伯克希尔股东大会实录2018
开场白
巴菲特：早上好。(沃伦和查理，我们爱你们！)我是沃伦。他是查理。查理做的大多数事情都比我好。(掌声)
在3:45 开始的正式会议上，我们将选出14 名董事。查理和我是其中的两位，我想介绍一下其他12 位。我将
按字母顺序进行介绍。如果他们愿意在我宣布他们的名字时起立。先不要鼓掌，可能很难做到，但请尽力而为。
当我们全部完成后，你就可以鼓掌了。我们将按字母顺序进行，从Greg Abel 开始，如果你愿意站起来并保持站
立。Howard Buffett, Steve Burke, Sue Decker, Bill Gates, Sandy Gottesman, Charlotte Guyman, Ajit Jain,
Tom Murphy, Ron Olson, Walter Scott, Meryl Witmer。(鼓掌)
今天早上我们发布了我们的季度收益报告和10-Q。如果我们能把幻灯片放上去，你可以看看报告的内容。正
如我在年度报告中警告过你们的，今年年初引入了一项新的会计规则。它规定，我们的有价证券无论我们是否出
售，每天都要按市价进行标记。因此，我们的有价证券投资组合可以有几十亿美元的损益波动，根据现在生效的
会计原则，这是一个波动将在那一天被记录为几十亿美元的收益或损失。而我告诉你，从季度到季度将产生一些
非常不寻常的影响。这也进一步解释了为什么我喜欢在周六清晨发布我们的收益报告以及10-Q，是为了给股东一
段时间来阅读和理解。因为如果你只是在下午3:30 电视上看到或在任何可能的情况下去报告净收益数字，这可以
了解的非常快。而这真的不能代表业务中真正发生的事情。因此，如果你看一下经营收益的数字，我们实际上赚
取了我们有史以来任何一个季度的创纪录金额。这包括有价证券或我们剩下的少数衍生品的未实现收益或损失。
保险承保方面，GEICO 在盈利能力方面有一个相当大的好转，并且获得了不错的收益，虽然没有去年那么大的收
益，而去年在有效保单方面是创纪录的，实际上，在我们大多数业务中都是如此。详情见10-Q 报告，现在已经在
我们的网站上公布。正如你所看到的，铁路运营收益显著上升，我们的大多数业务都处于上升态势。现在联邦所
得税率从35%降至21%，我们在这方面得到了实质性的收益。我们的业务在税前基础上大幅增长，但所得税率的
变化进一步提高了收益。因此，这很好地总结了第一季度的情况。当我们进入问答环节时，很可能会有一些相关
的问题。
是否在加速或放缓，或者我们在经营过程中上可能面临的竞争威胁。什么问题都可以，除了我们不会告诉你我们
在买卖什么。但有时这确实是一个混淆森林和树木的问题。我只想花几分钟时间给你一点关于你如何思考投资的
观点，而不是在你经历的过程中关注今天甚至是这一分钟发生的事情。
为了帮助我做到这一点，我想回顾一下我的个人历史。我这里有一份1942 年3 月12 日的《纽约时报》。我
在阅读方面有点落后了。(笑声)如果你回到那个时候，我们卷入了一场战争大约三个月了，当时我们正在输掉战
争。报纸头条充满了来自太平洋的坏消息。我只摘取了3 月11 日之前几天的头条新闻，我将解释这一天对我来说
是个重要的日子。在第二张幻灯片上面，你可以看到这些头条新闻。我们在太平洋地区遇到了大麻烦，几个月后
菲律宾沦陷了，但我们得到了坏消息。第三张幻灯片，希望你能读懂头条新闻，顺便说一下，报纸的价格是三分
钱。在3 月10 日，再次是坏消息："敌人到达澳大利亚"。就像这样，股市已经反映了这一点。而我一直在关注一
只CitiesService 的优先股，去年的股价为84 美元。1 月份的股价为55 美元，3 月10 日跌到了40 美元。因此那
天晚上，尽管有这些头条新闻，我对我父亲说，我想我想扣动扳机，我希望第二天你给我买三股CitiesService 的
优先股。而这是我的全部家当。我的意思是，那是我在过去五年左右的时间里积累的资本。因此，第二天早上，
我的父亲买了三股。好吧，让我们看看第二天发生了什么。看下一张幻灯片。这并不是一个好日子。股市的道琼
斯工业指数跌破100 点。现在他们下跌了2.28%，如你所见，但这相当于现在约500 点的跌幅。所以我在学校里
想知道发生了什么事。顺便说一下，你会看到在图表的左边，《纽约时报》把道琼斯工业平均指数放在他们计算的
所有平均数的下面。他们有自己的平均数，这些平均数后来都消失了，但道琼斯一直在继续。下一张幻灯片，我
们可以看到发生了什么。我爸爸在早上马上就买了我的股票，因为我让他帮我买的三股。于是我支付了当天的高
价。38.25 美元是我的买入目标，但这是当天的高点。而到了一天结束时，它跌到了37 美元，这确实是我在股票
时机选择方面的的特点，这将会在未来几年多次出现。(笑)但它是在当时被称为纽约路边交易所的地方，后来成为
美国证券交易所。但事情是这样的，尽管直到中途岛战役，战争都看起来非常糟糕，如果你翻到下一张幻灯片，
你会看到股票表现相当好。我的意思是，你可以看到我买入的地方在38.25 美元。然后实际上，股票最终被
CitiesService 的故事，我想让你再次想象自己回到1942 年3 月11 日。正如我所说，欧洲战场的情况以及太平洋
地区的情况看起来都很糟糕。但这个国家的每个人都知道美国将赢得这场战争。我的意思是，你知道，我们被突
袭了，但我们将赢得这场战争。
我们知道，自1776 年以来，美国的制度一直运作良好。所以，下一张幻灯片，我想让你想象一下，在那个时
候你投资了1 万美元。你把这笔钱放在一个指数基金里(当时我们还没有指数基金)，但你想象买了标准普尔500
指数。现在我想让你想一想，如果你只是有这一个基本的前提，那一万美元现在会值多少钱，就像在买一个农场
时，你买下它是为了在你的一生中持有并依赖它，你看农场的产出来确定你是否做了明智的投资。如果你买了一
套小型公寓房持有一辈子，你要看公寓房的产出来决定你是否做了明智的投资。而相反，我们说你决定投入一万
美元持有一部分美国的业务，并且再也不看别的股票报价，再也不听别的人给你的建议或类似的东西。我想让你
想想你现在可能有多少钱。现在你脑子里已经有了一个数字，让我们去看下一张幻灯片，我们会得到答案的。你
会有5100 万美元。而且你不需要做任何事情。你不必懂会计。你不必像我第一天那样每天看你的报价单(笑)。那
天当我从学校回家时，我已经损失了3.75 美元。你所要做的就是想一想，随着时间的推移，美国会做得很好，我
们会克服目前的困难，如果美国做得好，美国企业也会做得好。你不必挑选出获胜的股票。你不必择时或任何类
似的东西。你基本上只需要在你的生活中做出一个投资决定。而且这并不是唯一的投资时机。我的意思是，我可
以回去挑选其他任何时间，这样做的收益可能会更大。但是，当你听了我今天给出的问题和答案时，只需记住，
最重要的问题是，"在你的投资生涯中，美国企业将如何发展？"
我还想再说一句，因为这有点意思。假设你拿着那一万美元，听信了你周围的悲观预言家买了黄金，你会在
你的一生中不断得到这样的消息。你的1 万美元可以买到大约300 盎司的黄金。当企业在更多的工厂中进行再投
资，新的发明出现时，你每年都会看到你的保险箱有300 盎司的黄金。你可以看着它，抚摸它，无论你想用它做
什么都可以。(笑声)但它没有产生任何东西。它永远不会产生任何东西。那你今天会有什么呢？你会有300 盎司的
黄金，就像你在1942 年3 月所拥有的一样，它的价值约为40 万美元。因此，如果你决定投资非生产性资产比如
分钱。对我来说，美国的企业经营是非常了不起的，我们的背后有你能想象的最大的顺风。这是一个投资者的天
堂。我的意思是，你不可能真的失败，除非你买错了股票，或者只是在错误的时间感到兴奋。但是，如果你拥有
美国的一个指数，并且你多年来持续不断地把你的钱投入其中，那么拥有一个什么都不产出的东西根本无法与之
相提并论。坦率地说，试图通过频繁交易股票和付钱给投资顾问更加无法与之相比。如果你听从了我的建议，或
是这个回顾性的建议，这个建议总是那么容易给出(笑)。如果你会遵循这一点，你友好的股票经纪人会饿死的。你
可以去参加葬礼，为他们的命运赎罪。但事实是，你会比非常、非常、非常高比例的投资专家所做的更好，或者
比那些频繁交易的积极投资者做的更好，这真的只需要用一个非常放松的哲学就可以做到。而且你不必知道那么
多关于会计或股市术语或其他什么东西，或者美联储下次要做什么，以及它是否要加息三次或四次或两次。事实
上在一生的投资中，这些都不重要。重要的是坚持一个你所拥有的投资哲学，你明白自己为什么要这样做，然后
你忘记那些你根本不知道如何去做的事情。
所以说了这么多欢快的话，我们将继续前进，下面开始提问，我们将从卡罗尔开始。
股东问答开始
1，一切照旧，巴菲特善于"半退休"
CarolLoomis：早上好。在选择每年要问的第一个问题时，我会寻找一个与伯克希尔绝对相关且及时的问题。
这个问题似乎满足要求。这个问题来自俄勒冈州Salem 的William Anderson。他说：巴菲特先生，你以前曾说
过，你的工作有两个部分，监督经理人和资本分配。现在GregAbel 先生和AjitJain 先生负责监督经理人，而你负
责资本分配。但你与Ted Weschler 和Todd Combs 共享资本分配。问题是。所有这些信息是否意味着你已经半
退休了？如果不是，请解释一下。(笑声)
巴菲特：我已经半退休几十年了。(笑声)答案是，好吧，可能很难细分我参与的时间比例，但现在的投资工作
由Ajit 和Greg 完成工作的一部分。他们每人管理120-130 亿美元，所以总共是250 亿美元。我们还有1700 多
亿的股票，200 亿的长期债券，以及1000 亿的现金和短期债券。因此，他们正在管理200-250 亿，做得非常
己的业务，但仍有很多东西需要监督。所以他们的工作非常出色。
而Ted 和Todd 在管理各自的120-130 亿投资上做得很好，他们各自从20 亿开始起步，而且他们还为伯克
希尔做了很多其他事情，他们做得很好，但更重要的是，非常有技术性。因此，有时我会让他们一件接一件的调
查研究，有时我会使用他们的想法。但我认为，实际上半退休可能跟我最活跃的时候没什么差别。(笑声)提问者问
了一个很好的问题。查理？
芒格：嗯，我观察沃伦很长时间了，他大部分时间都坐在那里阅读和思考。每隔一段时间，他就会打电话或
与人交谈。我看不出有什么大的区别(笑声)。
伯克希尔的部分秘密是，当市场不佳无事可做时，沃伦非常擅长什么
都不做。
(笑声)
巴菲特：我仍然期待着成为一名床垫测试员。(巴菲特在NFM 推销床垫)好的，Jonathan Brandt。
2，精密机件公司(Precision Castparts)是"一个非常好的企业"
JonathanBrandt：嗨，沃伦，查理。考虑到飞机制造的增长，精密机件公司在收入和收益上都没有更好的表
现似乎令人惊讶。我理解是新旧机型艰难的过渡问题，但我也从业界人士那里听说，在日益竞争加剧和一些技术
颠覆的情况下，PCC 的市场地位已不如从前。PCC 需要做些什么来巩固和加强其在航空航天客户中的卓越地位，
以便实现您在收购PCC 时预期的增长？更广泛地说，在收购两年后，你们对该业务的最新长期展望是什么？
巴菲特：长期而言，在合理的短期内，我认为这是一个非常好的业务。你提到了飞机，但我们进入了其他行
业(燃气轮机)。当然飞机业务是最重要的。飞机制造商非常依赖于零件的质量和交货的及时性。你不希望拥有一架
价值7500 万或1 亿或2 亿美元的飞机，却在等待一个零件或类似的东西。这是可靠性问题。无论是在质量和交
付时间方面，还是在所有这些方面，都是非常重要的。我们拿到的合同会延续很多年。有时我们会在飞机开始生
产之前签订合同。所以有非常长的交货时间。而我们知道去年的一些具体案例是其他供应商交货失败，然后制造
商来找我们说，"我们希望你们能帮助我们"。我们说，"好吧，我们很乐意帮助你，
但我们希望要有一个五年左右
的合同，因为如果我们要做的话，不打算定期做其他人的备胎。"但这种订单需要较长的交付周期。
计师会认为不是。但这是我们的钱，所以我们将采取我的意见(笑声)。
经营该业务的MarkDonegan 令人难以置
信，他是一个了不起的经理。没有他的管理，我就不会买下它。
他在其他方面也对我们很有帮助，而且他喜欢这
个工作。因此，无论是作为他自己经营业务的经理人，还是他致力于做一切有助于伯克希尔的事情，你都无法击
败他。
其正在开发的产品有非常长的肥尾(配件维修业务)，这是一个非常好的收购。
查理？
芒格：嗯，是的，我想如果有机会的话，我们明天就会再买一个一模一样的。
巴菲特：是的，这就是答案。他话不多，但他懂我的意思。(笑声)好的，第1 区。
3，自由贸易利益是巨大的，所以中美国不会做一些"傻事"
股东：你好。Chao 来自中国江苏无锡。我已经参加了12 年的会议。祝你和查理身体健康，这样我们就可以
在12 年后再看到你们。一个尖锐的问题，我们知道美国和中国代表团在进行激烈的会谈，也被称为贸易战。让我
们撇开贸易战再进一步。你认为两国存在共赢的局面吗？还是世界太小，双方都不可能赢，我们不得不重新审视
你的1942 年图表？谢谢你。
巴菲特：谢谢你。我只想提一件事。在8 月我将年满88 岁，那将是一年中的第八个月，而且是以8 结尾的一
年。你我都知道，在中国8 是一个非常幸运的数字。因此，如果你在那里为我找到任何投资机会，所有这些8 表
明，是我们应该获得一些投资机会的时候了。(笑)
美国和中国将在很长的时间内，在经济上和其他方面成为世界上的两个超级大国。我们有很多共同的利益，
像任何两个大的经济实体一样，有时会出现紧张局势。但基本上，全球贸易是一个双赢的局面。中国和美国是其
中的两个大因素，但世界上还有很多其他地区也参与其中。而且毫无疑问的是，我认为这个国家的好处在于，总
的来说，民主党人和共和党人基本上都相信自由贸易的好处。我们会与其他国家在贸易问题上产生分歧。
但自由
贸易的好处实在是太大太明显了，而且世界的进步在很大程度上依赖于它。
两个聪明的国家会做出一些极其愚蠢
的事情，我们都可能时不时地做一些有些愚蠢的事情，而且显然我们之间也有一些让步和索取。
美国1970 年的出口和进口都约占GDP 的5%。在这里，基本上我们是卖出我们GDP 的5%，买进GDP 的
为平衡项目是，如果你的贸易有逆差，你的投资就会有顺差。因此，世界上对美国的索赔支票越来越多，他们在
某种程度上他们会购买我们的政府证券，也可以购买企业。随着时间的推移，你不希望差距变得太大，因为在某
些情况下，你向世界其他地方发出的索赔支票金额可能会变得有点不愉快。但中美两国在贸易方面做得非常好。
世界各国在贸易方面都做得非常好。所以这是一个双赢的局面。而唯一的问题是，当一方或另一方可能想赢得有
点太多，然后你就会有一定程度的紧张。
但我们不会因为贸易中出现的分歧而牺牲世界的繁荣。查理？
芒格：是的，我认为这两个国家都在进步。当然，中国的经济发展更快，因为它的起点较低，而且他们在拥
有高储蓄率方面比世界上其他国家更有优势。当然，一个长期深陷贫困的国家，如果吸收了世界上的先进技术，
并且有很高的储蓄率，就会比一些非常成熟的国家比如英国或美国进步得更快。这就是已经发生的事情。
但我认为我们相处得很好，而且我非常乐观地认为，
两个国家都会很聪明地认识到，他们最不应该做的事情
就是对对方怀有恶意。
(掌声)
4，并购交易不取决于巴菲特，现在的声誉属于伯克希尔
Becky Quick：这个问题来自KirkThompson。他说：沃伦，在今年的致股东信中，你提到了廉价融资和其
他公司愿意加杠杆参与收购竞争的例子来说明，为什么很难完成更多的收购交易。看起来，与巴菲特和芒格达成
交易的信任和威望，让伯克希尔获得了更低的折扣，并击败了其他可能向潜在卖家支付更高的公司。你是否考虑
过让伯克希尔的其他经理人有更多的公众曝光机会，以便未来几代成功的企业家继续像前几十年那样给伯克希尔
带来交易机会？
巴菲特：是的，这让我想起了Tony
OReilly 有一次谈到了CEO 的职责。
CEO 的第一项工作是在他的公司中
寻找那个有上进心、有头脑、意志坚定、各方面都优秀，有能力成为他合格继任者的人，然后把他解雇掉。
(笑声)
我认为，伯克希尔毫无疑问是公司一个很好的归宿，尤其是私营公司，我不认为这种声誉取决于我或查理。
(Tim O'Reilly 是爱尔兰裔美国人，互联网历史上的传奇人物，O'Reilly
Media 创始人兼CEO，全球领先的计
算机图书出版商，创办了第一个商业网站GNN，创立的Make 杂志，最先提出了Web 2.0 的概念。自1978 年开始，
奥莱利传媒一直都是前沿发展的见证者和推动者。他热衷于新兴科技，是开源运动的坚定支持者，发起的诸多科
技热词在全球范围内疯传，推出了全世界第一本开源文集：《开源革命之声》。2010 年，《Inc.》杂志把他称为硅谷
先知，在过去30 年里，他几乎预见了每一项重大的技术创新。)
给我们打电话。(Laughs)所以我不担心所谓的"交易流"，这是我讨厌的一个术语。但我认为这取决于伯克希尔的声
誉而不取决于我。而且，正如我提到的，我的电话并没有响起好的交易。因此，很明显，我这个大赢家的个性或
其他东西，并没有为你带来什么好处。(笑声)所以，可能下一个接任者将会接到更多的电话。
现在的声誉属于伯克希尔。
对于那些关心他们和他们父母以及他们祖父母用几十年精心打造的企业的人来
说，如果他们关心家族企业的最终归宿，当因某种原因不想保留或不能保留在家族中之后，我们绝对是他们的第
一选择。我们将继续成为他们的第一个打电话的人，无论查理或我还是其他人接电话。查理？
芒格：嗯，长期以来很多子公司一直在与他们认识的人进行各种各样的收购，而这些人我们并不认识。所以
它已经在发生了。而且，事实上，在那里发生的事情比在总部发生的收购更多。
巴菲特：不要告诉他们，查理。(笑声)
芒格：所以你正在实现你的愿望。而奇怪的是，就控制权而言，大约99%的上市公司都是由投资银行家主持
的拍卖中易手的。而购买的人通常只是把它的杠杆作用发挥到极致，当市场情况好转他们就会开始杠杆收购，而
所有收购这些以非常高的价格易手的公司的高杠杆资金，来自于慈善捐赠基金和养老金计划。这个模式迟早不能
完美地发挥作用，而且它将会有一个不愉快的阶段，我认为届时我们会以良好的状态在附近出现。
巴菲特：许多年前，有一个家伙来找我。他有个很好的生意。他一直很担心，因为他的一个股东朋友死了。
后来出现的问题是，管理层在某种程度上试图占有寡妇的权益，而这成为一场灾难。所以他说他在去年想了很
多。最后决定，不把公司卖给竞争对手，因为他们会解雇公司所有的人，只有首席财务官会留下，而且所有上下
游都会换成收购方的人。他不想这样对待他的员工。然后他又想，他不想把它卖给私募股权公司，因为他认为他
们将使之杠杆化，而他从来不喜欢那么高的杠杆，然后他们就会把它转卖给别人，所以这将完全脱离他想做的事
情的控制。而他想继续自己经营。所以他说，"沃伦，并不是说你是一个多么伟大的人，而是你是唯一剩下的人。"
(笑声)所以在许多情况下，伯克希尔将继续成为唯一剩下的可选对象。Gary Ransom？
5，我们对网络保险一无所知
司。那么，你如何思考并准备应对网络领域中的大事件？
巴菲特：是的。顺便说一下，我在年报中写了这个问题，没有人知道答案。我可以写下一个数字，而其他更
聪明的保险业人士会写下另一个不同的数字。但我认为这大约有2%的概率出现我称之为4000 亿史诗级巨灾。网
络风险也包含在这个等式中，这不仅仅是地震之类的灾难。坦率地说，我不认为我们或其他人，真的知道他们在
承保网络风险时在做什么。这只是游戏非常、非常、非常的早期。我们不知道这些保单将如何发展，一定会是什
么结局。我们不知道保单之间会有多大程度的相关性，我们现在并不认为是相关的，或者还没有想象出来。每年
当我去听这些来自中央情报局或任何地方的人演讲时，他们告诉我，进攻优先于防守，并将继续这样下去。我可
以想象出很多网络事件，我不打算在这里说出来，因为那些思想扭曲的人可能远远超过我的想法，但我不会给他
们提供任何东西。
这是一个我们不了解的领域，我们对加州发生地震的概率有一个相当好的理解，或佛罗里达州遭受三四次飓
风袭击的概率，或任何可能的事情有很好的理解。但我们不知道在网络方面做些什么，我们不想成为这方面的先
驱。伯克希尔特种保险公司在这个领域做了一些业务。但是，如果你是出于竞争的原因而做一些事情，这我没意
见。但是当我在做一些人们告诉我是竞争需要的事情时，我们将尽量不这么做。我们不想成为它的第一或第二或
第三个被曝光者。我确信我们在网络风险上没有业务。
我认为任何人现在告诉你，他们认为他们以某种精算的方
式知道，未来一般的承保经验可能是什么，或者最坏的情况会是什么。我认为这是自欺欺人。这就是我说一个
4000 亿美元的巨灾事件每年大约有2%的概率发生的原因之一。
网络是一个未知的领域，它将变得更糟，而不是更好。然后问题是，如果我们有一个250 亿美元的商业险限
额，是否有一些我们没有预见到的风险聚合，或者法院对这些保单有不同的司法解释，那么他们通常会给被保险
人无罪推定的好处。所以你指出这是一个非常重要的风险是正确的，这些风险在10-15 年前不存在的，而且随着
时间的推移，这种风险将更加严重。而我能告诉你的是，这些风险是我的4000 亿和2%的一部分。但如果你有不
同的猜测，你的猜测也很可能比我的猜测正确。查理？
巴菲特：我确实认为，如果有一个来自网络巨型风险，比如达到4000 亿，我不认为我们会有超过3%的风险
暴露。
芒格：不会，但我们会承担我们的份额。
巴菲特：而且，你知道，如果我们有120 亿美元的损失，它将摧毁很多公司。我认为，不考虑新的会计规则
变动，我相信，按我所说的经营收益，我们很可能在那年仍实现合理的利润。我的意思是，我们的处境与我所知
的世界上任何一家保险公司都不同，我们有能力处理真正的巨灾风险。
芒格：请允许我指出，
