都
存在这种夸大收益的情况。当CEO 和投资银行家吹捧息税折旧摊销前的收益(EBITDA)，作为估值基础时，那么他
十有八九就在故意忽悠你。
净有形资产计算，其中一些业务经济效益极佳，实现的税后回报率高达25%甚至超过100%。其他业务的回报率
在12-20%之间。不过，有少数几家公司的回报率非常低，这是我在资本配置时犯的严重错误。在多数情况下，我
对公司或其所在行业的经济动态的评估是错误的。我们正在为我的误判付出代价。有时候，我在评估现任或继任
经理人的忠诚度和能力方面犯了错误。可以肯定的是，我将来还会犯更多错误，如果我们幸运的话，这种情况将
发生在我们较小的业务中。
整体来看，这一集团的公司是一家优秀企业。尽管它们持有大量超额现金，只使用了象征性的债务杠杆，它
们2015 年平均使用了256 亿美元净有形资产，但其税后回报率高达18.4%。
当然，如果是以过高的价格买入经济效益极佳的企业，它也可能是笔糟糕投资。我们已经为大多数业务所拥
有的净有形资产支付了大量的溢价，其成本反映在我们报告的庞大的商誉和其它无形资产数字上。但总的来说，
我们这样部署资本的方式为我们带来了可观的资本回报。等到随着金霸王(
Duracell
)和PrecisionCastparts 的加
入，该业务板块的收益将在2016 年大幅增长。
这个业务集团有太多的公司，我们无法一一单独评论，而且它们(现有和潜在)的竞争对手都会阅读这份报告。
在我们一些业务上，如果其他人知道某些数字，我们可能处于不利地位。因此那些对伯克希尔的价值没有实质性
影响的业务，我们只披露需要披露的内容。你可以在完整报告中找到我们业务运营的大量细节。
金融和金融产品业务
我们的三项租赁业务是由CORT(家具)、XTRA(半挂拖车)和Marmon(主要是油罐车租赁、还包括冷藏货车、
联运式油罐集装箱车和起重机)三家公司构成。这三家公司都是行业领导者，随着美国经济的走强，它们的收益都
取得了大幅增长。我们在这三家公司设备上的投资超过了任何一个竞争对手，而这正带来回报。发挥自身长处是
伯克希尔经久不衰的优势之一。
KevinClayton 再次带领全美第二大建筑商ClaytonHomes 取得了行业领先的业绩。去年，Clayton 售出了
34397 套住宅，约占美国预制房销售总数的45%。当我们在2003 年收购Clayton 时，它在该领域排名第三，其
售商卖掉的。Clayton 运营的关键是其拥有的128 亿美元的抵押贷款组合。我们在预制房屋抵押贷款中约占35%
份额，我们约37%的抵押贷款组合来自于我们的零售业务，其余主要来自于独立零售商，其中有些零售商售卖我
们的房屋，而有一些只卖我们竞争对手的房屋。
来来去去的出借人中，只有Clayton 是最持久的。在伯克希尔的支持下，Clayton 在2008-2009 年金融危机
恐慌期间坚定不移的为房屋购买者提供抵押贷款。在那段期间，Clayton 还用其宝贵的资金为那些不销售Clayton
房屋的经销商提供资金支持。当时我们向高盛和通用电气提供资金支持成为头条新闻；伯克希尔默默向Clayton
提供资金既让成千上万个家庭拥有自己的房子，也让许多非Clayton 经销商活了下来。
我们在Clayton 房屋零售门店都采用了较大字体和简单明了的宣传语，不断提醒消费者可以选择多种融资渠
道，其中大部分来自当地银行，并始终确保客户确认已经收到和阅读了这些资料。
抵押贷款发放实践对于借方和整个社会都有极大好处。毫无疑问，导致2008 年金融危机进而引发经济衰退的
元凶之一，就是不顾后果的住房贷款滥放行为。金融危机之前几年里，一种破坏性的腐败的抵押贷款模式蓬勃发
展：(1)在加州的一家金融机构发放了许多抵押贷款；(2)然后这家机构迅速将这些贷款卖给在纽约的投资银行或商
业银行，这些银行将许多抵押贷款打包，作为抵押贷款证券的抵押物；(3)随后又把这些抵押贷款支持证券卖给世
界各地不知情的机构或个人。
就好像这些恶行还不足以引发邪恶的混乱一样，一些富有想象力的投资银行，有时还在此基础上炮制出第二
层融资产品，而这些金融产品的价值主要依赖于那些初次发行债券的劣后级。(当华尔街变得富有创新精神时，你
一定要当心)。在这种情况下，我将这种双层结构的做法描述为，就像要求投资者读几万页令人麻木无聊的散文，
然后来评估要买的这支证券。
在这场游戏中毫无底线的抵押贷款发放人和打包抵押贷款支持证券的银行家，眼里只有钱，被不断增加的规
模和上涨的价格所驱动。许多住房贷款人也加入这一行列，公然在贷款申请中撒谎。而抵押贷款发起人却视而不
见。当然，风险最大的信贷产品会产生最大的回报。狡猾的华尔街销售人员，依靠向顾客推销他们完全无法理解
案时说：我在法案实施过程中发现一个巨大缺点，那就是监管机构决定不要求所有住房抵押贷款机构实施风险自
留。今天，
一些立法者和评论家还在建议要让贷款发放方保留1-5%的风险，以使贷款发起方、最终贷款人和抵押
贷款担保人的利益保持一致。