我右边的主要股东几乎把他所有的净资产都放在这一只股票里。这很可能会比那些职
业经理人管理的上市公司管理地更加仔细。
巴菲特：是的，一个将在65 岁退休的64 岁的人，你真的不希望很多决定由他来做。(笑声) 好的，第2 区。
6，对公共部门的资本分配一无所知
股东：WallyObermeyer 来自科罗拉多州阿斯本市ObermeyerWood 投资顾问。
沃伦，查理，你们两个在私营部门的资本配置方面表现出了卓越的才能，并向世界展示了在这一领域的卓越
成就。你认为在公共部门，包括在州和联邦层面，是否也有类似的机会实现出色的资本配置？如果是这样，你会
建议社会采取什么方法或改变来实现这些效益？
芒格：这太难了。我们为什么不继续讨论一个新问题呢？(笑声)
巴菲特：恐怕我没有什么要补充的。(掌声)
我并不是想不公平得对待提问人，但不幸的是，这是一个完全不同的游戏。而选民的动机不同，条件不同，
奖励机制也不同，一切都不同。我们无法对你的问题给出任何建议。对此我很抱歉。好的，Andrew？
7，富国银行在"纠错"后将变得更好
AndrewRossSorkin：嗨，Warren。这个问题来自伊利诺伊州芝加哥的PaulSpieker。我相信他今天可能在
这里。他写道，你的一句著名的，也许是最有见地的话如下：
如果你发现自己在一艘长期漏水的船上，投入换船
如果富国银行是一艘长期漏水的船，那么伯克希尔会在漏水到什么程度时考虑换船呢？(鼓掌)
巴菲特：是的，好吧，富国银行是一家证明了激励措施有效性的公司，只是他们的激励措施是错误的。而这
是很糟糕的。但是，他们犯了一个更大的错误，我不知道到底是怎么做的，或者是谁做的，或者是什么时候做
的，但他们忽略了一个事实，他们有一个错误的激励系统，这个系统正在激励人们做些疯狂的事情，比如开设不
存在的账户，等等。而且，你知道，这在伯克希尔是大忌。就在我们坐在伯克希尔的时候，我们知道肯定人们在
做错事，你有37.7 万名员工，你不可能期望每个人的行为都像本·富兰克林或其他类似的人一样。我不知道在我们
说话的时候有10 件20 件还是50 件做错了。重要的是，如果我们能够避免，我们不想鼓励任何这种错误，如果
我们发现它正在发生，我们必须对它采取行动。这绝对是它的关键。
而富国银行没有这样做，所罗门也没有这样做。事实是，在我们做的几宗最伟大的投资中，人们也都犯了类
似的错误。我在合伙生涯中做的最好的投资，是我们在1964 年买下了美国运通的股票，因为有人被激励在一个叫
美国运通Field Warehousing Company 的公司做了错事。我们花了4000 万美元买下了相当于GEICO 保险一半
的股份，因为有人被激励去满足华尔街对收益和增长的预期。而他们没有把重点放在设定合理的储备金上。而这
在1964 年给美国运通带来了很多的痛苦。它在1976 年给GEICO 保险带来了很多的痛苦。它导致大量员工失业
以及各种各样的事情。但他们困境反转了。看看美国运通和GEICO 保险从那时起已经发展到了哪里。
因此，你将在一些非常大的机构中遇到问题的事实并不少见。事实上，几乎所有的大银行都有这样或那样的
问题。我认为，无论从投资角度还是从未来的道德角度来看，富国银行作为一家公司，没有理由比其他与之竞争
的大银行逊色。他们犯了一个大错误，我们仍然有一个巨大未实现的收益，但这个错误与我们的决策无关。我喜
欢它作为一项投资。我喜欢Tim Sloan 作为CEO 正在纠正其他人所犯的错误。
(2016 年9 月，富国银行发生了一桩恶劣的舞弊丑闻，富国银行的员工为了达到销售业绩并获取巨额奖金，在
不告知客户的情况之下私下创建虚假账号，包括约150 万个银行账户和56.5 万个信用卡申请，而超过1.4 万个账
户产生了40 万美金以上的费用，其中包括信用卡年费，利息以及透支保护费。 10 月富国银行CEO-John Stumpf
被迫辞职，银行监管机构对富国银行处以1.85 亿美元的罚款。在如此恶劣的情况之下Tim Sloan 临危受命被董事
会选拔接任CEO。Tim Sloan 在富国工作超过31 年，2019 年6 月宣布退休。Sloan 一直被批评应该下台，他长期
做为银行内部核心人员，难以令人信赖他会为富国银行认真除弊，但董事会一再支持他。董事会已选任富国银行
总法律顾问Allen Parker 为临时总裁兼首席执行官，立即生效。Parker 律师出身，2017 年被聘入富国银行，旨
值得一吨的治疗"。而我们应该全力以赴。所罗门的经历在我的一生中都在推动我，以确保浮现的任何不愉快问题
都被解决掉。当其他事情都很顺利时，这一点有时并不容易做到。
而在富国银行，我不知道具体是什么措施，但他们做了每个公司的人有时都会做的事情，它被强调到了一个
极端点。但我认为没有理由不认为未来的富国银行是一家非常、非常大的、运营良好的银行，虽然它在历史上有
一个它希望没有的插曲。但GEICO 保险和美国运通更强大。问题是，当你发现问题时，你会怎么做。查理？
芒格：嗯，我同意这一点。如果这些舞弊事件没有被发现，我认为富国银行的未来会更好。但还是发生了。
我认为Harvey Weinstein 也为改善富国银行的形象做了很多。(笑声)，(Weinstein 是好莱坞著名制片人，2017
年被曝涉嫌性侵多名女性。2020 年因强奸被判23 年监禁)。但这显然是一个错误，他们敏锐地意识到了这一点，
并感到非常尴尬，他们不希望这种情况再次发生。你知道，如果让我说在所有的银行中哪家银行在未来更有可能
表现得最好，那可能是富国银行。
巴菲特：我这里有一份1942 年3 月12 日的《纽约时报》，如果你去看它的后面，在一分类区有一块写着"招
男性"，另一块写着"招女性"。《纽约时报》在那些日子里做的是正确的事情吗？我认为《纽约时报》是一份了不起
的报纸，但人们会犯错误。你知道，把招聘广告分为两类，"好吧，我们会把工作分为适合男性和适合女性，我们
认为什么工作是合适的，或广告商认为是合适的"。(1960 年代女性平权运动，之前女性一般做家务或教师或护士
等低收入服务工作，只有40%女性出门工作，且薪水只有男性一半，招聘广告被分为招男性和招女性，女性那一
栏一般是文秘和家政，如果是女律师必须在招男性那一栏找等等)。
我们在这个世界上做了很多愚蠢的事情。而，正如我所说的，在1970 年代初，GEICO 保险可以在设置合理
储备金时做到这一点，但他们向新客户收取了错误的保费价格，因为他们认为自己的损失比实际情况要少。我确
信其中一些可能是为了取悦华尔街，或者只是因为他们不想面对事情的发展。但是，它后来的表现令人难以置信
的强大。现在它承保了美国13%的汽车保险。当他们发现自己处于几乎破产的边缘时，引起了人们对于储备金不
足的关注。他们以为抓住了世界的尾巴，然后他们放弃了对储备金的关注。
我在1964 年参加了美国运通的年会，有人问审计师是否会站出来。其中一家大公司的审计师(我就不提了)走到话
筒前，有人问，"我们去年付给你多少钱？"审计员给出了他的答案，然后提问者说："那么，如果你到十英里外的
Bayonne 去检查油罐里是否有油，你会额外收我们多少钱？"(大笑)所以一些人从Bayonne 的一个酒吧给他打电
话，告诉他这些虚假的事情正在发生，而他们根本不想听。他们把耳朵闭上了。然后一个伟大的公司有了一段濒
临破产的经历。
所以我们会犯错误。我向你保证，我们会在伯克希尔得到一些不愉快的消息。我不知道会是什么，但最重要
的是，我们要做点什么。而有的时候，
当我拖延的时候，查理一直是那个让我付诸行动的人，所以他做了很多你
不知道的服务。
(笑声)好的，Gregg Warren。
8，好的交易越来越少
Gregg Warren：早上好，沃伦。关于前面Becky 的问题有一点补充。在2014 年的年会上，以及今天早上，
你指出，伯克希尔品牌的力量和它的声誉，以及伯克希尔财务实力，将使公司的下一任管理者能够复制许多你作
为公司代言人所带来的许多优势，其中之一就是有能力从被投资企业中获得高利率固定收益，以换取资本注入和
在财务困境时获得巴菲特的认可。我相信关于财务实力的观点，并相信交易将继续进行，卖家仍在排队等候成为
伯克希尔家族的一员，特别是如果公司的下一任经理被允许保留大量现金的话。但我并不完全相信他们能够获得
同样的8%、9%、10%的优先股利率以及其他附加条件，就像你在困境中能够从高盛和美国银行等公司获得的那
样。我预计一旦你不再经营，这些利率至少会降低几个百分点。也就是说，直到这些经理人建立起声誉，才能保
证更高的回报。我这样想对吗？
巴菲特：我不确定。在2008 年9 月初当我们投资高盛和通用电气时，实际上我们本可以获得更好的条件。但
我认为这最终可能会适得其反，因为我不知道它会发展到什么程度，但我们可以在3-5 个月后进行比当时更好的
投资，如果我们真的等到恐慌进一步发展，在财务上会做得更好。
但我们也不想做一些看起来很过分的条款，这
样的交易对高盛或GE 不利。实际上我们并没有把它推到极限，
他们打算接受我们提供的条款，因为周围真的没有
他收到了关于交易的电话，他也是那个回电话的人，我不认为另一方会在乎回电话的他而不是我。
你知道，在过去的某些时候可能只有少数交易。但我们将继续坚持在给定时间我们关于的金钱机会成本的标
准。Todd 和Ted 和我一样，对这个问题有很好的思考。而且有时，非常偶然地，我们的电话会响很多。而如果他
们需要钱的话，我认为他们不会因为不是我而挂断电话。查理？
芒格：嗯。他所说的那些时间，很多都是50 年来最糟糕的时间。因此，这是一种非常罕见的情况。而且我们
没有做那么多交易。所以我认为他是对的，
我们在未来会更难达成类似的交易。
巴菲特：是的，现在的问题是交易所涉及的金额，而不是决定什么是适当的条款。
有时我们可以得到我们认
为合适的交易，今天大多数时候我们都不能。
但你可能会看到一两笔交易，不是在购买企业方面，而是在投资证
券方面，让你觉得是伯克希尔投资资金的完全体面的方式。而且他们很可能是通过Todd 或Ted 而不是直接来找
我。我希望人们会有点想念我，但你不会注意到的。(笑声)好的，第3 区。
9，与AjitJain 谈论保险定价非常有趣
股东：ToddLichter 来自科罗拉多州Boulder。巴菲特先生，你是否仍然参与喜诗糖果和布法罗新闻报的定价
决策？你对伯克希尔的哪些子公司采取了不闻不问的态度？
巴菲特：是的，你说的没错，有相当一段时间，查理和我曾一度都参与了喜诗糖果的定价决策。当然，在一
些年里，特别是在布法罗新闻报遭遇生存问题的时期，我肯定参与了这些决策。在这两种情况下，我们都有好的
经理人，但我们仍然认为这些决定是重要的。但是我们已经很久没有参与过这样的事情。
我不能告诉你喜诗糖果的每磅价格是多少，这是因为人们包括邀请你加入这里的人会不时给我送来免费的糖
果。(笑声)我也不能告诉你布法罗新闻报的定价。我所知道的是，一般来说，现在要提高广告价格是非常、非常、
非常困难的。唯一的例外是，AjitJain 经常和我交谈。如果有一些非常大的风险，如果有人想要一个50 亿美元的
化工厂的保险，某种程度上会造成超过30 亿的损失或什么的。他在他脑子里定价，我在我脑子里定价，然后我们
比较一下，这是我们的一个乐趣。这种保险风险，你真的不能在书上看到，或通过可能的参数去精算出来。我喜
好。我们有一个非常奇特的地方，沃伦与公司中其他经理人的接触，主要取决于经理人想要什么，而不是他想要
什么。这很不寻常，而且效果很好。
巴菲特：我们最成功的子公司之一的CEO，我可能在过去十年里只和他说过三次话，除非我在这里看到他并
打个招呼。他做得非常好，如果我没有和他谈那三次，他可能会做得更好。(笑声)
另一方面，Ajit 和我非常频繁地交谈。他管理保险业务，而我确实对保险业务的了解比我对许多其他业务的了
解要多。而且这很有趣。我们正在评估那些你在书上找不到的业务。我的意思是，
在Ajit 跟我谈的那些业务中，
精算人才并不是最重要的。而这在我们整个保险业务中是非常重要的。
在这些特定的情况下，我们正在做出判
断，他做的判断比我的好。但我只是喜欢听这些故事，因为这些议题很有趣。好的，Carol？
10，将商业价值放入损益表中具有"巨大的欺骗性"
CarolLoomis：这个问题来自股东JackCiesielski。他是一位著名的会计专家，多年来一直撰写"会计观察"。
巴菲特先生，在今年的股东信中，你对要求公司对其投资持有的股票使用市值的新会计规则有严厉的评论。出于
分析的目的，你认为伯克希尔报告的净收益将是无用的。我想和你争论一下这个问题。一个公司的收益报告难道
不应该列举在一个会计期间发生在公司内部的一切吗？损益表不应该像一份客观的书面信息，告知股东那段时间
在管理层下发生了什么，显示管理层为增加股东价值做了什么，以及外部力量可能对公司产生了什么影响？如果
证券增值了，公司和股东肯定会更好。而如果证券价值下降，他们的情况肯定会更糟。这些变化无疑是真实的。
在我看来，像一些公司忽视重组成本那样忽视变化，是对股东信息的删减。那么我的问题是，你会如何回答我说
的话？(笑声)
巴菲特：好吧，我回答Jack 的是，如果我们有1700 亿美元的部分所有权的公司，我们打算拥有几十年，而
且我们预计随着时间的推移将变得更有价值，我们在资产负债表中反映了市值，那么，这些公司的标价，每季度
在损益表中上下波动还有何意义呢？同时在大多数情况下，我们拥有的业务已经变得更有价值，而且自从我们买
下它们，以一个极端的例子GEICO 为例，我们以5000 万美元买下其一半的股份，我们在每季度是否需要将其市
我们很多业务的价值是我们支付价格的10 倍，但是我们应该如何逐个季度通过损益表来计算它们的价值，
99%的
投资者可能把净收益看成是有意义的，就一年中从业务中产生的收益而言，我认为这将有极大的欺骗性。
在你刚
才看到的今年第一季度数字中，我们有历史上最好的经营收益，但我们的证券下跌了60 亿，每天通过损益表计
算，你会说我们可能在周五赚了25 亿美元。好吧，
如果你让投资者、评论员和分析师以及其他所有人根据这些净
收益数字，来试图对各季度的收益，以及未来几年的收益进行精确预测，我认为你通过损益表这些数字来分析是
非常不利的。
我认为，在资产负债表上记录有价证券价值是可以接受的，这样可以获得有价证券的市值信息，但
我们的经营业务我永远不会这样做，比如，如果我们要出售一半BNSF 铁路，我们可以把它变成一个有价证券，
这将看起来像我们一夜之间赚了一大笔钱。或者如果我们每三个月对它进行一次评估，并把它的数字写高写低，
第一，它可能会导致各种操纵，第二，它只会导致任何普通投资者完全混乱。我不想以这种方式接受信息，因此
我也不想以这种方式发出信息。查理？
芒格：嗯，对我来说，
显然应该注意估值的变化，过去和现在它一直都是直接进入净资产的数字。
所以提问
者并不了解他自己的职业。(笑声和掌声)我不应该那样说话，但偶尔也会说漏嘴。(笑声)
巴菲特：有时他甚至会推它一把。(笑声)好的，Jonathan？
11，严重的竞争压力使中间商麦克莱恩McLane 的利润受到挤压
Jonathan Brandt：自沃尔玛收购以来，McLane 的核心营业利润率已经从通常水平下降了约50%。你能否
详细说明导致了利润恶化的杂货店和便利店分销业务的竞争压力？你是否预计该业务的利润水平最终将会恢复到
原有的水平，还是说这就是新的常态？
巴菲特：好吧，我不知道第二部分关于未来的答案，但毫无疑问，利润率已经被挤压。正如你所知道的，利
润区间极为狭窄，税前利润率已经被挤压了约1%。付款条件也受到挤压。在某些情况下，我们有相当长期的合
同，所以这个利润水平将持续五年。这是一个利润率微薄的业务。情况比你描述的还要糟糕，因为在McLane 内
部，我们在几个州有酒类分销业务，该业务实际上适度增加了其收益，而且我们增加了该业务，所以在McLane
了分销设施等等，照顾好员工来迎接所谓的"非理性竞争"，这是一个巨大的诱惑，但这就是资本主义。
而且你是对的。从我们买下它的时候起，我们的收益上升了很多，而且我们现在的收益仍比买时还多。随着
时间的推移，我们已经赚了很多钱。但是，正如我所说，其中相当一部分实际上来自于酒类分销业务，我们在四
个州经营得非常好。我们将尽最大努力提高利润率。但我不能告诉你一个真正的数字，至于五年后分销业务的利
润率会是多少，你的猜测甚至比我更好。这是一项非常重要的服务。我们有400 多亿美元销售收入。我们比其他
任何人都更多地运输各种公司的产品，这些公司的名字大家都知道。但是，当你从交易的一方，比如卡夫亨氏或
PhilipMorris 不管是谁采购产品，而你在交易的另一方比如沃尔玛或711 出售，有时
他们不会给中间商留下太多
的利润空间。
查理？
芒格：我认为你描述得很好。(笑声)
12，伯克希尔与亚马逊和摩根大通计划成立医疗公司
股东：早上好，查理和沃伦。我知道这似乎有点不合时宜，但我是查理的超级粉丝，主要是因为你的25 个认
知偏见。我来自华盛顿州的西雅图Seattle。我经营一家个人数字营销公司，专门从事Facebook 广告和电子邮件
营销。我经常使用这些。你对可口可乐的分析真的非常、非常扎实。而我在寻找如何理解我客户的产品的机制以
及如何推广它们的时候，也会用这个作为参考。所以我相当肯定，你的认知偏见也适用于互联网相关的公司。现
在你与亚马逊和摩根大通在医疗保健方面合作，我很好奇，你是否已经开始了解如何将这些偏见应用于互联网相
关公司？或者说，你们是否有另一套工具来决定你们是否了解一个企业？因为你们经常谈到不要投资于你不了解
的企业。
巴菲特：好吧，我们不打算创办医疗保健公司，也不一定是相关保险公司或任何东西。我们只是有三个公
司，其领导人都是我所钦佩和信任的。而业务围绕着这三个公司进行。我们希望做一些查理可能会说是几乎不可
能以某种方式改变的事情，医疗成本在1960 年占GDP 的5%，而现在则占到接近18%。而与世界上任何国家相
比，美国企业的医疗成本是非常没有竞争力的。当我们在5%的时候，有一些国家也在5%左右。但我们已经成功
都较少。你有一个医疗系统，为数百万参与该系统的人提供3.3 万亿美元，几乎与联邦政府筹集的资金一样多。而
每一块钱背后都有一个付款人。这就像政治一样。
我们现在正在努力寻找一个CEO，我希望我们将能够在不久宣布，但这是一个关键部分。而这个人是否会有
想象力和人们的支持，使我们能够在一个大家都认为成本失控的系统中，做出任何重大改进，但我们发现，他们
都认为是其他人的错，一般来说这不会很容易。
但其目的并不是为了盈利。我们想让我们的员工以更低的成本获
得更好的医疗服务。
我们当然不会想出一些，我们认为员工将得到的服务比现在得到的还要差的服务。但我们确
实认为，可能有办法做出真正重大的改变，这可能会产生影响。而且我们知道，阻力将是令人难以置信的。如果
我们失败了，我们至少已经尝试了。但这个想法并不是说，在某个突破性的时刻，我将能够做出任何贡献，你知
道，通过阅读一些医学杂志或其他东西，就能改变一些像医疗系统一样根深蒂固的东西。(笑)
但是，我们的想法是，也许这三个公司雇用了超过100 万人，在我们宣布这一消息之后，我们接到大量的想
要加入的电话，但现在还没有任何东西可以加入。但如果我们提出任何有用的想法，他们会的。重要的是我们是
否能够带来资源带来人才。CEO 非常重要，我们带来这个人并支持这个人。
并以某种方式找出一个更好的方法，
让人们在美国继续接受更好的医疗服务，而不至于让18%变成20%或22%。
你知道，在我们孩子的一生中，1 美
元中只有100 美分。我们将拭目以待。如果你是AjitJain，从精算角度比喻，你不会在我们身上押注。但我认为我
们有机会有所作为。虽然没有人可以量化它，但我们可以做一些重要的事情。而且我们比大多数人更有条件去尝
试。而且我们肯定有合适的合作伙伴。因此，我们将给它一个机会，看看会发生什么。查理？(掌声)
芒格：在这项公共服务活动中，有一些成功的先例。如果你回到几十年前，John B. Rockefeller 一世用自己
的钱，使美国的医疗服务有了巨大的改善，非常巨大。事实上，此后再也没有任何一个人做过类似的改进，可以
与之媲美。因此，沃伦只是以另一种方式在尝试模仿洛克菲勒。也许这将会奏效。(1896 年，洛克菲勒出资成立了
洛克菲勒研究所，专注于医疗和教育慈善公益。1901 年洛克菲勒医学研究所在纽约成立，为洛克菲勒大学的前
身。现在的洛克菲勒大学是一所世界著名的生物医学教育研究中心，拥有75 个独立实验室。1913 年洛克菲勒基
们没有一个，那么我们不会仅仅因为要满足任何最后期限或类似的东西而去选择某人。我们已经有了这些出色的
合作伙伴。我们之间没有合伙协议。有人开始在法律部门起草一个，而CEO 刚刚制止了它。你确实在很多方面拥
有大量的资源。虽然我们都有自己的官僚主义，但如果我们有一些我们真正认为有意义的东西，我们可以克服掉
它。我们会得到支持也会遇到很多阻力。但如果我们想出一些有意义的东西，我们将得到许多美国企业的支持。
但如果这很容易的话，它早就完成了。这是毫无疑问的。
芒格：这不容易。(笑)
巴菲特：不容易。但应该尝试一下。好的，Becky？
2018 年1 月，亚马逊、伯克希尔和摩根大通发布联合声明，计划成立一家具有保护伞性质的独立医保公司，
为各自的雇员及家属提供价格合理、透明的高品质医疗保健服务。2019 年3 月，联合组建的医疗公司公布了公司
名称Haven，总部设于波士顿，是一家非营利性、专注于医疗健康的公司，目标是为三大股东100 万员工提供低成
本、高质量的医疗健康服务，同时提供更易获得的初级保健服务、易于理解的保险福利以及更实惠的处方药。6 月
确定CEO 为医生兼畅销书作家阿图·葛文德Atul Gawande，2019 年5 月因通勤时间过长而宣布辞职，之后CEO 一
直空缺。2019 年10 月，Haven 推出首个运营项目Amazon Care，这是一个虚拟的初级保健服务，旨在改善和降低