在Clayton，不管是过去还是现在，我们风险自留率都是100%。我们每发放一笔贷款，就会一直持有它(除
了少数政府担保的贷款)。因此，如果我们放贷时犯了错误，那么我们就会付出代价。这个高昂的代价远远超过房
屋销售利润。去年我们取消了8444 笔预制房屋抵押贷款的抵押品赎回权，为此我们共计损失了1.57 亿美元。
在2015 年我们每笔贷款平均金额是59942 美元，对于传统抵押贷款机构来说微不足道，但对于许多低收入
贷款人来说却是一个艰巨的承诺，我们的买家依靠这笔贷款获得一栋体面的房子，平均每月只需支付552 美元的
本息。来看看我们在年会上展出的房子吧。
当然了，有些贷款人可能会失业、离婚或去世。也有人会过度使用信用卡，财务状况崩溃。遇到这种情况我
们将会亏钱，而我们的贷款人也会失去他们的首付款，尽管他在居住期间，按揭远低于可比租金。即便如此，尽
管我们的借款人的FICO 分数和收入均较低，但他们在经济危机期间的贷款偿还情况，远远好于其它同类抵押贷款
的普遍状况，而这些抵押贷款人的收入水平往往是我们的贷款人的数倍。
我们的贷款人强烈渴望拥有自己的房子，这是我们抵押贷款组合方面还款很好的原因之一。同时重要的是，
我们用浮动利率债券或短期固定利率债券为大部分抵押贷款组合融资。因此，近年来令人难以置信的短期低利
率，与我们抵押贷款组合的固定利率，为我们的利息成本和利息收入之间提供了一个不断扩大的利差。顺便说一
句，如果我们仅仅购买长期债券，并以某种短期低利率的方式融资，那么我们也能得到类似的结果。(这也是导致
2023 年硅谷银行破产的根源。)
通常情况下，借入短期资金并以固定利率长期借出，是风险较高的行为
，就像我们在Clayton 所做的那样。
多年来，一些以此模式运作的重要金融巨头纷纷破产。然而，在伯克希尔，我们拥有一个自然抵消策略，因为我
们的业务总是保持至少200 亿美元的现金等价物，这些资金仅仅赚取短期利率回报。更多情况下，我们的短期投
现在让我谈谈一个与监管有关的令我引以为傲的话题。金融危机导致抵押贷款发起人、服务商、抵押贷款支
持证券包装商受到极为严苛的审查，并被处以数十亿美元的巨额处罚。
这些审查当然扩大到了Clayton，其抵押贷款业务频频遭到检查，比如贷款发放、服务、收款、宣传推广、合
规、内部控制等环节。在联邦政府层面，我们要接受联邦贸易委员会、住房与城市发展部、消费者金融保护局等
政府部门的监管。数十个州立法律也制约着我们。事实上在过去2 年里，联邦政府及25 个州当局对Clayton 机器
抵押贷款进行了65 次审查，结果如何？在此期间，我们的罚款总额为3.82 万美元，退还客户704678 美元。此
外，在过去的一年里，尽管我们不得不取消了2.64%的预制房屋抵押品赎回权，但95.4%的借款者在年终仍在还
款，因为还清贷款后，他们将拥有一套无债务的房子。
截至年底，Marmon 集团的铁路车队增加到133220 辆，去年9 月30 日，该公司从通用电气购入25085 辆
油罐车后其规模大幅增加。如果将我们车队链接成一列火车，车头在奥马哈，节尾将在缅因州波特兰。
截至年底，我们97%的油罐车被租赁，每年约有15-17%的车辆需要重新续租。尽管这些铁路油罐车听上去
像是满载原油的舰队，但实际上只有7%的车辆用于运输原油，我们承运的主要是化工产品以及精炼石油。当列车
从你驶过时，请仔细寻找油罐车上的UTLX 或者Procor 标志。当你看到那个标志时，请挺起你的胸膛，作为股
东，你拥有那辆车的一部分。
下图为该板块的收益概况：
百万美元
Berkadia(50%股权)
ClaytonHomes
CORT 家具
Marmon 集装箱和起重机
Marmon 铁路货车
XTRA 半挂车
其他金融损益(不含资本利得)
合计
投资业务
500,000,000 富国银行
-增持
9.8% 12,730
27,180
400,000,000 可口可乐
9.3%
1,299
17,184
81,033,450 IBM
-增持
8.4% 13,791
11,152
151,610,700 美国运通
15.6%
1,287
10,545
52,477,678 宝洁P&G
1.9%
4,683
55,384,926 Phillips 66
-建仓
10.5%
4,357
4,530
101,859,335 美国合众银行US Bancorp-
微增
5.8%
3,239
4,346
63,507,544 沃尔玛-
减持
2.0%
3,593
3,893
24,669,778 穆迪Moody's
12.6%
2,475
11,390,582 高盛-
减持
2.7%
2,053
22,169,930 赛诺菲Sanofi-
减持
1.7%
1,701
1,896
22,164,450 迪尔Deere-
增持
7.0%
1,773
1,690
46,577,138 AT&T-
换股合并
0.8%
1,283
1,603
7,463,157 特许通讯公司Charter-
加仓
6.6%
1,202
1,367
18,513,482 达维塔保健DaVita
8.8%
1,291
其他
10,276
16,450
股票投资合计
58,612
112,338
PCC 精密机件-
并购
32,100
Kraft Heinz 卡夫亨氏
-控股
9,800
23,693
美国银行50 亿优先股
5,000
11,800
AT&T-
建仓
1,602
GM 通用汽车-
加仓
1,742
BYD 比亚迪
1,221
VeriSign 数字证书-
加仓
1,134
USG 石膏板公司
Mellon 纽约梅隆银行-
减持
SUNCOR 森科能源
-加仓
Visa 维萨卡-
减持
Costco 开市客
Liberty Media 自由媒体-
加仓
Verizon 通讯
M&T 银行
Axalta 涂料系统-
建仓
MasterCard 万事达-
减持
WABCO 威伯科-
减持
Torchmark 托马科金融
NOW 保健品
翻倍 DIRECTV-
清仓
42% VIACOM 维亚康姆传媒-
清仓
35% 慕尼黑再保险Munich Re-
清仓
16% NOV 石油天然气设备-
清仓
平 CBI 芝加哥桥梁工程-
清仓
*成本项为实际投资成本，也是计税依据，GAAP 成本在少数情况下因准则要求的减记和增记而有所不同。
*不包括伯克希尔子公司养老金投资的持股。
伯克希尔一个重要持仓并未列入上表：2021 年9 月之前任意时刻，我们有权以50 亿美元的价格买下美国银
行7 亿股股票。截至去年年底，这些股票价值118 亿美元。我们打算在期权到期日前再购入，如果我们愿意，还
可以将美国银行50 亿美元利率为6%的优先股投资作为购买资金。与此同时，各位必须认识到，实际上美国银行
是我们第四大的普通股投资，也是我们十分看重的一项投资。
生产力提升与社会繁荣
前文我曾告诉过你，我们在卡夫亨氏的合作伙伴3G 资本是如何根除低效，从而提升每小时的单位产出。美国
自1776 年建国以来，生产效率的提高一直是生活水平大幅改善的秘诀。不幸的是，这"秘诀"知道的人还真不多：
美国很少有人能完全理解生产力与繁荣之间的关联性。要了解这种关联，我们先来看看美国最引入注目的实例：
农业，然后再来看看伯克希尔的3 个特殊投资领域。
1900 年，美国有2800 万劳动力。其中1100 万人口从事农业，惊人的占40%。与现在一样，当时的主要农
作物是玉米。约9 千万英亩种植玉米，每英亩产量为30 蒲式耳，年总产量为27 亿蒲式耳(1 蒲式耳=35.238
升)。后来，人们发明了拖拉机以及其他各式各样的农具，使农业生产力有了革命性的进步，种植、收割、灌溉、
施肥、选种等流程的效率皆大大提升。如今，美国约8500 万英亩种植玉米。虽然面积并未增加，然而生产力的提
高将产量提高到每英亩150 蒲式耳以上，年产量为130-140 亿蒲式耳。其他农作物的产量提升也不相上下。
然而，产量的提升只是故事的一部分：农作物产量的大幅增加，伴随着劳动力数量的急剧减少。如今仅有
300 万人口在农场劳作，仅占1.58 亿劳动力总量的2%。由此可见，农业技术的进步解放了成千上万的工人，让
他们得以将时间和才智投入到其他工作，人力资源的再分配使如今的美国人得以享受琳琅满目的非农商品和服
活中，对于那些失业的农场工人们大谈科技的美好无异于对牛弹琴，因为机器运行的效率远超人类。下面我们进
一步讨论生产力提高导致的失业问题。
不过，现在让我们先来看看对伯克希尔子公司效率提升产生重大影响的三个实例。这类改变在整个美国商界
已经是司空见惯了。
1，1947 年二战刚结束不久，美国劳动力总数为4400 万，约135 万工人供职于铁路行业。当年一级铁路货
运量总计6550 亿吨英里。到了2014 年，一级铁路运输量为1.85 万亿吨英里，增长了182%，而雇员人数仅为
18.7 万，相比1947 年减少了86%。(其中部分变化涉及客运人员，但大部分减少的劳动力是货运人员)。鉴于生
产力的惊人提高，净通胀调整后，每吨英里的货运成本自1947 年来降低了55%，这一降幅每年为托运人节省约
900 亿美元。再来看另一组令人震惊的数据：如果现在货运雇员规模停留在1947 年的水平，我们将需要300 多
万的铁路工人来处理现在的货运量。(当然，如此多的人工成本将大大提高运费，货运量也很难发展到今天这般规
模)。1995 年，当时Burlington Northern 铁路与Santa Fe 铁路合并，成立了我们的BNSF 铁路公司。1996 年
是这家新合并公司第一个完整营运的年份，4.5 万名员工完成了4.11 亿吨英里的货运量。2015 年货运量增长
71%达到7.02 亿吨英里，雇员人数仅增长2%达到4.7 万人。生产力的提升不但惠及铁路公司，也惠及托运人。
同时，BNSF 铁路的生产安全性也得到了提升：1996 年上报的因工受伤人数为2.04 人/20 万人工时数，而今下降