患有慢性病的员工的护理费用。2019 年11 月，Haven 宣布与Cigna 和CVS Health 旗下的Aetna 合作，为亚利桑
那州和俄亥俄州的3 万摩根大通员工提供健康计划。具体模式是，技术团队通过数据分析，建立一个精选医生网
络，引导他们根据自己的状况进行适当的护理，如紧急护理诊所、医学专家或远程医疗预约。2021 年1 月，Haven
宣布将于2021 年2 月底结束其独立运营。显然，三巨头的Haven 试验田并没有在医疗保健领域开花结果。
控制药价是降低医疗健康成本的重要一环，这也是诸多商业保险公司取得成功的关键因素，但实际操作起来
并不容易。美国诸多药企靠着毫无约束的药品定价和药物专利体系长期垄断医药市场，并以高价在市场销售，而
为了巩固地位，这些药企将部分利润花在对政府的公关上，以阻止不利于药企的新法律通过。此外，医疗机构、
制药器械公司与医疗保险公司也形成"铁三角"，他们既有竞争又相互合作，共同向政府和议会施压。虽然医疗健
康行业正努力向低成本高效率的运行模式转变，但整个行业仍在很大程度上签订有偿服务报销协议，由于报销公
司和服务提供者通过按服务收费系统获得了丰厚的利润，因此其它支付模式阻力重重。
美国是少数没有实行全民医保制度的国家，民众在购买保险上有很大的可选择性，但这看似自由的权利却因
高昂的医疗费用而变得沉重。据《洛杉矶时报》报道，美国是全球医疗费用最高的国家，如果个人没有购买任何
医保，其医疗费用将是购买医保人群的5 倍之多，因而保险对绝大多数美国民众来说显得格外重要。美国医疗保
险分为公共医疗保险和商业保险。公共医疗保险主要面向于拥有美国公民身份的老人、残疾人、低收入人群及其
他特殊人群，这些保险一般由国家及政府支持，而商业保险则是由个人或机构与保险公司进行签约。公共医疗保
险主要包括联邦医疗保险Medicare、医疗援助Medicaid、儿童健康保险CHIP 等，不同类型的保险制度服务模式
不同，覆盖人群也不尽相同。由于公共医疗保险的超高门槛，保险覆盖率仅为16.3%，这也使得美国的商业保险市
场非常发达。据统计，80%以上的美国人都购买了各种各样的私人健康保险产品，而在这些商业医保中，90%是企
业为员工提供的医保，仅有很小的一部分是个人自行购买。如今美国政府仍未出台任何政策强制要求企业为员工
购买保险，但迫于美国工会的压力，企业为员工购买医保成为了一种社会共识，而且企业不仅要为员工购买医
保，还要为其配偶和子女购买医保。数据显示，美国个人健康险每年所缴纳的平均费用为2 万美元，企业需为员
工缴纳其中的70%，个人则需缴纳剩下的30%。根据美国人口普查局在2020 年9 月中旬发布的信息，美国2019 年
人均年收入约为3.9 万美元，而保险费用支出占个人收入比例高达15%。因而，对于任何一家企业来说，保险支出
的股东。该股目前是他们18 只股票持仓中最大的。他问：在过去的两年里，你已经列出了ProtégéPartners 的单
个基金的业绩。你什么时候开始公布TedWeschler 和ToddCombs 管理的250 亿美元的年度业绩？你能说明在
过去五年中，他们俩人是否战胜了标普500 指数？
巴菲特：是的。都是A。我们可能永远不会报告他们的个人表现。但可以肯定的是，我和查理都非常关心他
们对伯克希尔的贡献。他们做的非常出色了。他们不仅有智慧，有记录，而且他们是杰出的人。例如，在医疗项
目上Todd 做了大量的工作。而且我派给了他的几件事情，他做得都比我好。因此，我正在衡量他们自加入以来的
记录，Ted 比Todd 晚来一年左右，但他们自加入以来的记录几乎是相同的，与标普指数对比也是如此。而且他们
已经收到了一些激励性薪酬，这只有当他们击败标普指数时才会得到。
正如我所说，他们只是稍微领先。但这已
经比我做的好，所以自然不能批评它。
(大笑)他们是两个非常、非常、非常好的选择。查理？
芒格：你在前一年确实报告过。你只是今年没有这样做。但现在你有报告了。(笑声)
巴菲特：我们所有人都有的问题是规模。坦率地说，
即使是经营120 或130 亿美元，也比经营10 亿美元更
难。如果你经营的是100 万美元或类似的东西，那就是一个完全不同的游戏。
你会同意这一点的，对吗，查理？
芒格：当然。(笑声)
巴菲特：好的。就像任何一个好律师一样，除非你认为你知道他们会给你什么答案，否则你永远不会问他问
题。(笑声)好的，Gary？
14，GEICO 正处于良好的增长和利润轨道上
Gary Ransom：我的问题是关于GEICO。去年，你们承诺的增长实现了。但在此过程中，综合比率不断上
升，这是15 年来第一次超过100。当然，其中一些是灾难引发的。但是，即使不包括灾难，在损失趋势中也有一
些因素导致增长放缓，至少在我们进入今年下半年时是这样。我想知道你是否能告诉我们发生了什么。所以我今
天早上也看了一下，看起来第一季度的情况已经稳定了一些，但我还是想知道去年四季度的情况。
巴菲特：是的，当然。我对这个问题的唯一不同之处是，当你说这导致我们增长放缓，我们不想增长放缓。
如果你看下一季度数据，我们的利润率约为7%，这实际上比我们的目标要多一点。我收到了初步未经审计的
4 月份的数字，它们是相似的。所以，现在的承保收益或者说利润率是完全令人满意的。而且我们很想获得所有的
增长。而且我们今年将获得新的市场份额。当TonyNicely 接管GEICO 时，1993 年市场份额是非常小的2%。而
现在它将是全国13%的家庭。而且我们将继续获得份额。
我们大部分时间将继续实现承保盈利。我应该说每隔一段时间，我们的费率就会有一点不充分。而且我们也
许会在飓风或类似的事件中遭受一些巨大的损失，我们会在纽约有一个Sandy 飓风。但GEICO 保险真的是一颗
宝石。我们还有一些其他的公司，我们觉得非常接近于类似的情况，但GEICO 是一个令人难以置信的公司。它有
一个属于自己的文化。根据汽车保险的平均水平，它每年为客户节省了大概40-50 亿美元的费用，而他们本来是
要支付这些费用的。而且它将在很大程度上实现承保盈利。去年GEICO 浮存金增加了20 亿美元。
这是一个了不起的公司。就像我说的，前四个月的情况明显好转。现在，汽车保险有一些季节性。一季度通
常是四个季度中最好的。但一季度不是一个戏剧性的季节。因此我认为，当你阅读10-Q 报告时，你可以相信我4
月份的话。我认为GEICO 正处于良好的利润轨道和良好的增长轨道。它增长得越多，我就越喜欢它。查理？
芒格：嗯，我认为你说得很好。GEICO 从来没有很糟糕，现在好多了。(巴菲特笑)
15，贸易不可避免的导致一些人失去工作
巴菲特：好的，第五站。
股东：早上好，沃伦和查理。Ethan Mupposa 来自内布拉斯加州的奥马哈。我的问题是，Donald Trump 的
关税将如何影响伯克希尔的制造业务？(掌声)
巴菲特：嗯，到目前为止，我们已经看到钢铁成本有一定程度的增加。但正如我先前所说，中美之间会有一
些来回的竞争，会有一些让一些人不高兴的事情，但我不认为任何一个国家会把自己陷入一个长期的贸易战中。
我们在过去有过几次这样的经历。我认为我们已经在这方面学到了一般的教训。但是，我们的贸易政策中会有一
些事情激怒到其他人。也会有一些来自其他国家的东西激怒我们。而且会有一些来回反复。但最终，我不认为我
巴菲特：我一直说，
任何总统都需要成为一个首席教育家，正如富兰克林·罗斯福在大萧条时期所做的那样。
这就是为什么他有那些炉边谈话，而且非常重要的是，他向人们传达了需要做什么，以及他们周围发生了什么。
贸易是特别困难的，因为贸易的好处基本上是不可见的，如果我们有一个规定，你今天穿的衣服都必须在美国生
产，你不知道你会为你的衣服会支付多少钱，你会为你的电视机支付多少钱等等。当他们到处买东西和经营自己
业务时，没有人会每天都思考这些好处。其负面因素是非常明显和非常痛苦的。就像我们在缅因州的Dexter 鞋业
发生的那样，如果你被解雇，而你是一个非常非常非常好的工人，你为你所做的事情感到自豪，也许你的父母在
你之前也做过，而突然你发现在美国制造的鞋子与海外制造的鞋子没有竞争力。
你知道，你可以尽情地谈论Adam Smith 或David Ricardo 或其他东西，来解释自由贸易和比较优势的好处
等等，但这并没有任何帮助。如果你是55 岁或60 岁，谈论再培训或类似的事情，你知道，那代表着什么？所
以，在政治中这是很艰难的，因为你有一个隐形的好处，而你的选区有一定比例的人付出了非常明显的代价。
而在这种情况下，你需要做两件事。你需要知道什么是对国家有利的。因此，你必须非常善于解释它是如何
真正地伤害到在纺织厂工作的人，就像我们在New Bedford 做的那样，我们一半的工人只讲葡萄牙语。突然间，
他们就没有工作了。而他们多年来一直在努力做好自己的工作。你必须要做两件事。
你必须明白，这是个人为集
体利益所付出的代价。其次，你必须照顾那些因为年龄或其他原因，再培训就业会成为一个笑话的人。你必须照
顾那些在对我们国家有利的事情上享受不到的人。
这需要社会通过政府采取行动，制定政策，使我们获得正确的
集体结果，并且在这个过程中在经济上伤害太多的人。你知道，多年来我们已经在不同的领域做到了这一点。正
当壮年的人有义务去帮助照顾那些年老和年幼的人。每当一个婴儿在美国出生，我们就承担了一个教育他们12 年
的义务。你知道现在要花15 万美元。我们有一个制度，在正当壮年的人和年老和年幼的人之间建立一种联系。而
且随着时间的推移，情况变得越来越好。它现在远非完美。但随着时间的推移，它已经变得更好了。
而我相信，贸易经过适当的解释，以及那些照顾到被牺牲掉的人的政策，对我们的国家是有好处的，也是可
以解释的。但我认为这是一个艰难的过程。对一个在缅因州Dexter 做鞋或在马萨诸塞州New Bedford 的织布机
收到的最尖锐的问题之一。这位股东写道：每年我都在年会上观看这部电影，当你代表所罗门公司在国会作证
时，象征着一种道德指南。投资者越来越希望投资于具有社会和道德责任感的公司。因此，当你在CNBC 上被问
及企业在围绕枪支销售的合理政策中可以发挥的作用时，我感到不安。你认为企业根本不应该发挥作用，你不会
把你的价值观强加给别人。当你说你可以接受伯克希尔拥有枪支制造商的股份时，我更加惊讶。在几年前的年会
上，你说由于社会问题你不会收购烟草制造公司。只要不违法，伯克希尔会与任何公司合作，这种想法似乎与我
认为你所代表的一切相悖。请告诉我们你说错了。(掌声)
巴菲特：好吧。让我们稍微探讨一下这个问题。(笑声)
它应该只是我的观点，还是应该是公司股东的观点？因此，如果我决定就各种政治问题对公司股东进行民意
调查，其中之一是，伯克希尔是否应该支持全美步枪协会NRA，如果大多数股东投票支持，或者如果大多数董事
会投票支持，我将会接受。
我不认为我在接受伯克希尔的工作时，会把我的政治观点强加进去。
在2016 年的选举
中，我筹集了很多钱。就我而言，我为HillaryClinton 筹集了资金(掌声)。我以各种方式说出了相当坦率的意见，
但当我这样做时，我不认为我在为伯克希尔说话。
我是作为一个私人公民在说话。我不认为我有任何理由为伯克
希尔代言。
在母公司层面，我们从来没有做出过政治贡献。而且，我没有去找我们的供应商筹集资金，我没有为
我上过的学校，我支持的政治候选人，或其他任何事情去筹集资金的事情。我认为我们不应该在GEICO 的投保人
表格上有一个问题：你是NRA 会员吗？如果你是，你对我们来说就不够好或者其他什么。我不会将我的政治观点
强加于我们企业的活动之上。(掌声)而如果你了解哪些公司是纯粹的，哪些公司是不纯粹的，我认为你很难提出这
样的问题。但谢谢你。我想有了这个回答，我几乎不敢再让查理回答了。查理？(笑声)
芒格：很明显，在所有种类的事情中，沃伦是有底线的。
巴菲特：是的，我们确实是。
芒格：
尽管它们是合法的，但在我们标准之下我们也不会去做。
但我们不一定做得完美，即使我们有某种高
级的知识。我们只是尽我们所能。当然，我们不会禁止所有枪支，因为奥马哈被野鸡包围了。(笑声)
向股东返还资本的一种手段，你在去年的年会上指出很难向股东解释。虽然我理解不设立定期股息的理由，但一
次性的特别股息可能是一个不错的选择，可以将伯克希尔的大块超额资本返还给股东，而且不需要承诺永远支付
定期股息。不过，特别股息的缺点是，它将导致账面价值和每股账面价值的立即下降。而更大规模的股票回购，
虽然压低了账面价值，但会减少伯克希尔的股票数量，对每股账面价值的影响很小。如果我们真的碰巧过了几
年，伯克希尔确实达到了1500 亿美元的门槛，因为市场估值持续过高，无论是收购公司还是回购股票，你是否会
考虑一次性的特别股息作为向股东返还资本的手段？
巴菲特：嗯，如果我们认为我们不能有效地使用资本，我们会试着找出最有效的方式将资本返还给股东。我
想我们不太可能通过特别股息来实现这一点。如果回购没有导致我们支付高于每股内在价值的价格，我认为我们
更有可能通过回购来实现。我们永远不会做任何我们认为对持续持有的股东有害的事情。因此，如果我们认为股
票的内在价值是X，而我们必须支付一些适度的倍数，甚至高于这个数字来回购股票，我们就不会这样做，因为我
们会伤害到继续持有的股东，而让那些退出的人受益。我们会尝试做最有意义的事情，但不会因为我们根本找不
到事情做，而每天都必须做一些事情。
如你所知，
关于人们是否想要股息，几年前我们有一次投票，B 股股东以47:1 投票反对
，所以我说的不是我
和查理的股份或任何东西。因此，我不认为全世界的股东对所有股票的投票结果都会投出47:1，但是我们可以自
行选择谁加入我们。我认为，他们希望我们做任何我们认为对所有股东有意义的事情。显然，如果我们真的认为
我们永远无法在业务中有效地使用这些钱，我们应该以某种方式把它返还股东。
你有一群董事，他们自己拥有非常大量的股票。你可以期望他们像股东一样思考。这就是他们加入董事会的
原因。而且你可以期望管理层像股东一样思考，而且如果股东认为这比继续找事做更有意义，管理层会把钱还给
所有的股东。但是，我们在第一季度的投资，到4 月可能接近150 亿，所以我们不会总是处于一个利率非常低，
或私人股权市场价格很高的世界。所以我们会做最有意义的事情。
我们非常不可能支付一个大额的特别股息。
我认为，如果我们把这个问题提交给股东投票，而查理和我没有
巴菲特：是的，我们已经做了几次。
芒格：我必须说，虽然这有点难。(笑)。
巴菲特：他总是把我带回到现实。好的，第6 区。
18，芒格比巴菲特对中国股票市场更感兴趣
股东：嗨，早上好，巴菲特先生和芒格先生。我是弘则研究HorizonInsights 的于菲StephieYu，这是一家
总部位于上海专注于中国的研究型公司。所以，我在中国有很多共同基金的客户，他们相对非常年轻，他们管理
的基金规模都较小。所以我的问题是，如果你今天的投资组合中只有10 亿美元，你会如何改变你的投资？你会考
虑增加在中国等新兴市场的投资机会吗？谢谢你。
巴菲特：是的，我想说，如果我管理10 亿美元，在美国30 万亿美元的市场中，我对事物的理解通常比我对
世界的理解更好，我可能会在美国找到更多机会，顺便说一下，在一定程度上比我们在千亿级市场上找到的机会
更好。但我不会排除新兴市场。这很有趣，它把我带回了我的青春，约15 年前有一段时间，我在周末翻阅了一份
韩国股票的目录，我买些小股票，以韩国或美国企业的标准来看，它们并不小是大公司。但我找到了15-20 个在
统计上价格很便宜的股票，我自己每样都买了一些。这有机会用较少的钱来做我们无法做到的事情。
但我的第一个倾向总是要研究美国的投资机会。我已经研究过其他国家，我可能不会进入非常非常小的市
场，因为在市场买卖执行和税收方面也会有很多困难。
如果你在美国找不到它，在中国、英国和其他地方，你可
能也不会找到它。
(笑)你可能认为你已经找到了它。但那可能是一个与你所理解的完全不同的游戏。我们的问题是
规模，而不是国家。查理？
芒格：嗯，按百分比来说，我在中国的股票已经比你多了，所以我支持这位年轻女士。(笑声)
巴菲特：好吧，你想说出这些股票的名字吗？(巴菲特笑)。
芒格：No。(笑)
巴菲特：我应该补充一点。你会在中国找到很多机会。查理会说，你有一个更好的狩猎场，甚至比在美国拥
怪的事情发生。我想你会同意这一点的，查理，对吗？
芒格：当然。
巴菲特：好的，Carol？
19，保持信心，当我们离开时不要卖掉你的股票
CarolLoomis：这个问题来自蒙特利尔的GideonPollack。我承认不是个小问题，他说：全世界基本上都知
道，自1965 年你开始经营伯克希尔以来，公司发生了巨大的变化，当时它只是东北部一家很小的纺织公司，而现
在它是财富500 强中排名第四的公司。那未来50 年呢？你能给我们讲讲你对2068 年伯克希尔的看法吗？
巴菲特：我想这看起来很遥远。(笑声)答案是我不知道。而且50 年前，我不知道它现在会是什么样子，我的
意思是，它将基于某些原则，我们将找出它将通向哪里，我们会有一些人在思考跟我不同的事情，我们会有一个
不同的文化。我非常希望并相信我们将像世界上任何大公司一样以股东利益为导向。我们将把我们的股东视为合
作伙伴，我们将努力像对待自己的钱一样使用他们的钱，而不是试图在他们身上获得优势。谁知道到时还会发生
些什么呢？查理？
芒格：好吧，我想和我们年轻股东谈谈。在我们离开后，你们中的一些人在许多朋友的帮助下，卖掉你们的
伯克希尔股票并做些其他事情，我认为他们的情况会更糟。(笑声)所以我建议你们保持信心。(掌声)顺便说一下，
其中一些已经在许多家庭中发生了。
巴菲特：我下次会给出他的答案，现在我看到它得到所有的掌声。(笑声)
Jonathan？
20，金霸王Duracell 应该比现在赚更多的钱
JonathanBrandt：金霸王2017 年的税前收益为8200 万美元，仍远低于其作为宝洁子公司的收益。你能否
澄清或量化，去年在分部层面的过渡成本或购买法会计的影响，在多大程度上仍是暂时的负担？或者说，鉴于亚
马逊进入电池市场，盈利贡献的差距是否可能只是反映了该类别的商品化特征？我确实看到，金霸王第一季度的
收益有所增长。这是否预示着在2018 年及以后会有更有意义的贡献，因为你们完成了生产规模的合理化调整，与
到了当它得到充分管理时会发生什么。我也看到了Jim Kilts 在吉列公司管理它时的表现。而在收购过程中，还有
很多过渡问题。首先，我们用宝洁的股票换取金霸王的股票有很多规则限制，有很多事情你不能做，而在从宝洁
的管理过渡到我们的管理的那段时间，做这些事情是有意义的。但是金霸王的品牌是非常强大的。产品线非常强
大。我们正在赚更多的钱，我相信我们真的会赚到该资产本应赚到的钱。我们应该很快就能赚到这些钱。
但从利润的角度来看，它是表现不佳的，这是完全正确的。我们正在做很多改变。其中一些涉及到所在国家
改变就业状况的成本非常高昂，如果改变一个工厂或类似的东西，必须支付的费用。但是我喜欢金霸王的交易，
绝对和我们做这个交易时一样。查理？
芒格：我比你更喜欢它。(笑声)
巴菲特：金霸王是一个非常非常适合我们的业务。好的，第7 区。
21，在目前的利率下，投资长期债券"几乎是荒谬的"
股东：早上好。OlaLarsson 来自旧金山湾区，我有一个与-美国国债市场有关的问题。我从未在金融业工作
过。我一开始是在温哥华证交所购买低价的矿业股。几十年后我结婚了。我的妻子说服我购买伯克希尔股票。这
可能是一个好的决定。(笑声)所以我的问题是，我在报纸上看到关于美联储和通货膨胀的数字，必须增加国债拍卖
的供应。我的问题是，你认为这将如何影响收益率或利率？
巴菲特：答案是我不知道。好消息是，没有其他人知道，包括美联储的成员以及每个人。
这里面有很多的变数。我们知道的一件事是，以目前的利率或任何接近目前的利率，我们认为长期债券是一
项糟糕的投资。因此，基本上我们所有等待配置的资金都投在短期国债中，这些国债的平均期限最多为四个月或
类似的时间。最近，这些利率已经有所上升，因此，我猜测2018 年我们的税前收益比去年至少多5 亿美元。但这
不是因为我们想持有他们。我们在等待别的投资机会出现。但在这些利率下投资长期债券几乎是可笑的。因为联
邦储备委员会告诉你，我们希望每年有2%的通货膨胀，而长期债券利率不到3%。当然，如果你是个人，你还要
为此纳税。你将要缴纳一些所得税。假设你的税后回报率下降到2.5%。因此，美联储告诉你，他们将尽其所能确
芒格：好吧，我们的货币当局降低利率真的不公平，因为它主要支付给我们有储蓄账户的老年人。他们可能
不得不投资债券以适当地对抗大通胀。但这显然是不公平的。
当前的市场环境也很奇怪，在我的一生中，只有一
次利率下降得如此之低，并在很长一段时间内保持低位。这对很多人来说是相当不公平的。而它使在座的人们受
益匪浅，因为它推高了资产的价格，包括伯克希尔股票的价格。
所以我们都是一群不值得同情的人。(笑声)我希望
我们继续这样。(笑声)
巴菲特：1942 年这份报纸出版的时候，政府正在宣传爱国主义。我们作为孩子去学校，买了储蓄邮票存起
来。好吧，他们叫它美国战争债券，然后叫它美国国防债券，然后叫它美国储蓄债券。(笑)但当时被称为战争债
券。你投入18.75 美元，十年后你就能拿回25 美元。这时我才知道，
十年内3 美元换4 美元是2.9%的复合收益
率。
他们当时不得不把它写在小字上。即使是11 岁的孩子也能理解，10 年2.9%的复利并不是一项好的投资。但
我们都买了。这基本上是战争动员的结果。
你知道最严重的通货膨胀发生在二战期间的金融业。我们实际上是采取了大规模的凯恩斯式的行为，不是因
为我们选择跟随凯恩斯，而是因为战争迫使我们的财政出现了巨大的赤字，我们的债务达到了GDP 的120%。这
是有史以来最伟大的凯恩斯主义实验，我们退而求其次，它给我们带来了一波前所未见的繁荣。所以你有时会得