了超过50%，仅为0.95 人/20 万人工时数。
2，一个多世纪前，人们发明了汽车，围绕着它形成了一个为汽车及其驾驶者提供保险的行业。最初，这项业
务是通过经营火灾保险的传统保险代理机构进行的。这种以代理机构为中心的运营模式，包含高额佣金和其他承
销费用，这些费用约占保费的40%。当时，实力雄厚的地方代理机构处于主导地位，因为它们代理着多家保险公
司，而且在佣金谈判时，它们可以让保险公司之间进行价格竞争。因此卡特尔式的定价开始盛行，除了消费者以
外，所有相关企业都表现良好。(Cartel 定价是指，多个具有竞争关系的经营者为牟取超额利润，以合同、协议或
其他方式，共同商定商品或服务价格，从而限制市场竞争的一种垄断联合。)
业保险一直是汽车保险和房屋保险领域承保规模的领头羊。同样采用直销模式运营的好事达保险公司(Allstate)长
期位居亚军。州立农业保险和好事达保险的承保费用都在25%左右。
在1930 年代早期，另一个类似的竞争者联合服务汽车协会(USAA)开始直接面向客户为军官提供汽车保险。
这种营销创新源于军事人员在从一个基地转移到另一个基地时必须购买保险。这是本地保险机构不感兴趣的业
务，因为它们希望常居民能够稳定的续保。事实上，USAA 的直销方式比State Farm 和Allstate 的承保成本更
低，因此可以为客户提供更大的折扣。这使得USAA 的雇员Leo 和Lillian Goodwin，梦想扩大将其直销模式的
目标市场扩大到军官之外。1936 年他们以10 万美元的资本成立了政府雇员保险公司(Government Employes
Insurance Co.，后来简化成GEICO)。
1937 年，他们刚刚起步的公司完成了23.8 万美元汽车保险收入，这是第一个完整的年份。去年GEICO 完成
了226 亿美元，是 USAA 的两倍多。(尽管早起的鸟儿有虫吃，但第二只老鼠有奶酪吃)。2015 年GEICO 和
USAA 的承保费用占保费都为14.7%，USAA 是唯一一家承保费用比率较低的大公司。(GEICO 与USAA 效率完
全一样，但GEICO 在促进增长的广告上花费更多) 。GEICO 凭借低成本优势，几年前成功取代Allstate 成为汽车
保险第二名也就不足为奇了。尽管State Farm 在保费数量上仍远远领先于GEICO，但差距已经大大缩小。在我的
100 岁生日也就是2030 年8 月30 日，我计划宣布GEICO 已经占据了榜首位置。记得在你的日历上做记号。
GEICO 雇佣了大约3.4 万名员工为其1400 万名投保人提供服务。我猜测，在代理制度下，为相似数量的保单持
有人提供服务所需要的劳动力数量，我相信这个数字至少会达到6 万人，这是保险公司在直接雇佣所需要人员和
支持机构所需要的人员的总和。
3，在电力公用事业领域，伯克希尔能源公司(BHE)的运营模式不断改变。从历史来看，地方电力企业的生存
并不取决于其效率。事实上，一个"松散"的运营方式也能在财务上做的不错。
这是因为公用事业公司往往是某种刚需产品的唯一供应商，并被允许在一定水平上定价，以使其投入的资本
获得规定的回报。业内有这样一个笑话：公用事业是唯一一个通过装修老板办公室就自动赚更多钱的行业。许多
税收抵免(或其他政策支持)，最终可能会侵蚀现有的公用事业的经济效益，尤其是那些运行成本较高的公司。尽管
公司并不需要通过提高效益来获得允许的收益，但BHE 一直以来都非常注重提升效率，这也使得BHE 在当今市场
(特别重要的是明天的市场)变得特别有竞争力。
1999 年，BHE 收购了爱荷华公用事业公司。而前一年该公司雇佣了3700 人，发电量为1900 万兆瓦时。现
在我们雇佣了3500 名员工，发电量达到了2900 兆瓦时。效率的大幅提高让我们能够在16 年不提价，而同期行
业平均提价了44%。我们爱荷华公用事业公司的安全记录也非常出色。2015 年，员工的事故率只有0.79%，而
我们接手前公司的事故率为7%。
2006 年，BHE 收购了在俄勒冈州和犹他州运营的电力公司PacifiCorp。我们收购的前一年，该公司员工数为
6750 人，发电量为5260 万兆瓦时。而去年，员工数为5700 人，发电量为5630 万兆瓦时。公司的安全性也得
到显著提升，事故率从2005 年的3.4%下降到2015 年的0.85%。安全方面BHE 可以排在行业前十。
这些杰出的表现解释了为什么BHE 在提议收购某个地区的公用事业公司时，当地的监管机构会表现出如此大
的欢迎。监管机构知道，我们的公司会带来高效、安全可靠的运营，同时为任何有意义的项目提供无限的资本。
(自我们获得所有权以来，BHE 从未向伯克希尔支付过股息。在美国，没有一家投资者拥有的公用事业公司能与
BHE 的再投资热情相媲美。)
我刚刚详细解释的生产力的提升(以及无数其他方面的进步)为社会带来了惊人的效益。这就是为什么我们的全
体公民已经享受并将继续享受他们所获得的商品和服务所带来的巨大好处。对于这一点，有一些抵消成份。首先
近年来生产效率的提升，在很大程度上使富人更受益。其次，生产效率的提升也常常引发动荡：当创新或更高的
效率颠覆了原有世界，不管是资本家还是劳动者都可能付出巨大的代价。
我们不需要同情资本(不论是私人企业还是上市公司)，他们的本职工作就是照顾好自己。当正确的决策为投资
者带来巨额的回报，那错误的决策带来巨大的损失也就无可避免。此外，
那些广泛进行多元化投资并简单呆坐不
动的投资者们一定会获得成功：在美国，成功投资带来的回报远远超过失败带来的损失。
(20 世纪，道琼斯工业平
当低成本竞争将鞋业生产的中心转向亚洲，我们曾经繁荣的德克斯特(Dexter)鞋业倒闭了，导致缅因州一个小
镇1600 名员工失业。许多人已经过了可以再学习另一门手艺的年纪。我们失去了我们能够负担的所有投资，但许
多员工失去的却是他们赖以生存的工作。同样的场景也出现在我们原来的新英格兰纺织厂"慢性死亡"的过程中。这
家纺织厂垂死挣扎了整整20 年，作为一个令人心酸的例子，许多New Bedford 工厂的老员工只会说葡萄牙语，
几乎不会说英语但他们没有第二个工作选择。
上述这些糟糕案例的解决方案并不是限制或禁止提高生产力。如果我们强制要求1100 万人从事农业工作，那
么美国人的生活将永远不会像我们现在这样好。
问题的解决方案在于建立各种保护措施，为那些愿意继续工作、
但其才能却因为市场力量而贬值的人提供体面的生活。
(我个人非常赞成改革和扩大
劳动所得税减免
，为那些愿意
工作的人们提供最大的保障。)对大多数美国人来说，实现不断增长的繁荣的代价不应该是不幸者的贫穷。
重要的风险
和所有的上市公司一样，美国SEC 要求我们每年都要在10-K 中列出"风险因素"。然而，我并不记得哪一个例
子是我在阅读10-K 文件中的"风险"部分时帮我评估了一项业务。这并不是因为这些已确认的风险是不真实的，
而
是真正重要的风险通常是众所周知的。
除此之外，10-K 文件中的风险因素也很少有助于评估：(1)威胁事件真正发
生的概率；(2)如果发生，将付出的成本区间；(3)可能发生损失的时间。50 年后才可能浮现出来的问题可能会成为
社会问题，但对于今天的投资者来说，这并不是一个在财务上需要考虑的问题。
伯克希尔涉足的行业比我知道的其他任何公司都要多。我们的每一个兴趣都有自己的一系列可能的问题和机
会。列举出来容易但是评估很难：查理、我以及我们的CEO 计算这些可能的投资机会可能发生的概率、发生的时
机和带来的损益时，往往有很大的区别。
我可以举几个例子。我们从一个最显而易见的威胁开始吧：BNSF 和其他铁路公司，未来十年很可能将失去大
量的煤炭运输业务。而未来的某个时刻(虽然在我看来在很长一段时间内都不会)，无人驾驶可能会让GEICO 保险
的保单数量大规模萎缩。这种趋势也会影响到我们的汽车经销商业务。我们纸质报纸的发行量还将继续下降，这
然而，这些问题都对伯克希尔的长远发展都起不到什么关键性的影响。1965 年我们刚接手这家公司时，一句
话就能概括当时的风险："我们所有的资本所在的北方纺织业务注定将持续亏损，直至消亡。"然而，这种发展趋
势，并没有敲响丧钟。我们只是适应了它，未来也将如此。
伯克希尔的经理人每天都在思考，他们该如何在一个不断变化的世界中更好的竞争。查理和我每天也同样都
在积极关注着，哪些领域值得我们投入资本以获得源源不断地现金流。在这一方面，我们比那些只涉足一个行业
的公司更有优势，毕竟他们的选择更为有限。我一直坚信，伯克希尔拥有足够的资本、人才和文化，能够克服上
面我列举的种种逆境(甚至更多)，并以越来越强大的盈利能力脱颖而出。
然而，伯克希尔面临着一个明确存在且非常持久的危险，查理和我也感到束手无策。对伯克希尔的威胁也是
我们的国民所面临的主要威胁：针对美国"成功"的网络、生物、核和化学袭击。这是伯克希尔与全美所有企业共同
面临的风险。在任何给定的年份，这种大规模毁灭的概率都非常小。70 多年前我在《华盛顿邮报》发表了一篇文
章，标题是在美国投下第一颗原子弹。随后，我们与一些灾难性的破坏擦肩而过。对于这个结果，我们得感谢于
我们的政府，当然还有运气。
尽管如此，短期内的小概率事件长期来看就接近必然。(如果某一事件在某一年发生的概率为1/30，那么它在
一个世纪内至少发生一次的概率是96.6%)。此外，更坏的消息是，总有个人或组织、甚至可能是国家，希望对我
们的国家制造最大的伤害。在我有生之年，他们达成这一目的的能力呈指数级增长。"创新"也有其阴暗面。
美国公司和投资者无法摆脱这种风险。如果美国发生大规模破坏事件，所有股权投资几乎肯定会大幅缩水。
没有人知道"后天"会是什么样子。然而，我认为，1949 年爱因斯坦的这句评价依然恰当："我不知道第三次世界大
战将使用什么武器，但第四次世界大战，人们的武器将是木棒和石块！"
我写这一章节是因为，今年的年会上，我们有一个关于气候变化的代理提案需要考虑。发起人希望我们能提