到一些意外的好处。但美国政府鼓励每个公民都把他们的钱，以2.9%的复利投入到固定的美元投资，为期10
年。而我认为国债从那时起就没有吸引力了(笑)，除了1980 年代初之外。那时候的情况，你真的有机会通过购买
零息国债来投资你的钱，实际上保证在你一生中的30 年内会有14%左右的复利回报。
因此，每隔一段时间，市
场上就会发生一些非常奇怪的事情，诀窍是不仅要做好准备，而且要在事情发生时采取行动。
查理，你有没有买
过任何战争债券？
芒格：No，我从未买过战争债券。我参加战争时没有任何钱。(笑声)
巴菲特：这是个不买的好理由。(众笑)好的，Bekcy？
22，臃肿的官僚机构有点像癌症
巴菲特：好吧，一般来说我们不期望伯克希尔管理人员在零基预算方面有很多变化。换句话说，你为什么不
一直这样想呢？3G 的人已经进入了某些状况，可能主要是在人事方面，但也包括其他费用方面，有很多费用没有
为每一美元的支出带来价值。因此，他们非常迅速地做出了改变，这种情况一开始就不应该存在。
而我们希望我们的经理一直保持高效。以GEICO 为例，自从我们买下控制权后，GEICO 的员工从8000 人增
加到39000 人。但他们都很有效率。我的意思是，你不会找到一个3G 运营方式，把成千上万的人从那里赶走。
另一方面，我可以想到一些公司，在那里你可以把一大堆人赶出去，但他们没有这样做，因为这些企业一直利润
丰厚。事实上这就是烟草公司的情况。他们的利润是如此之高，以至于他们周围有各种各样并不真正需要的冗
员。但钱就这样源源不断的流了进来。
因此，我们的经理们有不同的技术来跟踪或尝试在不产生其他必要费用的同时，最大限度地提高客户满意
度。我认为，我们的一些经理很可能使用一些零基预算或类似的东西。
他们从未向我提交过预算。他们从来没有
被要求这样做。我们在伯克希尔从来没有过预算。
我们不会按月汇总我们的数字。我的意思是，我得到每家公司
的单独报告。但是，没有理由花一些额外的时间，例如，在四月底公布合并数字，或在五月底公布合并数字。我
们知道自己的立场。可能在整个财富500 强中，我确信我们是唯一一家不做这种事的公司。我们不在伯克希尔做
不必要的事情。
而在大公司做的很多事情都是不必要的。这就是为什么3G 不时地发现机会。
查理？
芒格：好吧，如果你在总部有30 个人，其中一半是内部审计员，这不是在美国经营一家大公司的正常方式。
而有趣的是，我们显然从大的规模中失去了一些优势。但我们也因没有拥有一个庞大的官僚机构，在总部无休止
地召开一个又一个会议而失去了某些劣势。而且，我认为我们的低开销、多样化的方法已经遥遥领先。而且，这
也使我们的公司对非常有能力、有荣誉感、拥有公司的人很有吸引力。因此，总的来说，现有的制度对我们来说
非常有效。我不认为我们没有像其他很多地方那样可以有效的裁员。而且我认为我们的方法非常有效，我们不太
可能改变它们。
巴菲特：是的，你可以说我们有一种零基预算编制。(笑声)我们希望总部的榜样在很大程度上被我们的子公司
况下，
我们与巅峰时期的安海斯-布什公司(Anheuser-Busch)有很大不同。
巴菲特：是的。好的，Gary？
23，我们正在尝试低成本的小型商业险
Gary Ransom：我的问题是关于小型商业险，特别是小型直保商业险。我们似乎有一些网站能够让买家直接
购买小型商业险；biBERK 就是其中之一。这是一个竞争非常激烈、分散的市场。但你对这个市场的战略是什么？
我们能否最终将小型商业险市场GEICO 化？
巴菲特：嗯，我们会弄清楚的。这是一个非常好的问题，因为这正是我们问自己的问题。我们在GEICO 有一
个令人难以置信的公司，它1936 年成立直接进入了个人汽车市场。在我看来，毫无疑问，多年来像小型商业险这
类基于多层代理机构分销的险种，随着时间的推移，降低分销成本并使客户更方便就会发挥作用。因此，我们正
在进行试验，并将继续进行试验，如小型商业险，工人赔偿险等等。我们将尝试并找出从系统中降低成本的方
法，以较低的价格向客户提供同等的产品或更好的产品，我们将找出什么可以做，什么不能做。
如你所知，我们不是唯一这样做的人。我们有一些经理，我相信他们会在这方面有很大的进取心。我们支持
他们。我们预计有些会失败，如果有些成功，我们将会有一些非常好的企业。而世界正朝着这个方向发展。所以
你可以期望我们尝试并顺应它。查理？
芒格：好吧，如果这很容易，我想它会发生得比现在更快。
巴菲特：它将随着我们的发展而发生。但你仔细想想，这在汽车行业并不容易。我的意思是，这是一个有各
种额外费用的系统，可以追溯到20 世纪初。它是建立在火灾保险和强大的代理机构上的。当1903 年福特或其他
汽车公司出现时，这个模式都被引入了汽车行业。因此，它在一个当时效率并不高的系统中成长起来。但最初的
StateFarm 保险采用了直营或自营代理系统。然后是USAA 保险，然后是GEICO 保险，再后来是Progressive 保
险，才转向更高效更有利于消费者的低成本直销系统。而同样的事情将在某种程度上发生在各种行业，当然，小
型商业险也会发生。
24，医疗保健伙伴关系正在攻克一个巨大的"行业护城河"
股东：AustinMerriam 来自佛罗里达州Jacksonville。巴菲特先生，最近有消息称Jeff Bezos 先生、Jamie
Dimon 先生和您合作挑战医疗保健行业，以及您自我承认遇到的困难，这将使我相信该行业的进入壁垒比最初假
设的要高。这是一条更宽的护城河。如果你愿意，这是否能证明行业中的老牌企业，如PBMs，有理由获得更高的
市盈率倍数？
<Pharmaceutical Benefit Managers,PBMs 药品福利管理，是医疗服务市场中的一种专业化第三方服务。提供
该服务的机构一般介于市场的支付方(商业保险机构，雇主等)、药品生产企业、医院和药房之间进行监督管理和
协调工作。PBM 基于患者就诊数据的采集分析，药品处方审核等对整个医疗服务流程进行管理和引导，从而达到对
医疗服务进行有效监督、控制医疗费用支出、促进治疗效果的目的。药品福利管理者通过与药品生产企业、医疗
服务机构、保险公司或医院签订合同，以求在不降低医疗服务质量的前提下，影响医生或药剂师的处方行为，达
到控制药品费用增长的目的，其核心目标是提高医疗支出的使用效率。提供该服务的机构可以作为医疗服务全过
程的监督者，主要职责包括:协助制定药品福利计划、处理药品赔付申请、审查处方药以及发现并防止药物的相互
干扰作用、制定鼓励使用低成本的通用名药和品牌药的计划、开展药品邮寄服务等。>
巴菲特：好吧，尽管系统可能有一条抵御入侵者的护城河，但这并不意味着系统内的每个人都有各自的护城
河，这是其一。现在，如果三巨头这个新的合伙公司成功，我们就是在攻击一个行业的护城河。我对行业的定义
非常广泛，医疗保健不仅仅是医疗保健保险公司。我们正试图找出一种更好的方法，确保我们不会牺牲护理。而
我们的目标是改善护理。就像我说的，这比单个公司的护城河大得多。它比行业的一个组成部分的护城河要大。
整个系统所拥有的护城河，因为它在许多方面相互作用，那是本质上必须被攻击的护城河，那是一个巨大的护城
河。就像我说的，
我们会尽力而为。但如果我们失败了，我希望别人能成功。
查理？
芒格：我猜想，最终当民主党人控制了国会两院和白宫时，我们将得到单一给付制度的药品。而且我认为这
对目前的许多PBM 来说并不友好。(掌声)我也不会想念他们。(笑声)
(单一支付制国家，理论上全民都享有医保，联邦政府或者某单一机构代表民众来支付医疗服务者(如医院诊
所理疗师等)，支付费用是恒定的。单一制的一大弊端是效率出奇的低。目前采用单一支付制医保体系主要国家有
英法德加等。美国的单一支付制度体现在联邦政府提供的的Medicare 和Medicade 医保体系，统称为政府支付，
其余医保支付统称为商业支付。商业医保大部分民众是通过自己工作的公司和雇主来获取医保，另外一小部分则
是通过购买个人计划来获取保险。2016 年，美国政府的医保总开销接近3.3 万亿美金，政府和商业占比一比一。
美国政府支付占GDP 比例为8.5%，与各国水平相当，但商业支付占GDP 比例为8.8%，远远超过其他国家的2.5%。
Medicare 联邦医保计划为超过65 岁和一些有残障的的人群提供医保，资金来源于税收。目前在美国有超过
5600 万人口在Medicare 的体系下享有医保。原始的Medicare 包括了A 计划和B 计划，而C 计划和D 计划为民众
则提供了更全面的医保。A 计划主要包括医院服务的保费，为住院费，护理费等提供保费。在美国只要是满足一些
除去Medicare 和medicade 的人群，其它受保人群则是通过自己的雇主或者工作的公司享有医保或者直接向
保险公司购保。美国的主要商业医保公司有UnitedHealth, Anthem, Cigna 等等。这些公司都会提供不同类别的
医保服务计划供客户选择。商业医疗保险常见的选择如FFS，HMO 和PPO。FFS 即fee for service 模式。即医生
每给患者做一项服务，每项服务都会有相对应的收入。这种机制一般花费最高，因为一旦选择了FFS 模式的服
务，意味着可以随便拜访任意一名医生或者医院，同时也不需要介绍而直接对接专科医生。患者向联邦机构CMS
支付月费(免费)，医生将诊断书寄给CMS，CMS 为每一项服务支付费用。对于医生来说，如果想赚更多的钱，那么
就多给患者一些"服务" 比如做个血检，拍个片子，然后再做个手术等等。因为FFS 模式固有的问题(医生不考虑
怎么好好治病，只想着怎么多做服务)，越来越多的公司在摒弃此模式。 CMS 也正在越来越的将传统的FFS 支付模
式转变为更加合理的支付模式，比如捆绑支付。患者向联邦机构CMS 支付月费(免费)，CMS 向保险公司付费月费，
医生将诊断书寄给保险公司，保险公司为服务捆绑打包支付一个固定费用。为了省钱，患者可以选择HMO 和PPO
模式，但是选择了HMO 只能够就诊于保险公司名单上的医生,如果医生不在名单上，则需要自己全额支付医疗费
用。另外在HMO 计划下如果想要看专科医生，还需要主治医生的引荐，比较麻烦。HMO 的好处是保险费相对较低，
但是对患者来说局限性较大。PPO 也有一个名单，但是这个名单是"建议名单"，也就是说，在PPO 的计划下，你可
以去看所谓名单外的医院和医生并同时获得一定的保额。2017 年，各方案占美国总医疗花费的占比为：商业保险
34%，Medicare 保险20%，medicade 保险17%，私人支付10%，其他政府项目12%，其他7%。)
25，巴菲特VS 马斯克，传统的护城河是否"过时"
AndrewRossSorkin：这个问题来自于Kiwi，实际上是关于护城河的问题。他说， Elon Musk 本周在特斯拉
电话财报会议上说：我认为护城河的概念很逊。他们就像残存的古董一样看起来很不错。如果你抵御竞争对手的
唯一防御是护城河，那么你不会持续太久。重要的是创新的速度。这是竞争力的根本决定因素。所以，沃伦，看
来世界已经改变了。商业竞争越来越激烈了。创新的步伐。技术正在影响着一切。Elon 是对的吗？
芒格：沃伦让我来回答这个问题。Elon 说，传统的护城河是古旧的，这对于真的护城河是对的。他说，最好
的护城河是拥有一个强大的竞争地位，这也是对的。但荒谬的是，沃伦并不打算挖一条真的护城河作为防御。尽
管它们看来是古雅的。(笑声)
巴菲特：是的。(笑声)当然，这一直都是事实，近年来很多企业确实如此，受到攻击的速度加快了。似乎有更
多的护城河比以前变得更容易受到入侵了。总有人试图做的这一点。
但某些地方的护城河可能一如既往的坚固。
你当然应该一直努力改善你自己的护城河，捍卫你自己的护城河。
Elon 可能会在某些领域把事情弄得天翻地覆。
但我认为他不想在糖果领域与我们竞争。(笑声)
我们还有一些其他的业务，不会那么容易被技术颠覆。
你可以在旁
26，伯克希尔能源公司的资本"找到好的用途"并不奇怪
GreggWarren：沃伦，伯克希尔能源公司在伯克希尔旗下运营获益良多。由于不必每年支付60-70%的收益
作为股息，该公司在过去五年积累了90 亿资本，在过去十年中接近120 亿资本，这些资本可以用于收购和资本支
出，特别是可再生能源。虽然太阳能的税收减免到明年结束，但我们已经看到伯克希尔能源公司对太阳能项目的
资本承诺大幅减少。尽管今年和明年风力发电能力的支出预计会增加，但随着风力生产税收抵免的逐步取消，它
确实在2020 年会逐渐减少。如果没有对额外资本项目的重大承诺，看起来伯克希尔能源公司2021 年的支出将是
自2012 年以来的最低水平，使该公司手头的现金比一段时间以来都多。你认为在那时能源公司是否有可能开始向
母公司输送现金？还是会被指定用于减少债务，或者只是留在资产负债表上作为收购的储备？
巴菲特：是的。关于税收抵免何时结束以及所有这些，你说的对。如你所知，虽然他们在过去已经延长了这
项立法，但没人知道政府对激励各种形式的替代能源的立场到底是什么？如果你考虑到公共事业各方面可能需要
的合理支出，比如再生能源和一般的公用事业业务，我认为会有大量的钱花出去。而问题是我们是否能花掉它并
获得合理的回报。再说一次，我们会做符合逻辑的事情。
伯克希尔能源公司基本上有三个股东。伯克希尔拥有其90%的股份。Greg Abel 家族和Walter Scott 家族拥
有另外10%的股份。我们都有兴趣在良好的回报率下尽可能多地投入资本。我们知道什么时候可以做，什么时候
不可以做。而且对伯克希尔完全没有税收后果。所以三个合伙人将找出最合理的办法配置资本。但是，
当你想到
会做什么能改善美国的电网和我们确实拥有大量资本的事实，如果我们在未来很长一段时间内找到伯克希尔能源
公司的资本的良好配置方式，我不会感到惊讶
。查理？
芒格：是的。嗯，我认为在伯克希尔能源公司会有巨大的机会，就像你看到的那样，可以非常明智地部署资
本。所以我认为返还大额股息的机会大约为零。
巴菲特：是的。我们不仅有几乎所有公用事业公司都没有的大量资金，而且我们也有人才。我的意思是，我
们有一个非常，非常有才华的组织。所以这是一个很大的领域，我们的股东都是资本家。我们的经理人也是非常
尔，你还会去哪里寻找这样规模的资金？好的，第9 区。
27，伯克希尔经常性盈利能力将会持续增加
股东：Richard Sercer 来自亚利桑那州图森市Tucson。在伯克希尔，最重要的是我们经常性每股盈利能力的
增加。这是在你的上一封信中说的。按照你的估计，我们的经常性每股盈利能力是多少？
巴菲特：好吧，在当前税率下，你在第一季度看到的情况可能是一个合理的猜测。这显然取决于任何特定年
份的经济状况。我认为这将是一个合理的估计。但是我们还有未曾动用的盈利能力。随着我们的发展，我们会有
更多的盈利能力。因此
，我们确实期望经常性盈利能力会随着时间的推移而增加。如果它没有增加，无论如何我
们都会让你失望，因为我们保留了所有的收益。
所以，我没有看到我们的收益有任何异常。目前联邦所得税率为
21%，一季度收益有52.5 亿美元，从季节上看，一季度的保险业务比较好，但对我们来说，大多数业务一季度都
不是最强劲的季度。我不认为这有什么异常。
我们期待，除了来自运营业务的经营性收益外，随着时间的推移，还有可观的资本性收益。
除了我们7700 亿
股票的股息之外，还有留存收益。也就是他们从我们这里保留的，供他们使用但属于我们份额的收益。无论是苹
果、美国运通、可口可乐还是富国银行或其他，每年归属于我们份额的留存收益是数十亿美元。无论如何，我们
认为这些钱将使我们受益，就像它们被分红支付出去的那些一样。在某些情况下，就创造的市场价值而言，它们
会超过留存收益这个数额。因此，有许多我们没有显示在我们的收益中的数十亿美元被我们的投资方所保留。无
论如何，我认为我们会从这些投资中获得应有的价值。
因此，在目前的税率和目前的经济环境下，每年你可以赚得200-210 亿美元，我们应该从留存收益再投资中
得到一些东西，然后当我们赚到1000 亿的现金用于投资时，我们应该赚得更多。当我们保留收益时，我们应该赚
得更多。因此，我们希望随着我们的发展，这个数字将越来越大。查理？
芒格：嗯，我不认为我们的股东会在一年内再看到650 亿美元的净资产增长。他们可能要等一段时间才能再
看到。但我认为最终会有另一个650 亿到来，然后再有下一个。只要你有足够的耐心。(笑声)
芒格：你还喜欢你最近购买的苹果和航空公司的股票，比你持有现金更好，而且要好太多。
巴菲特：是的。绝对是的。我们不要进一步探究下去了(笑)。Carol？
28，房地产经纪人并没有异常的利润
CarolLoomis：这个问题来自亚特兰大的DanielKane。您今年的年度信指出，伯克希尔已经成为美国房地产
经纪业的领导者。恭喜你。在不到20 年的时间里，这是一个重大的成就。但让我提一个棘手的问题。如果说股市
积极型经理人收取的费用拖累了投资者的业绩，那么我认为房地产佣金也不例外，而且可能更有害，特别是当人
们考虑到巨额的、被放弃的预付的现金流，以及复利力量的终生影响。我很乐意听到你对我的观点的反驳。
巴菲特：嗯，对于相当大比例的人口来说，买房是他们最大的金融交易。而且很多人需要通过房子获得很多
关注。在你卖出一个房子之前，你可以向人们展示很多的房子。但我要说的是，如果你看看我们现在接近5 万名
代理人，我认为他们的生活很好，或说过着体面的生活。但我要说的是，管理资金的人赚的钱要多得多，而对他
们所服务的人的福利贡献可能要少得多。因此，我不认为做房地产经纪人会有不寻常的利润。我不认为在房屋交
易中介有不寻常的利润。我们喜欢这个业务，因为它从根本上说是一个好生意。
我们在这里做的是美国所有房产交易的3%，而我们的收益可能是每年2 亿美元。好吧，我们不会去讨论华尔
街赚取2 亿美元所付出的努力是什么。但我想我必须在这个问题上给他们讲一些关于Roy Tolles 的事情。Roy
Tolles 是查理的合伙人，很多很多年前，他要生孩子了，他决定在SanMarino 买一套房子。所以他派他的好妻子
Martha 出去，在SanMarino 看了6 个月的房子，这是许多年前的事了。如果他们的价格是15 万，她只会付7.5
万。当然房地产经纪人都快疯了，因为他们永远不可能把价格为150 的东西以75 的价格出售。最后，当她找到一
个他们都非常喜欢的房子时，Roy 让她出价120 左右，房地产公司非常高兴得到一个在正常范围的报价(笑)，
他
们将非常努力地让卖家接受这个出价(笑)。因为他们不希望Roy 再以较低的价格竞价六个月。所以你不会在第一
次报价就卖掉房子。
顺便说一句，我让Roy 为我买了一栋房子(笑)，显然是因为他是一个了解人性的家伙。
做房地产中介你不会发财，人们赚的是他们应得的钱
，就他们得到的报酬而言，他们是以完全可敬和体面的
他们的住房。查理？
芒格：好吧，如果你在谈论是2000 万美元的房子，房地产中介的佣金可能会变得不合理。为2000 万美元的
交易支付5%的佣金似乎有点可笑。但我们中真的有人关心那种花2000 万美元买房子的人是否有太高的佣金？(笑
声)但普通的佣金那是应得的。
巴菲特：是的。我们有一些经纪公司，在美国部分地区，就房子的销售价格而言，最高的平均交易额接近60
万美元一个单位。但在我们大多数的房地产中介业务中，平均成交价格是25 万美元左右。你要推销很多房子才能
实现一个25 万美元的销售。当然线上公司和线下销售公司通常是两个不同的公司。在我看来这佣金并不过分。
顺
便说一下，线上中介也没有影响到业内人士，房产中介并不特别容易受到在线销售的替代或类似的东西的影响。
在大多数情况下，房地产经纪人可以赚取他们合理的佣金。但查理对2000 万美元的房子有更多经验。因此，他将
对这一领域进行评论。(笑声)
29，卡夫亨氏部分产品有相当健康的增长
巴菲特：好的，在我们休息之前，我们还有最一个问题。Jonathan？
JonathanBrandt：考虑到食品行业消费者口味的变化，以及卡夫亨氏已经很高的利润率结构，你认为他们现
在拥有的品牌，加上新产品的推出，在未来十年内，在没有收购的情况下，能否保持或提高现有的利润水平？在
他们的产品组合中，除了番茄酱之外，还有什么产品的需求在日益增长吗？
巴菲特：好吧，实际上你是在问我卡夫亨氏是否值得购买(笑)。而我们不希望以这种方式提供关于有价证券的
信息。是的，除了番茄酱之外，还有许多产品的需求在不断增长。有些产品因地域不同而有很大的差异。组合中
各种产品的渗透率有巨大差异。
就投资资产的回报率而言，包装消费品仍然是一个了不起的业务。
但是全世界的
人口增长相当小，而且增速相当慢。而且，人们将吃大约相同数量的食物。人们有更多的意愿去选择有机产品。
这是一个非常好的业务。而且不断有新产品问世。
这不是一个你会得到惊人有机增长的行业，它从来都不是。
但
我喜欢这个业务，我们拥有它的26%左右的股份。卡夫亨氏旗下很多产品都有相当健康的增长。我认为，在大多
巴菲特：好的。几年来，我们有一位出色的女士，她多次顺利地完成了这个会议，她就是Carrie Sova。几周
前，她刚刚在这里生了第三个孩子，她在上次会议后就决定，这将是她的全职工作。今年我们又一次在没有我做
任何事情的情况下，顺利地完成了一切。我只想请MelissaShapiro 站起来。请将聚光灯放在她身上。(掌声)。我
无法相信，她是如何做到的。这真是太了不起了。我只是告诉她日期，然后这就是我的全部帮助(笑)，然后一切就
开始了。所以，Melissa，谢谢你。好的，我想我们接下来到第10 区，我们将持续问答到3:30。然后我们将休息
15 分钟，在3:45 我们将召开真正的年会。
1，为什么伯克希尔不会购买微软的股票
股东：你好，TheresaLukasinski 来自内布拉斯加的奥马哈。我有一个关于微软的问题。你已经通过购买苹果
进入了技术领域。你有BillGates 先生在那里。我只是想知道为什么你从来没有买过微软。(笑声)