交一份报告，说明气候变化可能会对我们的保险业务带来怎样的威胁，以及我们将如何应对这些挑战。
在我看来，气候变化很可能给地球带来一个严峻的问题。我之所以说"极有可能"，而不说"肯定"，是因为我没
这个问题与关于"上帝是否存在"的Pascal 赌注有相似之处。人们可能还记得，Pascal 认为，如果上帝真的存
在的可能性很小，那么按"上帝确实存在"行事就是有意义的，因为这么做的回报可能是无限的，但不这么做却可能
带来永恒的痛苦。同样，哪怕只有1%的可能这个星球真的面临一场巨大灾难，而拖延就意味放弃任何回旋余地，
那现在不作为就是愚蠢的。
这就是诺亚定律：如果方舟对于生存至关重要，那么不论现在的天空有多么晴朗，都
应当立即开始建造方舟。
(如果上帝存在：我信上帝，那么会受到奖赏；我不信上帝，那么会受到惩罚；如果上帝
不存在，不管信不信上帝什么事情都不会发生。)
代理提案的发起人认为气候变化将对伯克希尔带来巨大威胁是可以理解的，因为我们是一家庞大的保险公
司，覆盖了各种类型的风险。他们或许会担心，气候变化会使财产损失概率大幅上升。事实上，如果我们以固定
价格制定未来10-20 年的保单，那么这种担忧是非常有必要的。但是，产险保单通常以一年为期，每年都会重新
定价以反映不断变化的风险敞口。损失概率的增加，能够迅速转化为保费的增加。
回想1951 年，我第一次对GEICO 保险产生热情。当时该公司每份保单年均损失约为30 美元。想象一下，
如果我当时预测2015 年每份保单的损失成本将达到1000 美元左右，你会作何反应？你可能会问，如此飙升的损
失难道不是灾难性的吗？好吧，答案是否定的。
多年来，通货膨胀导致了汽车维修和人身事故赔偿费用激增。但这些增加的成本都及时反映到了增加的保费
中。因此，矛盾的是，损失成本的上升，保险公司的价值反而增加了。如果损失成本一直维持不变，伯克希尔将
拥有一家每年6 亿保费规模的汽车保险公司，而不是一家230 亿美元庞大保费规模的保险公司。
到目前为止，气候变化并没有带来更加频繁或损失更大的飓风，或其他保险覆盖范围的其他恶劣气候事件。
因此，近年来美国的巨灾保险费率在持续下降，这也是我们放弃这一块业务的原因。如果巨灾变得更加频繁或损
失更加惨重(尽管还远不能确定)，对伯克希尔保险业务的影响将是，规模更大，利润更高。
作为公民，气候变化让你彻夜难眠也在情理之中，如果你的房子地势较低，想要搬家也是人之常情。但单单
作为一个大型保险公司的股东，气候变化不应该是你担心的事情。
时，网络直播将播放对经理人、董事和股东的采访，查理和我将在9:30 开始回答大家的问题。
这项新的安排主要有两个目的。首先，它可能会适当分流一些参会人流。去年的记录是有超过40000 人参与
我们的年会，这已经超过了我们的承接能力。不仅是CenturyLinkCenter 的主会场人满为患，毗邻的奥马哈希尔
顿酒店两个大型的会议室也很快挤满了人。尽管Airbnb 业务量大幅增加，但所有的大酒店都被抢订一空。预算有
限的人们可以通过Airbnb 订房。
第二个让我们开始尝试网络直播的原因更为重要。查理92 岁了，我也85 岁了。如果我们是你在一家小企业
的合伙人，负责管理这家企业，你大概会偶尔过来看看，确保我们没有梦游到虚幻之地。相比之下，股东们也不
用跑到奥马哈来监督我们的表现。(还请你们在评论的时候宽容一些：请接受我们哪怕在最好的状态下也没有太大
吸引力的事实。)
观众还可以借此观察到我们如此长寿的饮食习惯。会议期间，查理和我每人都要喝足可乐、吃掉好多喜诗软
糖和花生糖，足够一个NFL 前锋一周的热量需求。很久以前，我们就发现了一个基本的事实：你要真的饿了，没
什么比得上胡萝卜和花椰菜的，而且你还想一直这么保持下去。
当天CenturyLink 中心早上7 点开门，计划参加会议的股东们就可以开始购物。Carrie Sova 将再次主持今
年的年会。上个月底她刚刚生了第二个孩子，但这并没有让她停下。她沉着镇定、机智又非常专业，可以为大家
呈现出最好的内容。她得到了来自全国各地数百名伯克希尔员工们，以及我们办公室所有的工作人员的帮助，他
们将共同为各位老板带来一个有趣充实的周末。
去年我们延长了CenturyLink 的购物时间，让我们的销量直线上涨，所以我们今年还会延续新的时间表。4
月29 日(周五)，您可以从中午一直逛到下午5 点，周六您可以从早晨7 点一直逛到下午4 点半。周六早晨，我们
将进行第五届国际报纸投递挑战赛。目标仍是克莱顿之家的门廊，投掷线据目标大概35 英尺左右。当我十几岁
时，我曾经短暂做过送报纸的工作，投递了大概50 万份报纸，所以我觉得自己很擅长这个游戏。向我挑战吧！让
我难堪吧！打倒我吧！报纸大概有36-42 页，你必须自己折叠它们(不许用橡皮筋)。比赛将在早晨7:15 开始，参
中，我们在年会上做成了很多买卖，KevinClayton 的手上会随时拿着订货单的。
早晨8 点半将会上映一部新的伯克希尔电影。一个小时后会有问答环节(中午在CenturyLink 摊位上会提供午