巴菲特：嗯，答案很清楚，就是愚蠢。(笑声)
自从和比尔建立友谊，特别是比尔加入董事会以来，伯克希尔收购微软将是一个错误。如果一周后、一个月
后发生了一些事情，他们的收益比预期的要好，或者进行收购等等任何事情，比尔和我都将成为恶意推测或指责
的目标，也许甚至可能是他以某种方式告诉了我什么等等。我尽量试着远离一些事情，只是完全因为会被推断出
我可能已经和某人谈过一些事情。因此，我已经告诉同事，例如TedWeschler 和ToddCombs，有些事情不能出
现在清单上，因为如果我们买下后立即有好事情发生，会有很多人不相信我们。当然，我们要买大量的股票，可
能需要六个月的时间才能买到，但我们只是不需要内幕。但避嫌和我的愚蠢都让我们花了很多钱。(众笑)这是一个
非常好的问题，我认为答案是合理的。查理？
芒格：嗯，这是神学的一部分，迟来的皈依总比不皈依好(笑声)，而且你已经大大提高了自己。(笑声)
2，美国一直在前进，我想成为今天在美国出生的婴儿
Becky Quick：这个问题来自DaveShane。他说：沃伦，你是美国政治体系、金融体系和每个美国人的忠实
信徒。你已经说过，无论谁当总统，经济和美国消费者将继续长期繁荣。综上所述，你是否认为今天这个国家的
过这样的时期：我所认识和钦佩的人认为，由于另一党执政，永远不会有另一次选举，宪法将被篡改等等我什么
都听说了。现在有趣的是这份1942 年的报纸。从那时起，美国已经有14 位总统，从我11 岁年轻时进入股市的
冒险开始，在美国的44 位总统中，我经历了14 位。现在，他们称Trump 为第45 任总统，他们把Grover
Cleveland 算作两任，所以美国实际上只有44 位总统。而这44 位中有14 位是在1 万美元变成5100 万美元的这
个时期。七位是共和党人，七位是民主党人。一位被暗杀，一位在压力下辞职。美国的体制是有效的。如果你在
一开始就告诉我，你知道，你会有古巴导弹危机，你会有核武器，你会在2008 年出现金融恐慌，你会有许多经济
衰退，你会在60 年代末因国家分裂而在街上发生战争，你会问，你到底为什么要买股票？度过这一切，美国断断
续续的前进，但美国真的在前进。我们从内战中幸存下来。我不想以这种方式前进。但这个国家，在不到我一生
三倍的时间里，如果你回到263 年前，Thomas Jefferson 是12 岁，这里什么都没有。你今天从各地飞到奥马
哈，你飞过了一个拥有超过7500 万套自有住房、2.6 亿辆汽车、伟大的大学、医疗系统和一切的国家。而在我不
到三辈子的时间里，这一切都是白手起家积累起来的。
所以，从我开始买第一支股票开始，我们就有这些事件。这个国家的制度真的非常有效。它总是会有很多分
歧，在每次选举之后，人们都感觉世界末日即将到来，你知道，"这怎么可能发生？"在1952 年我记得我未来的岳
父，想在他女儿和我结婚之前和我谈一谈。所以我有点不情愿地和他坐下来，他说，"沃伦，我只想告诉你一件
事。你将会失败。(笑声)他说，民主党人要上台了，他们要接管这个国家了。而你将会失败，但不要觉得自己有责
任，因为这不是你的错。他想免除我的这种感觉，即当他的女儿被饿死的时候，不是我的错。(笑声)我一直在买股
票，而且一直做得很好。如果共和党人加入，那就没问题，因为他们，我才做得很好。如果他们出局了，那就算
了，一切都会消失。这些年来，我看到了很多美国的舆论。我看到了很多媒体的评论。我看到了头条新闻。当你
全部看完后，这个国家的人均GDP 增长是我出生时的六倍。一个人的一生，一变六。这个房间里的每个人，基本
上在很个方面都比John D. Rockefeller Sr 活得更好，他是世界上最富有的人。在我早年的时候。而我们都比他活
得更好。因此，这是一个非凡的、了不起的国家(掌声)。我们发现了一些非常特别的东西。
我很想成为一个今天在
美国最高法院拥有更多的代表权。
巴菲特：是的，顺便说一下，他来自内布拉斯加州。他在众议院接替我父亲。
芒格：他来自内布拉斯加州。(笑声)所以我们还没有那么糟糕。
3，GenRe 再保险将是伯克希尔重要组成部分
Gary Ransom：这个问题是关于再保险的。我们过去曾谈到过，再保险业在未来十年内不会像过去十年那样
具有吸引力。但我认为我们没有具体谈论过通用再保险公司。我今天早上看了一下10-Q 报告，我看到通用再保险
公司有了很好的增长。我知道管理层发生了一些变化。我想知道你是否可以让我们了解，公司正在发生什么以实
现增长，以及什么看起来需要改善？
巴菲特：嗯，我不认为我会说再保险业务比十年前更艰难。我会这样说，你回到40-50 年前，它并不是残酷
的竞争。GenRe 再保险的TadMontross 退休了，他为我们做了出色的工作。先由AjitJain 然后是Kara Raiguek
领导，但在Ajit 的领导下，这里的重点已经发生了一些变化。而且它可能比以前更注重增长。但我可以向你保
证，任何与Ajit 有关的都有承保纪律。但正如你所正确注意到的，我们已经有所好转。我认为你实际上会看到财
产意外再保险业务有相当大的增长。
寿险再保险业务确实是我们在寿险方面做得最多的业务，但自从我们接手
后，它已经有了非常大的增长，特别是国际业务部分。
所以我喜欢这一部分。我认为我们在GenRe 将有一个更大
的再保险业务。如你所知，在再保险方面我们有各种方法。我们会做大宗交易。这就是为什么我们今年的净收益
会下降。我们去年与AIG 做了100 亿美元的交易，那是历史上最大的交易。而今年我们没有再做这样的交易。
在我看来，我们将在5 年后、10 年后、20 年后和50 年后继续从事再保险业务。
我们将拥有一些不同寻常的
优势，这些优势来自于我们的财务实力，我们承保业务的态度，以及我们拥有的人才。
一般来说我们有一个比平
均水平更好的保险业务。我们有一些没有人真正了解的真正瑰宝。我们有一个非常非常好的再保险业务，相比
GEICO，再保险会有更多的起伏。GEICO 每年都在前进，但再保险将是伯克希尔的一个重要组成部分。查理？
芒格：我想说的是，任何白痴金融家都可以轻易进入的领域，已经变得更加艰难。为什么不呢？
们所做的大量工作，以及你们用自己的原则所树立的榜样。非常感谢。(鼓掌)查理，你曽提到，如果有机会以较小
的资本基础，你仍然会去寻找定价错误的股票机会。显然，这将通过我们所说的相关公司的内在价值来确定，即
未来现金流折现值。你能用一个虚构的例子给我们演示，以说明确定内在价值的数学原理吗？而且我希望你包括
所考虑的关键指标的综合心理模型，对管理层的定量评估，以及对行业的任何假设，以确定其盈利能力的持久
性。还有沃伦，也差不多意思，你是否也可以演示或说明一个具有重要资本基础的算术问题，并提供关于那些从
小资本基础成长为大资本基础的实物课？
芒格：好吧，我不能给你一个公式化的方法，因为我根本没有使用。(笑声)我只是混合所有的因素，如果价值
和价格之间的差距没有吸引力，我就去做别的事情。有时这只是定量的问题。例如，当Costco 以大约12-13 倍
的市盈率出售时，我认为那是一个低得可笑的估值，因为该公司的竞争优势是如此之大，它很可能会继续做得越
来越好。但我不能为你把它简化为一个公式。
我喜欢它廉价的地产。我喜欢它的竞争位置。我喜欢它的人事制度
的工作方式。我喜欢它的一切。我想，尽管它的市净率达到3 倍，不管它当时是多少，但它的内在价值更高。但
这不是一个任何人都会用的公式。
如果你想要一个公式，你应该回到研究生院。(笑)。他们会给你很多公式，但这
些公式是行不通的。(掌声)
巴菲特：这是我们在伯克希尔会议上，说到他更喜欢Costco 而不是伯克希尔，查理回答最长的一次。(众笑)
5，投资苹果的原因以及对苹果回购的赞同
AndrewRossSorkin：我们得到了一些与苹果有关的问题。这是对其中几个问题的汇总。沃伦，你已经买入又
卖出了IBM。你称赞Jeff Bezos 但从未购买亚马逊。你还对苹果公司进行了加倍的投资。你能告诉我们苹果公司
的优势是什么吗？鉴于你有时对回购持批评态度，你认为苹果公司花1000 亿美元回购，还是按照你通常喜欢的方
式去购买其他生产性企业会更好？一千亿美元是一大笔钱。
巴菲特：我以前也这么认为。(笑声)
苹果有一个令人难以置信的消费产品，你比我更了解它。
除非他们认为他们的股票售价低于他们的价值，否则他们根本不应该回购股票。如果他们的售价低于他们的
拥有其中的5%。随着时间的推移，我们可能会拥有6%或7%的股份，仅仅是因为他们回购股份。我发现，如果
你有一个非凡的产品和生态系统，而且有很多事情可做，我喜欢让我们的5%，在不花一分钱的情况下增长到6%
或7%。我的意思是，在许多其他情况下，回购对我们都有助益。
但你必须有一些非常、非常、非常特别的产品，它有一个庞大广泛的生态系统，而且产品非常有粘性，以及
所有这些事情
。他们不会找到500 亿或1000 亿美元规模的收购，而这些收购以合理的价格进行，并真正成为其
增值因素。他们可能会找到它，谁知道呢？但当我环顾四周，就他们必须支付的费用和他们将得到的东西而言，
我没有看到任何对他们来说有很有意义的东西。而我确实看到了一个他们了解一切的业务，当他们回购股票时，
他们可能无法以一个有吸引力的价格购买，但这还有待观察。
顺便说一句，回购是我一直喜欢的一件事。人们会说，你在自说自话。但从我们的立场来看，我们希望看到
苹果公司的价格下降。这样他们回购更有利。这么说吧。如果安德鲁、查理和我是一家企业的合伙人，这家企业
价值300 万美元，所以我们每个人都有100 万美元的利益，如果安德鲁提出以80 万的价格出售他那三分之一的
权益，而且我们手头有资金，我们会抓住机会买下他。我的意思是，这太简单了，但人们都迷失了方向。如果他
想要200 万，我们才不会付给他。(笑)这是非常简单的数学，但它在所有这些讨论中被忽略了。当然，就像我说
的，苹果CEO-Tim Cook 会做简单也会做非常复杂的数学。所以，我们非常赞同他们回购股票。查理？
芒格：我认为，一般来说，
在美国当公司不顾一切一心想要收购其他公司时，在交易完成后，他们的价值确
实要比之前低。因此，我不认为美国公司出去收购其他公司有一个普遍的致富方法。
平均而言，这是一个价值下
降的方式，而不是上升的方式。我认为，许多地方没有什么比回购自己股票更好的事情了，也没有什么比回购自
己的股票更有利的事情了。所以，我认为我们很清楚苹果会发生什么。如果可以以低价回购的话，他们会非常幸
运。我觉得这个世界没有那么简单。我认为这些公司之所以购买他们的股票，是因为他们足够聪明，知道这对他
们来说比什么都好。
巴菲特：尽管如此，这并不意味着我们赞同每一次回购。
GreggWarren：沃伦，如果我们看一下你的股票投资组合在过去三五年的表现，一些最强的表现来自Visa 和
万事达MasterCard，它们的回报率是美国运通的三四倍。这两只股票假定是由Todd 和Ted 持有的，不幸的是，
在过去5 年中两只股票合计占仓位不足1%，而美国运通的持仓位列前五，平均占投资组合的10%，最近则接近
8%。鉴于这三家公司都受益于强大的网络效应和有价值的品牌，伯克希尔没有将其在Visa 和MasterCard 的持
股提高到更有意义的水平，特别像是美国运通陷入困境的那些年，是否有什么特别的原因？毕竟，你已经表现出
愿意拥有同一行业的几只股票的意愿，持有了几家有竞争力银行的股票，在2016 年买下四大国内航空公司的股
权，也是以相当大的规模购买的。
巴菲特：是的。当Ted 和Todd 或他们中的任何一人买了，我不会去讨论具体他们中的哪个人，或者说他们
可能都买了Visa 和MasterCard，这是他们投资组合的重要部分。对他们拥有这些股票并没有禁止或任何限制，
并没有因为我们在美国运通有很大的投资。我也可以购买它们，现在回想起来，我应该这样做。
另一方面，我认为美国运通做得很好，现在我们拥有一家公司的17%和很大一部分股份，不久前我们可能只
拥有12%，但我们没有花一分钱就提高了比例。这是一家在竞争非常激烈的领域真的做得很好的公司，很多人都
想从他们那里抢走客户。但他们的客户比以往任何时候都多，这些客户花的钱也比以往任何时候都多。而且国际
增长已经加速。小企业的渗透率是非常高的。这真的是一笔不错的投资。而且，我们喜欢我们拥有它的事实。就
像我说的，这并不妨碍我购买MasterCard 或Visa。如果我像Ted 和Todd 那样聪明就会这样做。查理？
芒格：好吧，如果我们能回头重来的话，我们所有的选股都会好很多。(笑声)当时，我们在美国运通有一个很
大的仓位，
而在移动支付领域，中国的微信做到非常好。这对美国运通来说是一朵小小的乌云，我不知道那片乌
云影响有多大，我认为沃伦也不知道。
巴菲特：不，支付在全世界都是一笔大生意。有各种聪明人在研究各种方法来改变支付安排。
芒格：破坏我们现在拥有的东西。
巴菲特：当然。有一些非常聪明的人，在那里建立一个公司。
美国运通几年前做出了一个决定，没有像其他
支付方式正在发生变化。你可以看到在不同的国家以不同的方式在进行。
有很多人将玩博弈游戏，并根据不同卡
的奖励从一张卡转向另一张等等。但我认为有一个非常重要的客户群体，美国运通为他们做了一些非常特别的事
情，而且他们一直在利用这个群体的重要地位。他们正在全国各地成功地做这件事。你已经在第一季度看到，在
英国，墨西哥，日本，你看到以当地货币计算的收益率达到15%或更高。基数不是很小，但也不是很大，所以在
这方面还有很大的发展空间。小企业的渗透率很高。与任何人相比，贷款组合的表现都很好。因此，我非常喜欢
我们持有的美国运通股票。上半年，由于会计变化，他们不得不暂停回购计划六个月。但是，他们已经宣布，他
们预计将延长该计划。
有一天，我们将拥有美国运通的更大比例股份
，在我看来，它将是一个更大的公司。而且
我认为我们会做得很好。
但正如查理所说
，没有人知道付款方式将如何发展，这是肯定的。
也没有人知道汽车是如何问世的。我们从
事的许多业务都是如此，我们以前也面临过这个问题。我们曾经购买过那些注定会失败的业务，比如纺织、二流
百货公司以及加州的印花票。而现在我们只需面对那些真正困难的业务。所以我们实际上是在向上爬。(笑声)
7，资本密集型企业是轻资本业务的替代选择
股东：巴菲特先生，我叫DaphneCollierStarr。我今年8 岁，来自纽约市。我成为股东已经两年了，这是我
第二次参加年度股东大会。伯克希尔赖以建立其声誉的最佳投资是在资本效率非常高的企业中(笑声)，如可口可
乐、喜诗糖果、美国运通和GEICO 保险。但最近，伯克希尔在一些需要巨额资本投资才能维持的业务上进行了大
笔投资，这些业务只提供受监管的较低的股本回报率，(笑声)比如BNSF 铁路公司。巴菲特先生，我的问题是，能
否请你解释一下为什么伯克希尔最近最大的投资偏离了你以前的资本效率理念？那么具体来说，你为什么要投资
BNSF 铁路公司，而不是购买美国运通这样的资本效率高的公司？(掌声)
巴菲特：你要杀了我，达芙妮。(笑)
芒格：我当然很高兴她不是九岁的孩子。(笑)
巴菲特：是的。我坐在这里正想，明年我们要把六个小组成员中的哪一个换掉，把你放进去。(笑声)好吧，当
着，
从本质上讲，我们无法以对我们有意义的价格，将更多的资本配置到轻资本业务中。
因此，我们已经进入了
更多的资本密集型业务，这些业务也都很好。但是，如果我们能在没有火车、没有轨道、没有隧道、没有桥梁的
情况下经营铁路，那不是更好吗？但我们在资本密集型业务上获得了可观的回报。我们以非常体面的价格买下了
其中的大部分，而且自从我们买下它们之后，它们一直经营得非常好。
我们仍然喜欢这样的企业，它只需要很少的资本，却能获得高额回报，并且持续增长，只需要很少的增量资
本。但我们不能在这类业务中投入那么多资金。因此，作为第二好的选择，仍然是一个很好的选择，答案是肯定
的。它没有最佳选择那么好。
查理？
芒格：是的，我喜欢那位年轻姑娘的愿望。她基本上是希望从其他人的销售中获得版税。当然，这是一个非
常好的模式，如果每个人都能这样做，那么没有人会做其他事情。我们对我们的公用事业和铁路业务回报感到满
意的原因是它们相当令人满意。我们也相当满意。
我希望我们还能有两个这样的投资标的
。你觉得呢，沃伦？
巴菲特：是的。肯定的。
芒格：所以答案是他们已经足够好了，如果你想让我们把所有的钱都放在可乐上，比如说它现在市值的5%，
你就是在要求我们变得完美。
巴菲特：是的。而像苹果这样的企业真的不需要太多的资本。所以，你必须花很多钱来购买这样的企业。但
很少有出售的。答案是我们没有放弃任何机会，我们可以以合理的价格购买那些赚取非常高回报的股权资本的企
业，然后再购买其他企业。但他们还没把这类业务拿出来出售。但你肯定在我们的资本配置部门有一份工作。(笑
声) 好的，Carol？
8，报纸的下滑速度没有放缓，我们没有找到解决方案
CarolLoomis：这个问题来自芝加哥的MaxTaylor，它涉及伯克希尔拥有的报纸业务。巴菲特先生，在你
2012 年给股东的信中，你有一节专门介绍伯克希尔在刚刚过去的一年中购买了28 家报纸。从那时起，你就没有
再来过报纸这个话题。但今年年报结尾，你公布了一份伯克希尔今天拥有的报纸的名单，以及它们的发行量。我
一个明智的互联网战略，将在很长一段时间内保持活力。跳到今天，想象一下，你正在写伯克希尔在报纸上的经
历。你会说什么？
巴菲特：是的，我忘记了当时互联网战略的修饰词，但我想我说的是，美国大约有1300 家日报，不久前还有
1700 家，除了《华尔街日报》、《纽约时报》现在可能还有《华盛顿邮报》之外，
没有人开发出一个数字产品，真
正以任何真正重要的方式，取代印刷报纸在发行量和广告方面损失的收入。
如果你看看我们运营的社区，或者你所说的其他报纸运营的社区，这些社区可能正在繁荣发展。我们目前正
处于一个繁荣的经济中。但所有的报纸都在失去每日的发行量，他们正在失去周日的发行量，他们正在失去所有
的街头销售，他们正在失去送货上门的服务。而且，
我感到惊讶的是，在过去的五年里，下降的速度并没有放
缓。
我们以合理的价格购买了所有的报纸，所以这对伯克希尔来说没有很大的经济影响。但我希望看到日报，实
际上在经济上是可行的，因为它对社会的重要性。但我想说的是，我把这些发行量数字放在那里，因为我认为股
东有权逐年查看正在发生的趋势。这不仅是我们的报纸，它正在发生在全美国1300 家报纸上。而且它发生在小城
镇，你会认为那里的替代信息来源不会很好。但它发生在每个地方。
而《华尔街日报》、《泰晤士报》，可能还有《华盛顿邮报》，
在数字世界都有一个可行的经济模式
，但在印刷
世界可能会继续萎缩，我几乎可以肯定会继续萎缩。但数字世界将足够大，而且他们也将足够成功，因此在我看
来，
他们有一个可持续的商业模式
。在缺乏成功案例的情况下，从数字产品产生的重要资金而言，很难看到印刷
产品如何长期生存。恐怕这个国家的1300 家报纸都是如此。而且我们会继续寻找，看看是否有办法做到这一点。
但你必须看看我们的经验，看看其他人的经验。McClatchy 报纸前几天出版了，我认为该报纸在运营非常好的城
市，其广告收入下降了17-18%左右，发行量也下降了。
这不仅仅是他们，这是行业的每一个人的状况。
我希望我
有一个更好的答案给你，但我没有。我想说，
报纸对伯克希尔的经济意义几乎可以忽略不计，但我认为对社会的
实际上意义是巨大的。
而且，我希望我们能找到一些解决方案，其他人能找到一些，因为我们会复制它。但是到
目前为止，我们还没有成功地做到这一点。查理？
会非常怀念它们。我希望上帝不要让它发生，但数字并不乐观，沃伦。
巴菲特：确实不乐观。这并不是某个城镇有特别的失业问题或任何类似的问题。这也不能归因于一般的经济
大环境。这是因为如果你想知道当日的棒球比赛结果得分和其他一切信息，一份报纸会在第二天早上告诉你，这
对你来说还是新闻。我从那里读到的财务资料，以及股价和一切方面，它们在第二天早上对你来说是新闻。而就
战争而言，太平洋地区的形式发展对你来说是新闻，当你在早上在《纽约时报》上读到它时。它是新闻。新闻是
你不知道但你想知道的东西。而那些招聘广告，尽管可能已经被分离，但仍然是寻找工作的地方。
你可以沿着这个方向往上寻找，一个又一个的因素挖掘，其中日报发行是主要的，其他不再是主要的。业务
已经发生了非常实质性的变化，
我们还没有能够找出任何解决方案，但我们会继续努力。
就像我说的，这不是经
济后果，但我认为它是社会后果。而且我们还没有能力解决这个问题。好的，Jonathan？
9，TTI 在过去一年中取得了巨大的进步
JonathanBrandt：自从伯克希尔2011 年前收购TTI 以来，它一直是一个很好的增长故事，由于良好的有机
增长和至少两次成功的补强型收购，其税前收益翻了一番，达到约4 亿美元。第一季度的业务势头似乎在加快。
能否请您谈谈电子元器件分销行业的竞争格局，以及TTI 的竞争优势是什么？这只是一个很好的行业，还是TTI 的
商业模式或管理团队很特别？你是否预计它将继续成为伯克希尔增长较快的非保险子公司之一？
巴菲特：TTI 是由一个叫Paul Andrews 的人经营的，他在我们这里做得非常出色。他是一个了不起的人。他
是一位出色的经理人。去年其业务在加速增长，业务规模基本上翻了两番。他们分销小的电子元件。他们是一个
价值数十亿美元的企业，而他们出售的商品平均售价不到五分钱。所以这有点像从事软糖生意或类似的事情。除
了这些东西进入了各种我搞不懂的高级机器。我们有一个基于达拉斯、沃斯堡的全球业务。由一个45 或50 年前
离开通用动力公司的一个部门的人建立，并一步步建立起这项业务，就像我们在过去两个月内刚刚在韩国买下的
一个业务，这将是另一个实质性的补充。我们在全球开展业务，去年电子元件销售火爆。
他们使用一种指标叫账面建设比率(book-to-build)来衡量库存积压的程度。这只是一种特殊的术语。但在去
候，我们可以立即交付并做得极为出色。所以我把功劳归于Paul。他几年前就开始增加仓储设施。他这样做是未
雨绸缪，因为现在的业务量很大，否则我们根本无法处理。
但这是一个竞争性的业务。
如果你看看纽交所的艾睿
电子Arrow Electronics，我们有强大的竞争对手。我认为Paul 做得比他们更好，拉开了相当大的差距。我很高
兴他能作为伯克希尔家族的一员。
有时业务会放缓，因为他们的客户会有他们自己的行业周期。
而且它所做的业
务会下滑。但随着时间的推移，该业务将增长。查理？
芒格：是的，
这是个很好的生意，因为它太难做了，以至于竞争对手都不想尝试。
当我住在奥马哈的时候，
有一个人生活非常富裕，但天天无所事事，他的生意是收集和处理死马，而他从来没有任何竞争对手。(笑声)他过
去常常到奥马哈俱乐部，从早上11 点左右开始喝酒。
这并不是一个困难的生意，但从来没有新的竞争来挤兑他。
很少有人愿意分销数十亿个电子零件，而每个零件只值五分钱。这是很复杂的业务。当然，这个企业在这方
面做得非常出色。
而且它的业务越来越一成不变(不变的生意)。所以你是对的。这是一个巨大的增长业务，有点像
收集和处理死马的电子版。
(笑声)
巴菲特：想象一下，跟踪接近100 万个不同的商品，这些商品的附加值非常小，并把它们快速分发给你的客
户，因为遍布世界各地的客户想要快速收到货。我的意思是，这些事情是不容易管理的。
芒格：要保持这么多商品的库存。这非常复杂。而该企业在这方面非常擅长。
巴菲特：是的，我们很幸运。
芒格：当然，它还会增长。死马的生意消失了，但这些业务是不会消失的。(笑声)
巴菲特：
查理的职业是研究企业，那里的企业主可以整天坐在那里喝酒，他认为那才是我们应该去竞争或购
买的业务。
(笑声)
芒格：沃伦，
我的理论是，如果这个生意不能忍受一点点的管理不善，它就不是好生意。
(笑声)
巴菲特：是的，我们有时也在测试这一点。(笑声)好的，第2 区。
10，投资9%的Phillips66 成绩不错
何决定是否保留超过这个比例或低于这个门槛的因素吗？你对Phillips66 公司的长期想法是什么，比如，他们中
游的炼油业务？
巴菲特：嗯，这是去年的City Service 优先股。(笑声)
我们在93-94 美元左右卖出了股票
，现在可能是115
美元。但我们只拥有该公司不到10%的股份。TedWeschler 和ToddCombs 和我，对监管问题和交易问题等相关
的各种问题考虑得越多，
绝大多数情况下，我们持有的有价证券的持股比例将会低于10%。
我们在航空公司已经
这么做了。现在这并不意味着我们要减少对美国运通的持股或类似的事情。
Greg Garland 在Phillips66 公司做了很好的工作。我们与该公司有非常好的关系。他是一个非常、非常、非
常有经验和明智的经理。但我确实决定在该股中的持股比例低于10%。就像我说的，我们将保持略低于10%的富
国银行股份。实际上，我们已经卖出了一些股票，只是为了保持在10%以下，我想，在美国航空和联合大陆航空
也是这样。除非有什么不寻常的事情，否则我们会保持在10%以下。
但我们只持有9%的Phillips66
。而且我认为
他们在运营方面一直很好。我认为他们在资本配置方面一直很好。几年前我们用Phillips66 的股票跟他们交换了
一项业务，这是一项非常好的业务，我们一直保留在运营中。(2013 年，伯克希尔通过"现金充裕剥离"的避税交
易，以1410 万股Phillips 66 股票约11 亿美元，换购其原油流动性改进剂子公司Phillips Specialty Products
Inc.)。但我们在Phillips 66 还持有很多股票。而且我希望以更高的价格卖出。但我们卖出的部分赚了钱，我们完
成了一个目标。查理？
芒格：嗯，我们喜欢我们用Phillips 66 股票交换来子公司。(笑声)
巴菲特：是的。该子公司已经大幅改善。我们在Phillips 66 上的投资做得很好。Becky？
11，加密货币热潮将"走到一个糟糕的结局"
Becky Quick：这个问题来自乌克兰的VladKoptev。他说，去年加密货币的资本化规模已经接近伯克希尔和
苹果。而显然，加密货币背后的理念会影响到伯克希尔作为股东的传统银行集团。你总是说，你没有深入研究太
多细节来了解加密货币。那么是什么因素导致你说这是一个泡沫？
样。但这并不能使支票本身具有很大的价值。如果你说你不能用一个叫"支票"的小纸片，你会通过其他方式来转移
资金。我认为，无论何时你购买非生产性资产，你都在期望别人以后用更高的价格购买来赚更多的钱。在郁金香
上已经试过了。随着时间的推移，人们尝试了各种事物，结局确实很糟糕。人们经历了一个艰难的时期。
你可以再想想未开发的土地。比如路易斯安那购地案，以1500 万美元购买约80 万左右平方英里的土地。事
实上，你正坐在与路易斯安那购地案一起出现的土地上。那么我们付出了什么？我们付了约20 美元一平方英里。
每平方英里有640 英亩。你付出了3 美分每英亩。(1803 年，美国以大约每英亩三美分，总价为8000 万法郎约
1500 万美元，向法国购买超过5.3 亿英亩约82.8 万平方英里土地的交易案)。因此，这是一个相当不错的购买，
当时是一个非生产性的财产。但这也很难。你也可以买邮票
。债券大王Bill Gross 收集了一套很棒的邮票收藏，它
最后卖了很多的钱。但这取决于别人也想买，他们希望能以更多的钱卖掉，等等。
最终你会在生产性资产上挣到钱。
如果你买了一个农场，你会试着估计一下农作物产出，每英亩可种植多少
大豆或玉米或其他什么，你要付给为你耕种的农民多少钱，你的税收是多少等等。你根据资产本身随着时间的推
移会产生什么，来得出一个结论。这就是一项投资。
当你购买东西时，你需要更多的人加入而不是离开，唯一的原因是你希望明天早上你醒来后它的价格会更
高。你可以梦想成真。而且它在一段时间内会自我实现，有时甚至会持续很长一段时间，有时会达到一个惊人的
数字。但最终它们走向了悲惨的结局。加密货币也会有不好的结局。
随着这些资产没有产生任何价值之外，你还有一个问题，那就是它吸引了很多江湖骗子之类的人，他们试图
创造各种交易所之类的东西，
一些品行不端的人看到了一个机会，去洗劫那些试图发财的人，因为他们的邻居买
了这些他们都不懂的东西而发财。它将会有一个糟糕的结局。
查理？
芒格：嗯，我比你更不喜欢加密货币。(笑声)
对我来说，这简直是精神错乱。我认为那些进入加密货币交易的
专业交易员，真是恶心到吐。这就像别人在交易大便，而你决定，"我不能落于其后"。这是什么逻辑？
(掌声)
巴菲特：我们正在进行全球网络直播，我希望我们说的一些东西不要被翻译的太直接。(笑声)
上。我的问题是，从长期来看，你是否认为一些利益会流向股东？还是汽车保险之外的领域都会如此？
巴菲特：一般来说，人们本能把他们想要的东西作为他们的答案，然后他们依附于一些经济学家说的一些复
杂的观点来表达这一切都将是美好的。
但答案是，就我们受监管的公用事业而言，所有的利益都将归于公用事业客户，因为如果我们表现良好，我
们有权获得合理的股本回报。我们无权因为我们的税率改变而获得超额的回报。同样，如果税率回升，我们预计
会得到补偿。所以在这个领域对我们来说是50-60 亿美元。但在这个领域，它绝对属于用户属于消费者。而且本
该如此。那么问题是，对于其余的行业，它是否会被竞争掉？答案是，有时确实如此，有时竞争会非常迅速和激
烈。有时可能会很慢。而有时可能不会。需要知道的是，公司税法的改变总体上对股东来说是好事，伯克希尔公
司的股东也是如此。那就是国会通过的法案。其目的是，如果你要减税，那么股东将得到特别大的一部分。你们
有些人在政治上会同意，有些人在政治上不会同意。但你们都会平等受益。我认为这是人的天性，如果你得到了
好处，就会说这对其他人来说都很好。而我们将会发现它是否会如此。
在经济学中，要衡量单一变量的影响是非常非常非常困难的。在经济学中你不能只做一件事。人们在物理学
中了解到这一点，并在中国谈论蝴蝶效应之类的事。但你在经济学中得到的每一个问题每一个陈述，接下来你都
应该问"然后呢？"当你进入"然后呢"的时候，
你就会开始偏爱那些在政治生活中给出确定答案的人，而这些答案通
常会以某种方式帮助你，包括你的钱袋子。我们已经看到了这一点。它帮助了伯克希尔的股东。我想说，有些会
被竞争淘汰。有些将归于公用事业客户，有些将有利于伯克希尔的股东。查理？
芒格：我没有什么要补充的。
13，利用多元文化背景来改善国际经济，以及多元文化的好处
股东：你好，巴菲特先生和芒格先生。Kevin 来自中国深圳，目前在波士顿学院学习金融和哲学。我有一个相
当宽泛的问题。在这个越来越全球化的世界里，你认为我们的年轻一代可以做些什么，来最好地利用我们在中国
和美国的背景和经验来创造价值，使两国的经济和关系受益？您认为一个拥有多元文化背景的人有什么价值？
一个社会的文化，显然这是一个优势。
但我认为，无论是在中国还是在美国，市场经济体系都经过了修改，某种程度上将有一只看不见的手，通过
中国和美国以及世界其他地区正在改善的事实，它确实在努力改善后代的命运。我的意思是，在我看来，这要好
得多，特别是在一个核威胁的世界。但是，让全世界人们繁荣起来，部分通过他们自己的努力，部分通过他们与
世界其他地方的互动，这要好得多。特别是自第二次世界大战以来，我们在这方面取得了很大的进展。制定马歇
尔计划是一个了不起的想法，而不是像我们在第一次世界大战后所做的那样，得到我们想得到的结果。我认为二
战后我们的行为更加明智。所以我看好美国的未来，也看好中国的未来，而且在很大程度上，看好世界其他地区
的未来。人们将在10 年、20 年、50 年后生活得更好。而且我认为这甚至是无法阻止的事情。查理？在没有大规
模杀伤性武器的情况下。
芒格：是的，多文化的东西，如果你是中国的直肠医生或内布拉斯加的直肠医生，同时精通英语和中文对你
并不会带来什么好处。(笑声)因此，如果你要利用你的多元文化背景，你必须在中美之间的一些接触面上工作。而
且你可以像李录那样，在美国筹集资金在中国投资，你也可以成为某种进口商或贸易专家。但你必须接近那个连
接面等等，才能从双语等方面受益。
巴菲特：但你可以打赌，连接面将大大增加。这就是你要准备的东西。
芒格：是的。我认为，我们可以的多元文化的，你也可以是多学科的。但我认为，
一般来说，如果人们专业
范围越窄，赚钱就会越多，比如说肛肠医生。(笑声)对于大多数人来说，如果你试图模仿沃伦和我，要赚到大钱就
困难得多了。
巴菲特：我很高兴我没有早些遇到他。(笑声)。好的，Andrew。
14，鼓励子公司提供低成本指数基金的401(k)选项
AndrewRossSorkin：这个问题来自一位伯克希尔的员工和股东。他说，我读了ProPublica 公司和《华盛顿
邮报》的一篇调查文章，伯克希尔公司的许多部门只提供主动管理的401(k)计划，费用很高，而不是你所倡导的
巴菲特：嗯，我绝对说过，通过年报多次说过，我们的经理们也知道我对拥有指数基金吸引力的看法。但他
们都有不同的计划，不同的历史。而且他们经营自己的业务。如果你回顾老牌企业，一般来说他们都有固定福利
的养老金计划。没有人再把它们放进去。然后问题是，你是否过渡到其他东西。最后，我们压倒性地认为，是我
们的经理做出了这些决定。我的猜测是，在有401(k)计划的公司工作的人中，有非常高的比例会有一个指数基金
选项，但在某些情况下，他们可能没有。我们唯一要求的是，我想我们已经要求这些公司对他们通过401(k)计划
投入伯克希尔的股票的百分比有一个限制，我想。我们不希望那些与伯克希尔有关的人失去工作。我们当然不想
鼓励他们把100%储蓄或什么的放在伯克希尔。我不想处于这种地位。但我认为即使在那里，我们也没有坚持要求
任何公司这样做。我想我们可能已经做了，当我们被问到这个问题时，有一两次，我想我们已经给出了这个建
议。但经理们将管理自己的公司。我们的一些公司有人力资源部门，如果他们觉得他们喜欢不同的选择或类似的
东西，他们应该把这些意见告诉他们的经理人。在某些情况下，我认为经理们会关注他们的诉求，在其他情况下
可能不会。我们有各种经理人管理我们的企业。而且我们不会开始尝试从奥马哈去管理他们。查理？
芒格：嗯，你是对的。选择高收费的业务已经发生了，因为我们已经把整个业务交给了子公司的经理。因
此，在总部根本没有关注到员工的选择。而你所指出的是，如果子公司的很多员工将选择指数投资，而不是选择
经理所选择的，他们会做得更好。我的猜测是，你在这方面是完全正确的。如果今天在这里的任何业务的经理
人，我希望我们能在鼓励更好的选择方面做得更好一点。
巴菲特：是的，尽管我们不希望过多地干涉指导他们的工作，但我们可以接管人事关系。
芒格：不，这取决于管理人员。但我们有一点不同的反对意见。
巴菲特：而且我们已经非常清楚地表明了我们的想法。但他们中的一些人不听我们的话。(笑声)Gregg？
15，伯克希尔的文化将继续下去，因为它非常有效
GreggWarren：沃伦，你一再指出，伯克希尔的子公司之间有一种强大的共同文化，它建立在对诚实和正直
的承诺之上，注重长期发展，并强调对客户的关怀。在收购运营公司时，找到与伯克希尔文化相匹配的文化至关
断增长的份额。您能否评论一下情况是否如此，以及您和查理面临的最大挑战是什么，不仅要保持伯克希尔的文
化，还要找到能够很好地适应伯克希尔的公司？
巴菲特：是的，我认为这种文化非常非常强大。我认为它得到了加强。坦率地说，我认为它得到了我们的股
东的加强。我的意思是，我们有一个不同的股东群体，我认为，我们看待这些股东的方式与其他许多公司有些不
同。我认为有相当数量的上市公司希望他们没有公众股东，而我们很高兴有公众股东。我们也喜欢有个人股东。
我们不喜欢机构股东。我们不会给予机构指导，并在投资者电话和所有这类事情上特别与他们交谈。我们希望直
接与股东沟通，我们希望股东基本上是合作伙伴。
以此为起点。它涉及到董事。我已经参加了19 个董事会，我从来没有见过一个像我们这样的董事会。我认为
这是非常棒的，我们的董事有他们代表的人，在许多情况下，他们自己拥有很多股份。他们没有得到特殊待遇。
这是一群以股东利益为导向、具有伯克希尔意识、精通业务的股东。我们没有董事没有这类人，因为他们是一个
知名的教育家或任何可能的人。我们想要的人，基本上在思考如何为自己和他们的合作伙伴更好地经营企业。我
们已经有了适应这种文化的经理人，他们选择了这种文化与我们同行。
有时我们有第二代第三代第四代经理人，比如说在内布拉斯加家具市场，他们也有同感。它是完美的吗？
不，它远非完美。我的意思是，你不可能让每个人都以同样的方式思考。我们有一些思想非常特立独行的人在经
营很多企业。他们中的一些人有不同的政治信仰，在某种程度上，他们与我们有不同的视角。
但就拥有共同的、强大的、积极的文化而言，我不认为有任何一家大型上市公司比伯克希尔做得更好。我认
为这种文化将继续保持下去，因为人们在很大程度上选择了它。文化会被传承下去。你做的事情与文化相一致，
所以，你会言行一致。
而且你不会发现人们说，"我们是一个美妙的伙伴关系"，然后给自己巨大的期权。然后他们
下面一大堆人都开始谈论期权，因为他们不能看起来要把这一切都占为己有。前几天我读到一些交易，它可能将
得到数十亿美元的回报。我们不会指名道姓。但我们已经有了一个你可以得到尽可能好的文化。它将越来越强
大。我们一直有一些人并不完全相信它。我的意思是，它不是100%。但它已经接近100%了。而且我认为随着我
离职以后，伯克希尔的文化和价值观将会持续很久。事实上，我认为所有现任的经理都离开后，这种情况还会继
续下去。我认为我们已经在这里开始了一些工作，这些工作会很好的持续下去。
它将持续的原因之一是，它不那
么容易被复制。因此，现存的文化很可能就这样一直持续下去。想想直接复制伯克希尔模式的是多么的少。
巴菲特：但伯克希尔不会再复制它在过去所产生的回报水平。
芒格：不会，但我认为它将持续很长时间，原因很简单。它值得持续很长时间，而且会成功的。(掌声)
巴菲特：这很有效。好的，第4 区。
16，希望伯克希尔产生的现金都能配置到生产性资产中去
股东：Christian Max 来自德国科隆子公司的一名自豪的股东。我很高兴来到这里。我的问题与伯克希尔的保
险业务有关。当我看过去20 年的季度资产负债表时，我注意到一个模式，我恳请你讨论一下。现金加固定收益投
资的总和总是徘徊在保险浮存金的100%左右。因此，我的问题是，是否可以说，从截至一季度末的1280 亿合并
现金加固定收益投资中，有1160 亿是实际需要用来支持保险业务的？
芒格：答案是否定的。
巴菲特：是的。答案是否定的。但他应该得到一个解释，也许我没有按他的方式来看待它。我们更希望有一
个接近200 亿现金的数字，而不是有1160 亿。而且我们并没有跟浮存金相关联或衡量浮存金，然后决定在现金
和固定收益投资中投入或保留多少。事实上，我们的浮存金一直在增长，我们的现金和现金等价物也在增长。这
种资金安排对我们来说非常好，
因为收购的竞争已经变得更加激烈，因为大量资金堆积在企业买家手里，因为债
务融资的成本是如此低廉等等。但我不认为这些状况一定是永久性的。
事实上，它们并不是永久性的。这只是一
个它们何时会改变的问题。正如查理所说，我们并没有将现金和现金等价物与浮存金挂钩。一季度的浮存金增加
了20 亿美元。而且，短时期内浮存金都不会大幅缩水。它只是在结构上以不会大幅缩水的方式建立起来。实际
上，我认为它将在一段时间内小幅增长。我一直对浮存金的增长速度感到惊讶。我们比世界上任何一家财产意外
险公司的浮存金都要大得多。令人惊讶的是，这一切都源自于Jack Ringwalt 成立的那家小保险公司，只因为它靠
巴菲特：是的，简单的说，一季度我们从运营中赚了50 多亿美元。现在，我们只花了大约折旧费用的资本支
出。通常情况下，我们的资本支出会比这多一些。但这是50 亿的现金。还有20 亿来自浮存金。因此，在第一季
度基本上现金增加了70 亿美元。如果我们什么都不做，就会增加我们的现金。相反，我们的现金和等价物减少
了，因为我们在股票上的净投资一定程度上超过了进入的70 亿美元现金。但是我们确实有这样一种情况，
即使浮
存金没有变化，每周仍有大约4 亿美元现金流入伯克希尔，这是非常舒适的。(笑)我们希望每周能有超过4 亿美元
现金流入生产性资产。
我们在一季度成功地做到了这一点。我们在一季度改善了我们的位置。卡罗尔？
17，轻资产经济收益惊人
CarolLoomis：在你1999 年发表在《财富》杂志上的文章中，你表示，你相信税后企业利润不太可能持续保
持在6%以上，这不仅是因为竞争，也是因为公共政策。你在文章中说：如果企业投资者在总体上要吃掉经济蛋糕
中越来越大的部分，其他一些群体将不得不满足于更小的部分。这将有理由引起政治问题。自2008 年以来，税后
企业利润已占GDP 的8-10%。你认为这是美国经济的一个永久性转变吗？当然，我们也要考虑到最新的税收法
案。亦或者企业利润将恢复到20 世纪正常的占GDP 的4-6%的范围？
巴菲特：嗯，相比上一个时期，这个时期的发展很有意思。现在在美国30 万亿美元的市场中，按市场价值计
算，最大的四家公司基本上不需要任何净有形资产。如果你回到许多年前，卡罗尔所在公司曾经推出财富500 强
名单，如果你看一下最大的公司将是AT&T、通用汽车、埃克森美孚等等，而且是那些需要大量资本才能产生收益
的公司。因此，在过去20-30 年里，总体上美国工业的总利润得到了令人难以置信的提高。你看看标普500 指数
的回报率，净收益占净有形资产的百分比，如果你买了一家净值为100 万美元的公司，你为它支付了10 亿美元，
它仍然只有100 万美元的净值。我的意思是，你只是为它付出了过多。因此，公司的基本盈利能力是巨大，尽管
你的投资可能是在一个明显较高的价格。因此，我认为，
如果你看一下标普500 指数的净有形净值的收益，并与
20 年前相比，这将是惊人的。在某种程度上，这是因为现在已经变成了轻资产经济。
你知道，这四家公司占整个美国上市公司市值的近10%，而且它们基本上没有什么资本。而这是一个不断变
在的企业是轻资产的，巨额资金不仅是轻资产业务而且是负资产。你知道，IBM 没有有形资产，它有一个减去有
形资产的净资产。这没有什么问题。这是非常好的。但它不是我们30 年前生活的世界。从这个意义上说，我在
1999 年写下我所写的东西时，并没有看到这种情况的出现。它并没有特别改变重资产公司的盈利能力。我的意思
是，它不像石油。如果你把90 年代五个资本最密集的行业，我不认为你会发现他们的有形资产收益增加了很多。
你会发现这个群体已经进来了，它们根本不需要任何净有形资产，或者它们需要的资金数量非常少。查理？
芒格：
有很多金融企业提高了杠杆率，即使资本密集型企业也是如此。
虽然沃伦在写那篇很有学术价值的文
章时可能预测得有点错，但他的投资并没有错。因此，这只是表明，
很难做出这些经济预测
。我们在这一点上不
是很正确，沃伦。
巴菲特：是的，实际上，自那时以来，股市的表现一直很准确。(笑)
芒格：是的。这倒是真的。
巴菲特：是的。以错误的理由做正确的事，或以正确的理由而做错的事。(大笑)好的，Jonathan？
18，跟AIG 的102 亿美元追溯再保险感觉良好
JonathanBrandt：去年年初伯克希尔从AIG 获得了102 亿美元的追溯再保险。如果182 亿最终估计索赔额
上限被证明是正确的，那么根据有利的税收属性调整后的浮存金成本，是否低于或高于伯克希尔类似期限100 亿
借款成本？
巴菲特：嗯，我们当然是抱着成本会更低的想法去做的交易。这是个有趣的情况。AIG 基本上是世界上最大
的财产意外险公司，尤其是商业财产保险公司之一，他们说，我们想把我们在2015 年12 月31 日之前在我们国
内业务中的很大比例的损失准备金都给你们，我们将支付损失赔付的前250 亿。然后在我们支付下一个250 亿。