餐)，问答环节将持续到下午3 点半。在短暂的休息后，查理与我将会在3:45 召开年度会议。业务环节大概会持续
半小时，为了安全起见那些想要来个"最后一分钟购物"的人可以跳过这个环节。
您的购物场地将是一个19.43 万平方英尺的大厅，毗邻会场，伯克希尔旗下的数十家子公司的产品将在这里
出售。向那些为自己产品站台的伯克希尔经理们问好吧，他们将担任导购。记得看看BNSF 铁路布局图，它为了
向伯克希尔所有子公司致敬而设计，您和您的孩子一定会为它着迷。今年我们还有一个非常特别的新展览：世界
上最大飞机发动机的全尺寸模型。模型的绝大多数零件都是由PrecisionCastparts 公司制造的。真正的发动机有
2 万磅重，直径10 英尺，长22 英尺。我们展览的这个被从中间切开的模型可以让您更好的了解为您的飞机提供
动力的PCC 发动机零件。我们经营的Brooks 跑鞋今年也会出售会议纪念款。买一双之后参加我们周日早晨8 点
的第四届"伯克希尔5 公里"活动吧。起跑点设在CenturyLink，您可以在和参会入场券一起寄过去的参会指南中
看到更多相关的详细信息。参加这个比赛您就会发现自己在和一堆伯克希尔的经理、管理人员、董事和合作伙伴
共同前行。(不过查理和我要多睡会儿，我们吃了太多的软糖和花生脆)。这项活动的参赛者正在逐年增多，也帮我
们创下了另一个记录。购物区的GEICO 展位是由来自我们公司分布在全国各地的顶尖顾问组成的。别忘了在展位
下停下看一下报价，多数情况下GEICO 会为你提供股东折扣(通常8%左右)。在我们经营的51 个司法区有44 个
允许这个特别折扣。(补充一点：折扣不能和其他折扣同时使用，比如某个享受特别折扣的团体。)带上您现有的保
单信息来看看我们的报价，您就会发现真的可以省好多钱。用省下的钱买我们的其他产品吧！
记得去书虫书吧看看。我们将会在那里展出35 本书和一些DVD，其中包括几本新书。Andy Kilpatrick 将介
绍他关于伯克希尔全方位报道
《Of Permanent Value》投资圣经
的最新版本，并且很愿意签名售书。本书有
1304 页，重9.8 磅。(我对于这本书的简介是：薄得离谱)。同时看看PeterBevelin 的新书
《A Few Lessons
from Sherlock Holmes》
。长期以来Peter 一直都是伯克希尔非常敏锐的观察员。我们也将推出一本20 页的全版
是20 美元。查理和我将共同签售100 本，它们将随机地放置在准备好地5000 本当中，在展会上售卖。我的朋友
Phil Beuth 写了一本自传
《Limping on Water》
，写了他在首府广播公司的工作经历，讲述了很多关于他的领导
Tom Murphy 和Dan Burke 的事。不论是从取得的成就还是如何取得的过程来看，这两位都是查理和我见过的最
顶尖的管理二人组。
你的人生能取得怎样的成就，很大程度上取决于你所选择的崇拜和学习对象。Tom Murphy
就是一个不二人选。
最后，由JeremyMiller 写的
《巴菲特致股东的信-基本原则篇》(Warren Buffett's Ground
Rules)
也将在这次年会上闪亮登场。Miller 先生已经对巴菲特合伙公司做了出色的研究和剖析，并且详细的解释了
伯克希尔是如何从最初的BPL 发展至今的。如果你着迷于投资理论与实践，你会喜欢这本书的。
这份报告的附件材料可以告诉您如何获得年会及其他活动的所需凭证。机票有时会在伯克希尔周末前提价。
如果您从很远的地方来，您可以比较飞到堪萨斯城和奥马哈的费用，两个城市之间车程为2.5 小时。如果你计划在
奥马哈租车的话飞到堪萨斯可能为你节省大笔资金，一对夫妇大概可以节省1000 多美元。把省下的钱花在我们的
产品上吧！
在位于道奇和太平洋之间的72 街，占地77 英亩的内布拉斯加家具商城，我们将再次举行"伯克希尔周末"折
扣价活动。在去年的年会周里，这个家具店创下了约4424 万美元营业额。如果你和任何的零售商说这个数字，他
们都不会相信。(内布拉斯加家具商城在奥马哈的店铺每周平均的销售额大概900 万美元，奥马哈的销售情况还是
除了我们在达拉斯的新店之外最好的)。要获得NFM 的折扣优惠，您必须在4 月26 日(周二)至5 月2 日(周一)之
间进行购买，别忘带着您的参会凭证。几家平常没有折扣活动的著名制造品牌也会参加特价活动，本着股东周末
的特别精神为您破例。我们非常感谢他们的配合。在"伯克希尔周末"NFM 将在工作日从上午10 点营业至晚上9
点，周六将从上午10 点营业至晚上9 点半，周日从上午10 点营业至晚上8 点。周六晚5 点半至8 点半，内布拉
斯加家具商城将举办野餐活动，我们邀请您也一同参加。
在波仙珠宝店，我们还将举行两场只有股东可以参加的活动。第一场将于4 月29 日(周五)下午6 点到9 点举