也就是AIG 支付250 亿之后，再由我们支付接下来250 亿的80%。他们为此给了我们100 亿美元。
如果我们对
将支付多少钱和何时支付的估计是正确的，我们应该比借了类似金额的钱更有优势。
我们有做10 笔也许12 笔类
似规模交易的历史。我们保持着这个记录。10 年前或更早的时候，我们为伦敦劳合社Lloyd's 做过，现在我们为
的损失时，每个人都会犯错。但到目前为止，就我们所做的这些交易的整体而言，我们一直都很好。我认为在
AIG 的事情上，我们认为我们会有一个好的结果。我认为AIG 也认为我们会很好。他们是出于自己的良好原因才
跟我们达成交易的。所以它看起来不错。很抱歉进入这些技术性的东西，但乔纳森总是问我这样的问题，所以我
必须准备好回答他们。好的，第5 区。
19，我们真的希望产品能让人想要亲吻你而不是打你
股东：下午好。Adam Bergman 来自弗吉尼亚海滩的Sterling Capital。我和我的女儿Michelle 一起来到这
里，她来自弗吉尼亚海滩的Cape Henry 学院。我们要问你的问题是，你如何试图去预测在一个好的企业中的一
个特定产品，相对于其他产品在未来的成功程度，例如，你投资于美国运通和可口可乐，而不是DinersClub 和
RC 皇冠可乐。谢谢。(笑)
巴菲特：嗯，美国运通是个有趣的情况，因为DinersClub 先进入信用卡。我认为美国运通进入信用卡业务，
在某种意义上是因为他们担心旅行支票会发生什么，尽管旅行支票仍然以一种重要的方式存在。但有趣的是，当
美国运通进入与DinersClub 和CarteBlanche 的竞争，他们没有认为是与老牌的公司竞争，而比DinersClub 的
收费更低，他们是以更高的价格进入竞争。美国运通的百夫长卡，我是在1964 年得到的，但在那之前他们就有
了。它在时间上有更大的价值。它有更好的代表性。
坦率地说，如果你是一个销售人员，如果你能拿出那张带有
百夫长的美国运通卡，你个人的信用看起来就是摩根大通。如果你拿出大莱卡，它有一大堆华而不实的符号，你
看起来就像一个月月都要准备支票的人(笑)。
一个叫Ralph Schneider 和Al Bloomingdale 的家伙创立了Diners
Club。他们非常聪明地先进入了信用卡领域，但他们在随后如何推销它的方面并不聪明。
RC 皇冠可乐，你知道，确实在可口可乐之后出现了各种可乐。你回到1886 年，在Jacobs 药房想出一些令
人难以置信成功的东西，很快你就会得到很多模仿者。但可口可乐是货真价实的。你给我RC 可乐说，"我给你的
价格是可口可乐的一半"，就喝它而言我不会尝试。因为这只是一个6.5 盎司的产品，它在1900 年只卖五分钱。
如果现在你在周末大量购买，你并不会多花多少。这份报纸在1942 年是三分钱。我的意思是，
在通货膨胀调整后
吻你而不是打你。
(笑)这是一个有趣的事情。我的意思是，实际上我们押注于以iPhone 为主要苹果产品的生态系
统。我看到其中的特点，让我觉得它很特别。但我可能是错的。到目前为止，我们在美国运通和可口可乐上的投
资是正确的。美国运通在1963 年11 月发生了巨大的沙拉油丑闻，就在JohnKennedy 总统被枪杀时。人们真的
很担心公司是否能生存下去。但是没有人放弃使用这张卡。没有人放弃使用旅行支票。而且他们对旅行支票收取
溢价。因此，
你可以在消费品周围观察到一些东西，有时可以让你对未来有一个相当好的洞见。
有时我们也会犯
错误。查理？
芒格：我没有什么要补充的。
只是如果我们在可口可乐刚发明时就有机会买入，我们可能会说No。
在我们看
来买它有点傻。(大笑)
巴菲特：是的。我们会拒绝的。除非我们喝了它。查理是对的。我的意思是，我们不会预见到那些我们没有
得到很多证据的事情，而且我们想看到很多证据。如果我们谈论的是一个消费品，我们想看到这个消费品在很多
不同情况下的表现，然后我们想使用一些方法去观察，实际上，Phil Fisher 在1960 年左右写过一本书叫《普通
股票和不普通的利润》。这是一本关于投资的伟大书籍之一。里面谈到了投资的"
闲聊法
"，这与本·格雷厄姆教我的
定量方法有相当大的差异。但这是一本非常非常好的书。
你可以从闲聊中学到很多东西，只需要废点鞋底走出去
去调查。现在他们称它们为渠道调研或类似的东西。但通过调研你可以对一些产品有感觉，有些你无法调研，有
时你调研的是错的。但这是一个很好的方法。我认为这是一种重要的投资技巧， TedWeschler 和ToddCombs
在这方面做了很多工作。他们也有些人帮助他们在做这个工作。
查理在Costco 做了这件事。(笑)我的意思是，他一直在发现Costco 的新优点，顺便说一句，他是对的。
Costco 对其客户群有巨大的吸引力。他们给他们的客户带来惊喜和兴奋。而在商业中没有什么比这更重要的了。
你有满意的客户，你的生意就能做的长久。
好的，Becky。
20，伯克希尔不想卷入任何好斗性质的投资
Becky Quick：这给问题来自Brightstar Capital Partners 的JohnHegarty，他写道：沃伦，你从卡夫亨氏
公司来说，我确信所有500 强公司都不是由世界上最好的，甚至在某些情况下，不是由对投资者最友好的管理层
管理的。所以我不认为对一家公司进行恶意收购是邪恶的。
只是我们不会这样做，我们也不想卷入其中。我们喜
欢被我们加入的管理层所喜欢，因为我们指望他们来经营公司，而我们不会引进一大堆知道如何改变企业的人。
某种程度上，在涉及代理权竞争的任何事情上，
我们很少采取与管理层相反的立场，非常少
。但我们不排除
这种可能性。我们不认为每个管理层都有资格终身控制他们的业务。但是，
这根本不是我们的投资风格
。好吧，
我们不会自己发起，也非常非常不太可能去支持一个这类竞争。
但50 多年来，我们对管理层几项有关股票期权的
提案投了反对票。几年前我们在可口可乐投了弃权票来表达我们的意见
。但我们认为，在某些情况下，股东对应
该由谁来管理公司，薪酬是否适当，或此类事项有不同的意见，这并不是邪恶的。股东们仍然拥有公司。查理？
芒格：我对此没有什么可补充的。我不羡慕这些一直处于这类不友好争吵中的人。想象一下，
在你已经很富
有了还去这样做，这简直是疯了。
(笑声)
巴菲特：是的。我们绝对不是在寻找它。当然也有值得挑战的公司，他们偶尔会提出值得挑战的事情。但同
样，这不是我们的主要活动。顺便说一下，这个问题是针对卡夫亨氏提出的。3G 资本的人是非常非常棒的管理
者。他们是很好的合作伙伴。在我们参与其中之前，我已经下定决心，不再担任公共董事会的职务。
我已经参加了19 个董事会，这需要很多时间。他们问我是否愿意继续工作一段时间，我照做了。但它确实是
七天半或类似的工作。如果你是在一个银行董事会，可能会比这多一点。我的意思是，作为一个公共董事会的成
员，通常意味着每季度开一次会，也许两次。而且，在87 岁的时候，我想我现在已经知道会发生什么，但我不想
每年花七天半的时间去奔波，也许我可以在五分钟内打电话给我信任和钦佩的董事会成员了解发生了什么事，或
任何可能发生的事情。因此，我们是他们的合作伙伴，并很高兴成为他们的合作伙伴。现在我们有两个人在卡夫
亨氏的董事会中，他们可以去出差，而我可以留在家里。
查理，在你的一生中参加了多少个董事会？当然，你是Costco 的董事会成员。
芒格：除了我拥有部分Daily Journal 的股份，Costco 是唯一的公共董事会。
巴菲特：不，一般来说，你在董事会的影响力非常小，花的时间也很多。而麻烦的是，如果你要去参加董事
会会议，特别是国际会议，有时他们觉得他们必须有一个是国际会议，你知道，他们觉得他们必须占用你相当多
的时间，否则就不值得千里迢迢的来，你知道，几千英里。所以你得到了很多展示，讲述了很多东西，我发现我
的思绪在漂移。(笑声)好的，Gary。
21，伯克希尔仍未进入国际商业卖家的雷达屏幕
Gary Ransom：好的，你说过你正在寻找非保险业务的大型收购，以便配置现在的现金。当你这么说的时
候，我通常会想到美国，因为你是美国商业的拥护者。我只是想知道，随着世界其他地区的开放和发展，比如亚
洲或欧洲，你是否看到了更多的机会，是否有机会在世界其他地区进行一些大型交易。
巴菲特：是的，我想说我对此感到失望，因为我们确实在美国之外看到了一些机会，谢天谢地，几年前在以
色列看到了ISCAR，当时Eitan Wertheimer 给我写了一封信。我们买下了这家企业，它现在是伯克希尔的一个
非常重要的部分。但我们仍然没有接到美国以外的电话，他们当然知道伯克希尔，但他们不会自动拿起电话。
在美国，我认为任何大型公司，特别是私人公司，如果想做什么，他们至少会考虑伯克希尔。但是，在欧洲
或亚洲，我们并没有以同样的方式植入人们的头脑。他们知道我们，他们知道我们有很多钱，他们知道我们喜欢
买东西。但实际上，我们在美国一直处于雷达屏幕上，但我们没有在美国以外的地区，让他们在头脑中将伯克希
尔作为一个选项发生。我们已经尝试用一些方法来鼓励他们。但我想说的是，结果一点也不好。
但我希望明天，收到一个来自德国或英国或意大利或澳大利亚或你的名字的电话，无论它在那里。我希望我
得到一个电话，我们得到一个机会来做这件事。有很多国家我们都非常乐意投入大量资金。就像我说的，我们在
以色列的经验是非常棒的。查理？
芒格：是的，
现在的企业收购游戏是由杠杆收购和所谓的战略收购驱动的。
我通常把它翻译成谷仓的语言。
(巴菲特笑)以我们的观点来看，收购的价格太疯狂了。当然，对我们来说很难去这么干。从事杠杆收购游戏的人，
喜欢大量的杠杆，不介意高价，甚至流鼻血的高价。这样的收购太难赚钱了。而且，这种市场环境意味着，伯克
巴菲特：好的，这回答了这个问题。第6 区。
22，投资不需要高深的学问
股东：你好，Brady Ritchie 来自密苏里州圣路易斯。自1996 年以来一直是股东。沃伦，你和查理过去一直
在批评商学院和他们所教的东西。关于价值投资，在《格雷厄姆和多德部落的超级投资者》演讲中，你介绍了许
多具有不同教育背景的伟大投资者的投资回报，其教训是，"遵循投资哲学是关键"。要想在今天取得成功，是否仍
然只是回到《聪明投资者》的第8 章？你如何看待诸如CFA、CFP 等项目和称号，它们声称高标准，但却深深扎
根于学术界？明天我想跟你挑战一轮桥牌。(笑声)
巴菲特：向我挑战一轮桥牌。好的。(笑声)。
我上了三所商学院，我专门去学校找一两个特定的老师。在每一所学校我都找到了一两个真正让我受益匪浅
的老师。所以我们在这里一点不反对商学院。我们确实认为，比如说30 年前的神职人员，或就40 年前的有效市
场理论和一切而言，在我们看来，
他们与投资现实相去甚远
。如果我能在第一、二、三所商学院的前五名毕业生
中找到一个人，而我的选择是一个很聪明，但绝对满足《聪明投资者》第8 章的人。
这对他们来说是自然的，他
们在骨子里就有这样的想法，基本上我会选择满足第八章的人。
我们所做的事(投资)并不复杂。但它必须有纪律，它不需要超级智商或类似的东西。有一些基础知识是非常重
要的，你必须了解会计。它有助于你走出去与消费者交谈，并在许多方面开始像消费者一样思考，等等。但它并
不需要高深的学问。
而且我当然不想上大学，所以我不知道如果我在高中毕业后就退学，读我读过的书等等，我
会做得更好还是更差。我认为，
如果你遇到几个伟大的老师，而且他们真的在某种程度上改变了你看世界的方
式，你真的会很幸运。而且你可以在学术界找到他们，你可以在普通生活中找到他们。我一直非常幸运，有伟大
的老师，包括查理。查理是一位出色的老师。而且，任何地方你都可以找到一个人，让你对你以前不了解的事情
有深入的了解，也许让你成为一个比以前更好的人，你知道，这是非常幸运的，你想充分利用它。如果你能在学
术界找到它，就充分利用它吧。如果你能在你的余生中找到它，请充分利用它。查理？
芒格：但世界变了。在本·格雷厄姆去世之前，
他认识到，他过去寻找被低估公司这种行得通的方式，不一定
在所有时间和所有条件下都有效。
而这当然是对我们有用的方式。
我们逐渐进化为，试图在价格偏低时去购买优
质的公司，而不是在价格偏低时去购买糟糕的公司。
当然，这对我们来说效果很好。而本·格雷厄姆在他大部分投
资期间，他个人的投资方式都行得通。
如果他活到现在，会看到他的投资方式行不通了。
我的意思是，他的投资
方式是，找到那些以三分之一净流动资产出售的公司，并找出那些很容易被清算，每1 美元的市场价格能分配3
美元的公司。如果你能在目前的市场上找到这些，运气会爆表。而且，如果你能找到它们，它们的规模会非常
小，对伯克希尔无论如何也不会有什么助益。
所以我们不得不学习一种全新的投资方式。这对在座的所有年轻人来说都是一个教训。如果你想活得久一
点，你必须不断学习。你以前知道的东西永远都不够。因此，如果你不学会不断修正你以前的结论并进化的更
好，我总是用同一个比喻，你就像一个踢屁股比赛中的独腿人。
(笑声)
巴菲特：如果有人对另一个比喻有什么建议，请发给我。(笑声)
顺便说一下，有一点很重要。
格雷厄姆的投资方法是有局限的，它无法容纳大规模的资金。
当我在格雷厄姆
纽曼公司工作时，在这里他是所有分析师的院长。在那个时候，他是一个智力高于所有其他人的人。但我们投资
基金的规模是600 万美元，与投资公司合作的合伙公司也有大约600 万美元。因此，
我们有1200 万美元的资金
用于投资。
现在，你可以对通货膨胀和其它因素进行调整。但它也是一个很小的数额。
它是无法扩张的。
而事实上格雷厄姆并不在意，因为他真的对为自己赚大钱不感兴趣。
因此，他没有理由想找到一个可以继续
下去的方法，让规模变得越来越大。所以，但就把股票投资作为一项业务来看待而言，第8 章的效用，有巨大的
价值。第20 章关于安全边际的效用，非常有价值。但这并不是复杂的理论。
芒格：最终我明白了为什么公司财务专业的老师经常教很多错误的东西。当我年轻时遇到一些眼睛问题，我
咨询了一位非常有名的眼科医生。而我意识到，他所在的地方正在做一种完全过时的白内障手术。有更好的手术
被发明出来之后，他们仍然在用刀子切割。我问：为什么你在一个伟大的医学院里做绝对过时的手术？他说：查
巴菲特：是的，每当你听到一个理论被描述为优雅的时候，就要小心了。(笑声)好的，Andrew。
23，巴菲特对人类充满信心
AndrewRossSorkin：我们收到了几个这样的问题，这个问题来自ImpactiveCapital 的管理合伙人Lauren
Taylor Wolfe。她问，沃伦，你前面说，让你对美国感到乐观的事情之一是女性进入劳动力市场，以及引用'在该
劳动力市场有效就业的人才翻倍'。然而，当涉及到领导职位时，妇女在标普500 指数公司董事会中的比例不到
21%，在CEO 中的比例更低只有5%。作为许多这些大公司的主要投资者，伯克希尔具体能做些什么，以推进董
事会层面和高级领导层的性别平等？(掌声)
巴菲特：好吧，正如我在过去指出的，我的一个姐姐在这里。我有两个姐妹，她们绝对和我一样聪明。而且
她们有更好的个性，任何认识我们俩的人或我们所有人都可以证明。
她们根本没有拥有我拥有的机会。
你有1942 年《纽约时报》，女性可以成为护士、教师、零售店员或速记员。当我1930 年代在奥马哈还是个
孩子时，这实际上对我非常有利，因为我有更好的老师，因为教师是一个向女性开放的工作，我在语法学校没有
一个男老师，我想查理去Dundee 时也没有。我们有这样一个巨大的人才库，却只被输送了很少的就业机会，因
此，在培养人才的市场体系方面，我们得到的比我们应得的更好。
再说一次，我们的经理管理他们的公司。但在我们进行这次管理变革之前，在过去的五六年里，我可能只任
命了6-7 名CEO。我们不会改变太多。但我想说的是，在我任命的人中有一半是女性，这与你所想的差不多，就
能力而言，应该是这样的。现在，有一定的上升管道问题，但随着时间的推移，它会得到解决，你不能永远以此
为借口。而且你知道，我对我们为CEO 做出的决定感到非常满意。我希望我们所有的CEO 都能长生不老。有一
位女士几乎做到了这一点，我们雇用了她。B 夫人活到了104 岁。她103 岁退休了。这是给我们其他经理的一个
教训，如果你过早地退休，不知道会发生什么。(笑声)但这是绝对真实的。
它确实让我很乐观。它让我对人类充满信心。
这当然是对我们国家，因为如果你看看第19 修正案之前发生了
什么，然后在第19 修正案之后的很长一段时间，并持续到今天，它已经有了明显的改善。我确实对未来感到更加
大有不同。它是完全不同的。而且可笑的是我的高中有一两个男老师。几乎没有女老师，我不记得了。但这个世
界真的已经改变了。而在伯克希尔内部，我从未在任何地方看到过公开的性别歧视。我相信我们有人性的所有特
质。但总的来说，一切都在不断改善，而且我认为它会继续改善。你同意这一点吗？
巴菲特：是的。好的，Gregg？
24，伯克希尔公司的回购不受州保险规则的限制
GreggWarren：沃伦，在今年的年报中指出，和每年一样，公司的保险子公司支付股息受到保险法规和其他
法规的限制，伯克希尔的保险业务目前允许在2018 年内宣布最多160 亿作为普通股息。我的问题是，我们是否
应该把这个年度红利的监管门槛，视为允许股票回购的基准？如果伯克希尔想回购比这更多的股票，或者支付更
多的股息，那么你使用非保险业务持有的运营资本来返回超额资本，会不会有问题？这里的附带问题是，来自
BNSF 的年度现金分配，在国民保险的账上持有，是否会被排除在外？
巴菲特：是的。我们显然会遵循我们注册地所在州的规定，当然还有联邦政府所有的规定。
但基本上是保险
公司所在州的规则，他们确实限制了任何一年的红利数额。
不过如果你想的话，你可以要求一些额外的数额。但
我们从来没有考虑过这一点。但如果回购真的有吸引力，我们会大举回购。而且，我们有各种方法可以安排大规
模企业收购，这是我更喜欢的，我不排除存在这种可能性。要么进行非常大的股票回购，我认为这是可能的，只
是因为我们喜欢它有一个大折扣。所以查理和我，我们很有胃口。而且我们有很多现金，但我们可以有更多的现
金。我们可以做任何交易，即使是一个非常大的交易。我们可以使任何出现的东西，我们可以想办法把它完成。
我们会有合作伙伴进来，给我们一个优惠的合作部分。这很可能不会发生。但我们可以做很多事情。所以不要基
于保险公司分配的法定限制，而去排除任何事情。
芒格：我们可以获得特别许可来宣布更大的股息。你不应该认为我们受到法则的限制，我们现在根据法规可
以拿出的金额。
巴菲特：我们可以得到。好的，第7 区。
你如何看待新的竞争对未来的资本配置生产力的影响？对于查理来说，从一般经济利益的角度来看，资本分配的
第一原则是什么？谢谢。
芒格：嗯，有两个问题。机器智能。恐怕我所拥有的唯一的智能，并不是由机器提供的。我不认为我会学习
机器智能。如果你问我如何用我自己的智慧来打败围棋游戏，我做不到。而且我觉得我现在去学计算机科学已经
来不及了。总的来说，我认为机器智能已经发挥作用。毕竟，现在机器可以打败人类最好的围棋选手。但我认为
该领域的炒作多于可能取得的成就。所以我不认为世界会被机器智能改变很多。有一些，但不是巨大的。
关于资本分配。这是个很普遍的问题。一般来说，我们总是试图得到最好最值得购买的东西。如果你在学术
界，人类的大脑会拒绝这样做，因为你可以在学期一开始做一个声明，然后在剩下的时间里你就会没有事情做。
所以人们想找到一些公式。
这就是我所说的"物理学嫉妒"。这些人希望世界变得像物理学一样。但世界并不像物理
学，在物理学之外。而这种虚假的精确性只会让你陷入困境。所以我想说，你必须掌握一般的方法，你必须努力
慢慢提高你的判断力
，就像我们其他人一样。而且我不认为大多数人有希望从机器智能中获得个人收益。
巴菲特：当机器击败围棋时，甚至在国际象棋或任何比赛上获胜，我印象深刻。但我真的不认为他们在资本
分配或投资方面能带来什么。我可能完全错过了什么，也许我只是对外面的东西视而不见。
芒格：你错过了很多报酬丰厚、收费高昂的废话。(笑)
巴菲特：是的。好的，第8 区。
26，芒格：美国投资者正在错过中国
股东：亲爱的巴菲特先生和芒格先生，非常感谢你们主持这次会议。这真的很了不起。谢谢你们。我是老虎
证券合伙人徐杨，这是一家来自中国的领先电子经纪公司。让我重新表述一下。我和我的同事们带着信仰跨越半
个地球飞来这里，这是一种荣誉，就像体育场里的其他人一样，我们很荣幸能来到这里。我的问题是，你之前提
到，投资者其实不必在挑选正确的股票上苦苦挣扎。他们可能在挑选正确的市场和正确的国家方面会做得很好。
中国是第二大经济体，可能具有最大的增长潜力。仅仅通过被动加权的投资组合，通过被动估值的投资组合，美
看起来太难了。但我认为你说得很对。这就是他们应该关注的地方。(笑)
巴菲特：好的。实际上，我们在中国有几项投资。我们做得很好。如果你回到若干年前，就投入大量资金而
言，你知道，我们必须赚得数十亿的资金，以推动我们的回报率指标，这在一个你不熟悉的市场中可能更困难。
而且在任何情况下都很困难。但是，
在美国以外的地方投资60 亿80 亿或100 亿美元的投资头寸可能是非常困难
的。例如，在英国和欧洲大部分地区，当我们拥有一家公司3%的股份时就必须报告。事实上，如果我们甚至拥有
不到3%的股份，就会被要求报告。当我们有一堆追随者和大量宣传时，这真的变得非常艰难，就我们在市场所做
的一切而言，这些宣传可能是不应该的。一些问题是只是由于我们的规模。如果我们经营的是一个较小的基金，
那就会容易得多。中石油，我们设法买到一个非常大的仓位。政府拥有它的90%。所以我们买了政府不拥有的
1.4%的股份，只有该公司的1.4%。但
查理实际上一直在催促我在中国做更多的投资。
实际上，我们已经尝试过几
次。有一次，我们参与投资了比亚迪。