行鸡尾酒会。第二场大型售卖活动将在5 月1 日(周日)举行早上9 点至下午4 点举行。周六波仙将营业至下午6
周日在波仙珠宝外面的商场，来自达拉斯的杰出魔术师NormanBeck 将会进行令人眼花缭乱的魔术表演。在
商场上层，我们邀请到了世界顶级桥牌专家BobHamman 和SharonOsberg，股东可在周日下午和他们切磋牌
艺。我会加入牌局，并希望能把Ajit 和查理也请过来。我的朋友Ariel Hsing 周日也会来到商场，接受乒乓球的挑
战。我第一次见到她时才9 岁，即便那会儿我也一分都赢不了她。她在2012 年就已经代表美国出征过奥运会，现
在是普林斯顿大学的大三学生。如果您不介意输球的尴尬的话，可以和她切磋一下球技，活动下午1 点开始。比
尔·盖茨和我会率先登场，试着削减她的锐气。5 月1 日周日这一天，Gorat's 餐馆将再次为伯克希尔股东独家开
放，营业时间为下午1 点到晚上10 点。请于4 月1 日(请勿提前)拨打402-551-3733 预定Gorat's 餐厅座位。而
另一家我最喜欢的餐厅Piccolo's，我很遗憾地宣布它关门了。
我们将再次邀请同样的三位财经记者主持大会期间的问答环节，他们会向我和查理提出股东通过电子邮件发
送的问题。三名记者和他们的邮件分别是：杰出的商业记者CarolLoomis：loomisbrk@gmail.com；来自
CNBC 的BeckyQuick：BerkshireQuestions@cnbc.com；来自《纽约时报》的AndrewRossSorkin：
arsorkin@nytimes.com。每位记者会从收到的问题中，选出他们认为最有意思最重要的6 个问题。几位记者告
诉我，为了增加您的问题被选中的几率，您的问题要简洁，避免在最后一刻才发送出去，要和伯克希尔相关，并
且一封邮件里问题数量不要超过两个。(在邮件里说明，如果您的问题被选中您是否希望透露自己的名字)。三名关
注伯克希尔的分析师会提出另外一组问题。今年的保险业专家是来自野村证券的CliffGallant。与我们非保险业务
相关的问题，将会由来自Ruane,Cunniff&Goldfarb 公司的JonathanBrandt 和晨星公司(Morningstar)的
GreggWarren 提出。我们希望分析师和记者提出的问题有助于增进股东们对自己投资的了解。查理和我对于将要
回答的问题并没有什么线索。当然有些问题会很刁钻，这是我们喜欢的方式。一个问句里包含多个问题是不允许
的，我们想要让尽可能多的人有机会向我们提问。我们预计总共会收到至少54 个问题，其中分析师和记者每人可
以问6 个问题，听众可以提出18 个问题。(去年我们总共回答了64 个问题)。听众的问题将通过11 次抽签的方式
选出来，抽签时间为年度会议当天早上的8:15。在大会场馆和主要分会场一共安置有11 个麦克风，每个麦克风将
出于这个原因，我们尽量在周五晚间或周六早间发布财报数据，年度大会也总是在周六举办。我们并不采用和大
型机构投资者或分析师进行一对一的交谈的惯常做法，而是像对待所有其他股东一样对待他们。对我们来说，没
有人比收入有限的股东更重要的了，因为他们基于信任把大部分积蓄托付于于我们打理。
处于充分的理由，我常常夸赞公司的运营经理所取得的成就，他们都是全明星级别的经理人，经营自己的业
务就好像这些资产是他们家族拥有的唯一财产一样谨慎。我也相信我们的管理者心态是以股东利益为导向，就像
在大型上市公司中管理一样。我们大多数经理人并不需要为钱而工作。对他们来说，打出商业"全垒打"所带来的愉
悦跟收到薪水支票同样重要。
在我们公司总部办公室工作的24 名男女雇员也同样重要。他们高效地处理SEC 和其它监管要求，提交了
30400 页联邦所得税申报表，比前一年多了6000 多页！还要监管3530 份州税申报表，回应无数的股东和媒体问
询，发布年度报告，准备美国最大规模的企业年会，协调董事会的活动，对这封信进行事实审核……这份任务列表
还可以写很长。
他们愉快高效处理了所有这些业务任务，让我的生活倍感轻松愉悦。他们还努力处理一些并非和伯克希尔严
格相关的活动：比如，去年他们接待了40 所大学(从200 所申请大学挑选出来的)派出的学生到奥马哈和我进行一
天的问答活动。他们还处理我收到的各种请求，安排我的旅程，甚至午餐时还帮我买汉堡和炸薯条(当然裹满了亨
氏番茄酱)。没有哪个CEO 比我更舒服了；我真的感觉每天像跳着踢踏舞去上班。事实上，我的工作一年比一年更
有趣。
2015 年，伯克希尔的收入增长了160 亿美元。然而总部没有人加入也没有人离开。明年你可能还会看到这
25 人的照片。你能想象还有哪家超大型公司的总部(我们在全球有361270 名雇员)能有这样的雇员稳定性吗？伯
克希尔雇佣了许多优秀的员工，他们一直在陪伴着我们。此外，除非真正需要，否则没有人会被雇佣。这就是你
从来没听说过伯克希尔要进行"重组"的原因。
4 月30 日，来资本家的摇篮奥马哈和我的这些小伙伴碰面吧。他们是最棒的。