芒格：嗯，你第一次做得很差，你只投入了2 亿，但得到了约20 亿美元。还不够鼓舞人心。(大笑)
巴菲特：是的，是的。好的，第9 区。
27，亚马逊近乎是一个奇迹，但我们不会为奇迹下注
股东：ShermanSilber 博士来自圣路易斯的不孕不育医生。我成为股东并来参加这个会议已经23 年了，我非
常感谢你们让我的孙子们非常富有。(掌声) 在医学不孕不育界他们有时把我比作不孕不育的伯克希尔，因为我的
年龄很大，而且我来自一个相对较小的社区。但我想知道你对苹果以及所有科技股，如亚马逊和谷歌的兴趣。因
为你避开了它们，你过去曾说过，因为它们很复杂，你应该坚持做你能理解的事情。另一方面，亚马逊和谷歌拥
有你所说的非常持久的竞争优势。他们真的几乎没有任何竞争对手。而在中国，阿里巴巴和腾讯也是如此。因
此，这似乎是一个冲突，我想知道你是否会转过弯来，进入这些似乎没有严重竞争的科技公司。
巴菲特：好的，我们当然看了他们，我们没有考虑过我们是否应该进入科技公司或这类事情。
我们正在寻找
的东西，当我们确实涉及到竞争优势的持久性，以及在评估其持久性的可能性方面，我们是否认为，我们的意见
我转向Google。但问题是，我也看到了Google 正在超过AltaVista，然后我想知道是否有人能超过Google。
我
在Google 看到，他们为一些东西花了很多钱，但其边际成本并没有随着增长而递增。我们已经研究过了，但我
犯了一个错误，但我无法得出这个结论：即我真的觉得Google 的远景远超现在的价格。
我进入苹果并不是因为它是一只科技股。我进入苹果是因为我对苹果聪明的资本配置得出了肯定的结论，但
更重要的是，对生态系统的价值和生态系统的持久性，以及对它的威胁等等，做出了肯定。而这并不这需要我拆
开一个iPhone 或其他东西，弄清楚所有的组件是什么等等。这更多是对消费者行为本质的洞察。在我看来，有些
东西比其他东西更具有持久性。
答案是，我会错过很多我觉得自己理解得不够好的东西。如果你不在好球区挥棒，这在投资中没有任何惩
罚，只要你坚持在好球区才挥棒，那么最终你会找到你最喜欢的球。我们将继续这样做下去。我们将努力保持在
我们的能力圈范围以内。查理和我一般都同意这个能力圈的边界在哪里，以及在什么样的情况下，我们的推理或
经验或一些东西可能会有某种优势，或者我们评估某些东西可能与其他人不同。
但答案是，我们会错过很多东西。查理？
芒格：是的，我们有一个很棒的系统。如果我们中的一个人在某些方面是愚蠢的，那么另一个人也是。(笑声)
当然，我们也不适合将自己定位于高科技奇才。我们这个年龄的人有多少迅速掌握了谷歌？
我曾去过谷歌总部，
在我看来，它看起来像一所幼儿园。
(笑声)
巴菲特：一所非常富有的幼儿园。(笑声)
芒格：是的。
巴菲特：他们所做的一切令人印象深刻。就像我说的，在谷歌上市的时候，我们付给他们很多钱。实际上所
有三位创始人Eric Schmidt、Larry Page、Sergey Brin 都来见过我。但他们更感兴趣的是谈论上市及其机制以及
沿着这个方向的各种事情。
但对我来说，他们所做的事情并不神秘。神秘之处在于会有多少竞争者出现，他们抵
御竞争会多有效，以及这是否会演变成为一个4-5 个竞争者奋力拼杀而无人胜出的游戏，即使一家公司占据主导
素是非同寻常的，现在有4 个主要竞争者在85%的运力下运营，而1970 年代中期有7-8 个竞争者在运营，并且
现在运营的飞机更多了，这能是多好的生意？这些都是艰难的决定。
但我在Google 上做了错误的决定。而我真的认为亚马逊是一个奇迹，你可以在没有大量的资本的情况下，
运营亚马逊网络服务的同时改变零售业，而且亚马逊所做的速度和效果都相当好。
当我第一次见到Jeff Bezos
时，我对他的能力有非常、非常、非常高的评价。而我却低估了他。
(笑声)查理？
芒格：嗯，我的评论是，股东们有一件事要感谢。在总部，一些与年龄有关的愚蠢投资行为，因Ted 和Todd
的加入而有所改善。我们现在正借助一些年轻的眼睛来看待这个世界。除了投资管理，他们还做出了其他的贡
献。所以很幸运能让他们成为股东。因为在老一辈中，有太多无知的东西需要消除。(掌声)
巴菲特：意义非凡。好的，第10 区。
<AltaVista 搜索引擎>
当万维网之父Tim Berners-Lee 首次创建网络时，他编写了一个虚拟图书馆Virtual Library，用以手动记录
用户发布的所有网站。各种搜索引擎开始提供在线可用内容的列表，通过用户手动提交和编译索引。但所有搜索
引擎或目录都存在一个共同问题：它们会显示出不同的结果。它们也不能自动找到新的网站。W3Catalog 是第一个
可自动获取网站数据并将其格式化为可搜索数据库的搜索引擎，不过它的列表依然依赖于其他目录。这给了潜在
新竞争者机会，提供一个通过自动扫描而编译的完整搜索数据库。1995 年，AltaVista 由美国DEC 公司发布
(Digital Equipment Corp.)。事实上，AltaVista 只是DEC 超级计算机AlphaServer 8400 TurboLaser 的一个测
试用例。该超级计算机使用64 位处理器，可以非常快速地搜索大型数据库，搜索引擎便是其威力的展示。当时，
Louis Monier 发明了网络爬虫工具Scooter，他是DEC 西部研究实验室的一名计算机科学家。Scooter 在1995 年
8 月完成了第一次完整的网页爬取，将大约1000 万页面信息返回到原始的AltaVista 索引中。很快，AltaVista
便受到了各类网络用户的欢迎。它索引的页面数量大约是竞争者能够处理的页面数量的10 倍。AltaVista 的发布
是1995 年网络世界中的一件标志性世界，这在很大程度上归功于DEC 的AlphaServer 硬件。DEC 认为AltaVista
是展示其计算机硬件能力的一个营销工具。让AltaVista 成为了一个受欢迎的搜索引擎成为了DEC 的重要目标。
DEC 低估了用户对AltaVista 的喜爱程度。在1995 年该搜索引擎推出的那一天，它的访问量约为30 万。一年后的
1996 年，它每天的接待数量已达1900 万。到1997 年，它每天会吸引8000 万游客，而在1998 年，它需要20 台多
处理器服务器才得以支持接收到的所有搜索查询任务。1998 年DEC 被康柏(Compaq)收购，DEC 公司所有硬件都被
重新命名为康柏。康柏的互联网服务部门为击败雅虎，他们决定通过多样化的功能把AltaVista 变成了一个更复
杂的门户网站，摒弃了以前用户喜欢的简单搜索表单，取而代之的是一个越来越杂乱的主页。与AltaVista 精简
的搜索体验相比，这一举措让AltaVista 愈发贴近于自己的竞争对手们，以让用户们转用了一个提供简单搜索体
验的新产品Google。1999 年，AltaVista 83%的股份被Lycos 搜索引擎的所有者CMGI 收购。2001 年，网络股泡沫
破裂，由于CMGI 难以让AltaVista 实现盈利，公司放弃IPO 并大幅裁员。此时，Google 超过AltaVista，处理了
比竞争对手更多的搜索请求。2003 年2 月，境况不佳的AltaVista 再次被Overture 以1.4 亿美元的价格收购。6
月雅虎又收购了Overture，这标志着AltaVista 这个品牌的终结。2013 年，雅虎悄悄地关闭了AltaVista。
当AltaVista 处于全盛时期时，谷歌还不存在。AltaVista 从未有过充分发挥其潜力的机会。对DEC 来说，这
是一个意外的成功故事，该公司将其视为一种营销工具，而不是一种有用的服务。当AltaVista 被认为是一个严
股东：嗨，下午好。沃伦，查理。我的名字是于静，来自中国恒天财富家族办公室。我们为中国的高价值个
人客户提供服务。而你们两个是我的梦想客户。我知道你的股东Bill Gates 有一个家族办公室帮助管理他的财富。
所以我的问题是，你是否有一个家族办公室，我们能知道他们为你做些什么吗？如果没有，你是否计划在未来拥
有一个家族办公室？
芒格：我们已经有一个家庭办公室。它就在这里。(笑声)
巴菲特：是的，实际上我们将是世界上最后一个拥有家族办公室的人。这周围有很多这样的人，但这并不适
合芒格家族或巴菲特家族。(笑声)查理，你有什么补充吗？
芒格：No。
巴菲特：好的。第11 区。
29，伯克希尔的薪酬安排没有"精确的公式"
股东：嗨，沃伦，查理。Adam Mead 来自新罕布什尔州Derry 的Mead Capital 资本管理公司。在过去，
您曾谈到过对关键管理人员的某些薪酬安排。您能否提供一些伯克希尔公司内部薪酬安排的具体例子，这些薪酬
安排旨在激励良好的行为，同时不因规模或业务或行业的相对难易程度而惩罚管理者？谢谢。
芒格：他真的不想回答这个问题。(笑)
巴菲特：嗯，这是一个非常、非常好的问题，也是一个非常、非常艰难的问题。
我们的一些经理人所从事的业务要容易得多。我们收购了各种业务。人们显然会受到其他公司薪酬安排的影
响。如果不是这样，他们就不是正常人了。当你有不同程度的资本强度，非常不同程度的基本盈利能力，以及你
基于规模扩大多少规模时，试图找出正确的答案，因为有一种扩大规模的冲动激励。通常情况下，如果企业变得
更大，从CEO 到每个人都期望赚更多的钱，因为他们真的带来了同样多的强度和工作量。
这确实是一个棘手的问题。我认为，如果你在上市公司聘请薪酬顾问，他们都会这样做，他们会推荐一些东
西，导致他们的CEO 向其他公司推荐自己。(笑声)只是，当你有这样的薪酬安排时，你就是在违背人性。我想
的公式，但是我没有。
芒格：不，你真的不能公开，沃伦。在伯克希尔，
将我们的个人交易保密是一个优势。把它们全部公布出来
是没有好处的。
所以我们说的是，他亲自做出了所有这些薪酬决定。他有书面中的所有公式。而且他对这些都是
保密的。这就是我们的系统。(笑声)
巴菲特：不，我们不打算这样做。虽然我们确实公布了董事们的工资情况。
芒格：是的，我们公布我们必须公布的东西。
巴菲特：好，现在是3:30。我们将在3:45 重新召开会议。查理和我，我们很高兴我们的合作伙伴基本上都来
参加这个活动。所以我们感谢你们的到来。我希望你们在会议上和在奥马哈都过得很愉快。我们期待着明年再见
到你们。谢谢。(掌声)
30，正式商务会议
巴菲特：我们将继续进行，在这里有一个小小的流程。请就座，谢谢。这是正式会议，现在开始开会。
我是巴菲特，公司董事会主席，我欢迎你们参加这次2018 年的股东年会。今天上午，我介绍了出席会议的伯
克希尔的董事，他们今天也是我们审计师德勤会计师事务所的合伙人。JenniferTselentis 是伯克希尔的助理秘
书。她将对会议过程做书面记录。Becki Amick 已被任命为本次会议的选举检查员，她将对董事选举中的投票数
和会议上要表决的议案进行核证。本次会议的指定代理持有人是Walter Scott 和Marc Hamburg。助理秘书是否
有一份关于伯克希尔有投票权和代表出席会议的流通股数量的报告？
JenniferTselentis：是的，我知道。正如随同本次会议通知寄给所有在册股东的代理声明中所指出的，在本次
会议的记录日期2018 年3 月7 日，有748,347 股A 类伯克希尔普通股，每股有权对会议上审议的动议投一票，
有1,344,969,701 股B 类伯克希尔普通股，每股有权对会议上审议的动议投万分之一的票。其中，537,524 股A
类股和823,145,874 股B 类股由截至5 月3 日(周四)晚间交回的委托书代表出席本次会议。
巴菲特：谢谢你。这个数字代表了法定人数。因此，我们将直接进行会议。第一件事是宣读上次股东大会的
巴菲特：动议已被提出并得到支持。我们将以语音表决的方式对这项动议进行表决。(声音：赞成。)动议通
过。下一个议题是选举董事。如果出席会议的股东没有提交委托书或希望撤回先前提交的委托书，您可以亲自就
选举董事和本次会议审议的其他事项投票。请向过道上的一位会议官员表明身份，以便你能得到一张选票。我请
WalterScott 先生向会议提交一项关于选举董事的动议。
WalterScott：我提议选举Warren Buffett, Charles Munger, Greg Abel, Howard Buffett, Stephen Burke,
Susan Decker, William Gates, David Gottesman, Charlotte Guyman, Ajit Jain, Thomas Murphy, Ron Olson,
Walter Scott, Meryl Witmer 为董事。
RonOlson：我支持这项动议。
巴菲特：有人提议并附议，上述人士当选为董事。是否有其他提名或讨论？提名已经准备就绪，可以采取行
动了。如果有股东亲自投票，他们现在应该在选举董事的选票上做标记，并将选票交给过道上的一位会议官员。
Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。
Becki Amick：我的报告已经准备好了。截至上周四晚间收到的代理权持有人的投票，对每个被提名人的投票
不少于605,906 票。这个数字超过了所有A 类和B 类流通股总票数的大多数。特拉华州法律要求的精确计票证明
将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。
巴菲特：谢谢你，Amick 小姐。上述人士已当选为董事。下一个事项是Freeda Cathcart 代表股东Marcia
Sage 提出的动议。该动议载于代理声明中。该动议要求公司提供一份报告，揭示公司在所有业务中与甲烷排放有
关的政策、行动、计划和减排目标。董事们建议股东对该提案投反对票。我现在请Cathcart 小姐提出动议。为了
让所有感兴趣的股东发表意见，我请鲍德温兄弟公司的代表将动议的陈述时间限制在5 分钟之内。
Freeda Cathcart：早上好，巴菲特主席，芒格先生，董事会成员和其他股东。我代表Baldwin Brothers 公
司提出这个关于甲烷资产风险问题的提案。今年是这项以甲烷为重点的提案的第二年。去年有10%的股东批准了
它。甲烷资产风险是整个天然气供应链中一个严重的财务安全和环境问题。位于洛杉矶的南加州天然气公司Aliso
的天然气储存分配和运输设施。在环境方面，研究表明甲烷的泄漏可能会抹去减少煤炭使用以达到国际商定的气
候变化目标的气候效益。甲烷排放对全球温度的影响在20 年内大约是二氧化碳的84 倍。伯克希尔公司是EPA 甲
烷挑战和ONE 未来排放强度承诺框架的自愿成员，应该为其价值链上的泄漏率降低到1%以下的目标而喝彩。由
于这个框架是一个具有成本效益而非规范性的方法，股东希望了解伯克希尔公司采用的这种具有成本效益的方法
是否足够--维护和加强披露应该有助于减少这些财务和监管风险的可能性。最后，我们认为谨慎的做法是，伯克希
尔发布一份报告，揭示和披露该公司在甲烷资产方面的具体最佳做法、政策和安全标准，以及为减轻潜在的商业
风险而要求的设施升级费用。该报告将使投资者、客户和监管机构更容易了解伯克希尔公司管理甲烷排放和风险
的整体方法。谢谢您的考虑。
巴菲特：还有其他一些人在那里发言吗？(声音：没有)。Greg，能不能把第一张幻灯片放上去，然后如果有
人能给他一个麦克风，那会很有帮助。他可以对这个图表进行一些阐述，知道我们在做什么。
GregAbel：好的，谢谢，沃伦，感谢你的评论。我们在这里准备的是对该提案的回应。它展示了所强调的"一
个未来计划"的目标。他们希望看到我们的管道在2025 年之前以1%的吞吐量损失运行。我很高兴地报告，如这
张幻灯片所示，2017 年我们的吞吐量损失为0.046%，比2025 年的要求好20 倍。(掌声)
谢谢你。显然，这是对我们运营团队的极大赞扬。他们非常认真地对待所强调的问题。我还想补充一点，正
如有人指出的那样，我们是环保局计划的一部分，我们在自愿的基础上报告。我们的做法由环保局披露和审查，
并在我们的网站上补充。因此，我强烈地认为，我们正在得到结果并披露适当的信息。谢谢你。
巴菲特：谢谢Greg。Cathcart 小姐，在这个问题上，我们和你站在同一阵线。我们只是不寻求进行更多的研
究和准备报告的方法，产生更多的这些报告和研究可能会花费我们的钱。但我可以告诉你两件事。这是每季度向
伯克希尔能源公司董事会报告的事情。而我是该董事会的成员。我们相信要实现同样的事情，我们认为伯克希尔
能源公司在减少甲烷排放方面既敏感又有效。所以，我想我们现在已经准备好了。该议案现在已经准备就绪，可
以采取行动了。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该在动议上标记他们的选票，并将选票交给过道上的一位
所有未投票的票数，该动议失败。特拉华州法律要求的精确计票证明将交给秘书，与本次会议的记录放在一起。
巴菲特：谢谢你， Amick 小姐。该提案未能通过。下一个事项是股东FreedaCathcart 提出的一项动议。该
动议载于代理声明中。该动议要求伯克希尔公司采取一项政策，鼓励更多的伯克希尔子公司发布年度可持续性报
告。我现在请FreedaCathcart 提出动议，并请所有感兴趣的股东发表意见，我请她将发言时间限制在五分钟之
内。请你发言，Cathcart 小姐。
FreedaCathcart：非常感谢你。我很荣幸来到这里，我可以感谢我的祖父JamesCathcart，他从GenRe 的
收发室做起，通过努力成为GenRe 的主席。在此期间，他积累了大量的GenRe 股票，并将其慷慨地赠送给他的
家人。当他这样做的时候，他鼓励他的家庭成员行善，并将其付诸实施，做一些能够改变世界和我们社区的事
情。对我父亲来说，他是通过对教育机构的慈善活动来做到这一点的，他的理论是，
如果你给一个人一条鱼，你
就能养活他们一天，但如果你教他们钓鱼，你就能养活他们一辈子。
我一直关注环境问题，认为人们在钓鱼时，
如果能吃到鱼就好了。我想借此机会澄清我关于可持续发展报告的建议，并把重点放在鼓励这个词上。很明显，
伯克希尔允许子公司在没有得到你的授权的情况下工作的管理是非常成功的。而且我不建议改变它。你做得很
好。请继续保持。但我确实认为有必要鼓励他们并支持他们，而且在许多方面你已经在这样做了。
投资者和公众对企业的社会责任有很高的兴趣。五分之一的投资是基于社会责任的投资策略。而早在2012
年，我发现《地球先驱报》的一篇文章，他们写道：当巴菲特说话时，人们会听。他现在正在谈论环境问题。他
认为，公司需要有一个三重底线。而尊重环境对一个公司的经济表现绝对是至关重要的。在这样的时代，一个公
司必须投资于盈利的关键因素：其员工、社区和环境。伯克希尔的三分之一的子公司已经在网上有了可持续发展
的内容。而其中一个是伯克希尔能源公司，它的缩写是R-E-S-P-E-C-T，代表着责任、效率、管理、绩效、沟通
和培训。伯克希尔提供了一个年度可持续发展峰会，以帮助将各子公司聚集在一起，使他们能够学习如何更加可
持续发展，如何分享技巧，以及如何实现盈利。这一点很好。但是，当我试图找到一个关于可持续发展峰会的网
站时，我没能找到它。这就是我认为我们在伯克希尔可以做得更好的地方，当涉及到与我们的股东和外部世界沟
司效仿这个例子。或者，也许一个正在写论文的大学生会读到它，并认为这是一个很好的商业模式，这是他在进
入职业生涯时想要推进的事情。有一个名为"伯克希尔可持续发展"的Facebook 页面，将供股东和外界查看研究，
并相互鼓励，了解我们如何支持可持续发展的做法。而这是现在可以使用的。我非常感谢今天有这个机会与你交
谈，并澄清我的建议是什么。我也非常赞赏和感谢你代表我们公司和世界所做的所有工作。非常感谢。(掌声)
巴菲特：谢谢你。伯克希尔公司的许多经理都在这里，正在听你讲话。我怀疑他们中很高比例的人同意你所
说的。在我们看来，他们是否在网页等方面做什么，基本上取决于他们。但我可以告诉你，正如你提到的，一个
主要的支持者是GregAbel，他直到最近还在管理伯克希尔能源公司，现在是伯克希尔副主席。而Greg 可能也想
在这方面说几句。但我可以向你保证，经理们正在听你说。
GregAbel：谢谢，沃伦。是的，我们做了所涉及的一切。我只想为我们的股东补充几点。显然，可持续发展
是伯克希尔和我们每个运营子公司的优先事项。有人强调，他们中的许多人都有可持续发展报告。但我想超越这
个范围。如果你去我们各公司的网站，你会看到他们正在采取的与可持续发展有关的具体行动。因此，它可能不
会被总结在一个具体的报告中，但这种类型的信息是可用的。我还可以补充说，当你想到伯克希尔能源公司时，
在沃伦、查理、WalterScott 的支持下，我们正努力以身作则。我很高兴地报告，如果你看看我们现在的能源生产
情况，在2017 年底，我们的客户生产和消费的能源有50%来自可再生能源。这是我们在美国和全球范围内大力
宣传的事情，作为我们行业可以做到的榜样。我很高兴地报告，到2021 年底，我们的客户使用的能源100%可以
通过爱荷华州的可再生能源得到满足。因此，我理解可持续性的概念。我们正在我们的组织中工作，以分享最佳
做法。但正如沃伦所强调的那样，它确实存在于我们每个公司中。但它将被鼓励，你将继续看到伟大的成果。谢
谢你。(掌声)
巴菲特：谢谢你。现在可以对该议案采取行动了。如果有任何股东亲自投票，他们现在应该把他们的选票放
在议案上，并把选票交给过道上的一位会议官员。Amick 小姐，当你准备好了，你可以报告了。
Becki Amick：报告已经准备好了。根据截至上周四晚间收到的委托书，委托人的投票结果是67,282 票支持
产生了影响，我感谢你所做的一切。Walte，我想我们现在可以提出动议了吧？
WalterScott：我提议本次会议休会。
RonOlson：我支持这项动议。
